2024年年报点评：营收增长亮眼，MCV4疫苗持续放量

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2025 年 03 月 25 日 证 券研究报告•2024 年 年报点评 当前价： 58.20 元 康 希 诺（688185） 医 药生物 目标价： ——元（6 个月） 营收增长亮眼，MCV4 疫苗持续放量 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002 电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：Wind 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 2.47 流通 A 股(亿股) 1.15 52 周内股价区间(元) 37.12-75.00 总市值(亿元) 143.75 总资产(亿元) 79.58 每股净资产(元) 19.84 相 关研究 [Table_Report] 1. 康希诺（688185）：新冠扰动出清，期待MCV4 疫苗放量 (2024-04-01) [Table_Summary]  事件：公司发布 2024 年年报，实现营业收入 8.5 亿元（+137%），实现归母净利润-3.8亿元，实现扣非归母净利润-4.4亿元，亏损大幅收窄，实现经营性净现金流-1.7 亿元。  营收增长亮眼，费用管控取得成效。分季度看，公司 2024Q1/Q2/Q3/Q4 收入分别为 1.1/1.9/2.6/2.8亿元（+13.7%/+353.4%/+76.1%/+53.9%），归母净利润分别为-1.7/-0.6/0.03/-1.6 亿元。公司收入快速增长系新冠疫苗基数影响淡化，叠加 MCV 疫苗商业化成果显著。费用率方面，公司四费率大幅度收窄，主要因营业增长和费用管控举措取得成效，其中销售费用率 43.6%（-55.4pp）主要系持续推广流脑疫苗；管理费用率为 21.1%（ -59.1pp），财务费用率为-2.6%（+13.2pp），研发费用率为 49.2%（-129.5pp）。研发费用绝对值 4.2 亿元（-34.8%），用于打造五大技术平台：脑膜炎疫苗、肺炎疫苗、婴幼儿疫苗、接种方案优化和成人疫苗等，推动公司的长周期可持续发展。  MCV4疫苗商业化进展迅速。2024年实现 MCV4疫苗以及 MCV2疫苗收入 7.9亿元（+41.3%），商业化进展迅速。新增药品生产工艺研发业务确定收入 2454万元，同时，受 2023 年新冠疫苗预估退货影响，核算冲减报告期内相关收入2.5 亿元。  在研管线进展顺利，产品种类持续丰富。截至 2024年末，公司已有 4个管线处于上市申请，2个管线处于临床 3期，以及 6个管线处于 1-2期临床阶段。已提交上市申请的疫苗包括 13 价肺炎结合疫苗 PCV13i、吸附破伤风疫苗、婴幼儿用组分百白破疫苗 DTcP 和 4 价流脑结合疫苗 MCV4 的 4~6岁扩龄申请。  盈利预测：公司 MCV4 疫苗作为国内首个脑膜炎四价结合疫苗，产品力强劲，有望快速占领市场。预计 2025-2027 年收入分别为 11、15、21 亿元。  风险提示：MCV 系列推广低于预期风险；研发低于预期或研发失败风险；产品竞争格局变差风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 846.34 1113.70 1521.71 2085.54 增长率 137.01% 31.59% 36.64% 37.05% 归属母公司净利润（百万元） -378.88 -110.22 144.87 402.18 增长率 -125.55% -129.09% 31.44% 177.61% 每股收益 EPS（元） -1.53 -0.45 0.59 1.63 净资产收益率 ROE -7.81% -2.33% 2.97% 7.61% PE -38 -131 99 36 PB 2.93 3.00 2.91 2.69 数据来源：Wind，西南证券 测序 -40%-20%0%20%40%60%24-0324-0424-0524-0624-0724-0824-0924-1024-1124-1225-0125-02康希诺 沪深300 康 希诺（688185） 2024 年 年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关 键假设： 考虑到公司重磅产品流脑疫苗商业化进程持续推进，以及 13 价肺炎结合疫苗 PCV13i等新品将陆续上市，假设 2025-2027 年公司疫苗产品销量增速分别为 31%/36%/36%，毛利率维稳在 77%。 基于以上假设，我们预测公司 2025-2027 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 亿 元 2024A 2025E 2026E 2027E 疫苗 收入 8.00 10.44 14.17 19.29 增速 131.9% 30.5% 35.7% 36.1% 毛利率 77.6% 77.1% 77.1% 77.2% 其他 收入 0.5 0.7 1.0 1.6 增速 282.6% 50.0% 50.0% 50.0% 毛利率 45.1% 45.0% 45.0% 45.0% 合计 收入 8.46 11.14 15.22 20.85 增速 137.0% 31.6% 36.6% 37.1% 毛利率 75.8% 75.3% 75.2% 75.1% 数据来源：Wind，西南证券 预计公司 2025-2027 年营业收入分别为 11/15/21 亿元，同比增长 32%/37%/37%。 康 希诺（688185） 2024 年 年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2024A 2025E 2026E 2027E 现 金 流量表（百万元） 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入 846.34 1113.70 1521.71 2085.54 净利润 -383.67 -111.61 146.70 407.26 营业成本 204.50 275.62 377.81 518.64 折旧与摊销 201.55 197.22 203.44 209.59 营业税金及附加 10.21 16.64 23.15 30.44 财务费用 -22.19 -25.00 -25.00 -25.00 销售费用 369.05 412.07 456.51 521.39 资产减值损失 -55.60 0.00 0.00 0.00 管理费用 178.70 222.74 304.34 375.40 经营营运资本变动 -163.48 -137.10 -253.83 -376.08 财务费用 -22.19 -25.00 -25.00 -25.00 其他 256.09 94.96 1.81 12.96 资产减值