公司信息更新报告：量升价跌致盈利承压，葫芦岛项目快速推进

基础化工/农化制品 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 6 扬农化工（600486.SH） 2025 年 03 月 26 日 投资评级：买入（维持） 日期 2025/3/25 当前股价(元) 54.00 一年最高最低(元) 70.89/46.12 总市值(亿元) 219.61 流通市值(亿元) 217.55 总股本(亿股) 4.07 流通股本(亿股) 4.03 近 3 个月换手率(%) 34.3 股价走势图 数据来源：聚源 《Q3 业绩同比改善，葫芦岛项目放量可 期 — 公 司 信 息 更 新 报 告 》-2024.10.29 《Q2 业绩符合预期，葫芦岛一期一阶段进入试生产 —公司信息更新报告》-2024.8.27 《业绩符合预期，降本增效彰显盈利韧性—公司信息更新报告》-2024.4.23 量升价跌致盈利承压，葫芦岛项目快速推进 ——公司信息更新报告 金益腾（分析师） 徐正凤（分析师） jinyiteng@kysec.cn 证书编号：S0790520020002 xuzhengfeng@kysec.cn 证书编号：S0790524070005  业绩基本符合预期，原药、制剂量升价跌致盈利承压，有序推进葫芦岛项目 公司发布 2024 年报，实现营收 104.35 亿元，同比-9.09%；归母净利润 12.02 亿元，同比-23.19%；扣非净利润 11.63 亿元，同比-22.81%。其中 Q4 实现营收 24.19亿元，同比+9.76%、环比+4.41%；归母净利润 1.76 亿元，同比-13.71%、环比-32.91%；扣非净利润 1.76 亿元，同比-13.11%、环比-29.27%，业绩基本符合预期，公司拟每股派发现金红利 0.68 元（含税）。考虑农药行业竞争加剧、盈利承压，我们下调 2025-2026、新增 2027 年盈利预测，预计公司 2025-2027 年归母净利润分别为 14.10（-0.85）、16.00（-4.88）、18.23 亿元，对应 EPS 为 3.47、3.93、4.48 元/股，当前股价对应 PE 为 15.6、13.7、12.0 倍。我们看好公司深化提质增效，随着葫芦岛项目有序推进，中长期成长性确定，维持“买入”评级。  Q4 原药、制剂价格同环比改善，全年盈利能力仍承压，静待葫芦岛项目放量 （1）分业务看，2024 年，公司原药、制剂（不折百）销量 9.99、3.64 万吨，同比+3.5%、+1.8%；营收 64.18、15.45 亿元，同比-13.1%、-7.8%；不含税均价为6.43、4.25 万元/吨，同比-16.0%、-9.4%；毛利率 27.70%、29.77%，同比分别-2.45、+2.39pcts。2024Q4，公司原药、制剂（不折百）销量 2.38、0.21 万吨，同比+10.9%、-11.2%；营收 15.98、1.58 亿元，同比+11.7%、+8.2%；不含税均价为 6.71、7.62万元/吨，同比+0.7%、+21.8%，环比+16.9%、+157.5%。截至 3 月 23 日，中农立华原药价格指数报 72.78 点，同比下跌 6.45%，环比 2 月上涨 0.27%。跟踪的上百个产品中，同比 56%产品下跌；环比 2 月 61%产品持平，12%产品上涨，农药行业盈利仍承压，公司凭借卓越运营和提质增效实现全年产销量同比增长。（2）盈利能力方面，2024 年公司销售毛利率、净利率分别为 23.11%、11.53%，同比分别-2.49、-2.12pcts。我们认为，随着海外市场去库存已见成效，新周期备货启动推动部分产品需求恢复，政策引导行业集中度提升，产能出清后农药中期价格或有上升空间，公司作为研产销一体化、卓越运营的农化龙头有望充分受益。此外，公司高效推进葫芦岛一期一阶段生产调试稳步向前，成长动力充足。  风险提示：项目进展不及预期、农药价格下跌、安全环保风险、汇率波动等。 财务摘要和估值指标 指标 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万元) 11,478 10,435 11,483 12,889 14,224 YOY(%) -27.4 -9.1 10.0 12.2 10.4 归母净利润(百万元) 1,565 1,202 1,410 1,600 1,823 YOY(%) -12.8 -23.2 17.3 13.5 13.9 毛利率(%) 25.6 23.1 23.7 24.3 24.7 净利率(%) 13.6 11.5 12.3 12.4 12.8 ROE(%) 16.2 11.4 11.8 12.1 12.2 EPS(摊薄/元) 3.85 2.96 3.47 3.93 4.48 P/E(倍) 14.0 18.3 15.6 13.7 12.0 P/B(倍) 2.3 2.1 1.8 1.7 1.5 数据来源：聚源、开源证券研究所 -24%-12%0%12%24%36%2024-032024-072024-11扬农化工沪深300相关研究报告 开源证券 证券研究报告 公司信息更新报告 公司研究 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 6 附表 1：2024 年，公司原药、制剂产销量同比增长，不含税售价、营收同比下降 2024 年 产量（万吨） 销量（万吨） 营收（亿元） 不含税售价（万元/吨） 产量同比 销量同比 营收同比 不含税售价同比 原药 9.69 9.99 64.18 6.43 6.7% 3.5% -13.1% -16.0% 制剂（不折百） 3.54 3.64 15.45 4.25 4.3% 1.8% -7.8% -9.4% 数据来源：扬农化工公告、开源证券研究所 附表 2：2024Q4，公司原药营收、不含税均价同环比增长，制剂不含税均价同环比增长，营收同比增长 2024Q4 产量 （万吨） 销量 （万吨） 营业收入（亿元） 不含税售价（万元/吨） 产量 同比 销量 同比 营收 同比 不含税售价同比 产量 环比 销量 环比 营收 环比 不含税售价环比 原药 2.17 2.38 15.98 6.71 -11.4% 10.9% 11.7% 0.7% -16.2% -8.7% 6.7% 16.9% 制剂（不折百） 0.57 0.21 1.58 7.62 4.9% -11.2% 8.2% 21.8% 0.2% -66.6% -14.1% 157.5% 数据来源：扬农化工公告、开源证券研究所 附表 3：2024 年，公司主营的多数农药产品价格同比下跌；2025 年以来，联苯菊酯、功夫菊酯、氯氰菊酯、烯草酮、多菌灵价格环比上涨（单位：万元/吨） 主营 产品 联苯 菊酯 功夫 菊酯 氯氰 菊酯 氟氯氰菊酯:含量 94% 氰戊菊酯:含量93% 甲氰菊酯折百 吡虫啉 草甘膦 麦草畏 硝磺草酮:含量97% 烯草酮 吡唑醚菌酯 丙环唑 氟啶胺 氟环唑 甲基硫菌灵 多菌灵 2020Q1 23.97 22.36 8.56 32.00 12.00 13.50 12.66 2.10 8.26 22.25 13.00 20.7