策略专题研究：本次南向流入有何异同？

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 策略 本次南向流入有何异同？ 华泰研究 研究员 易峘 SAC No. S0570520100005 SFC No. AMH263 evayi@htsc.com +(852) 3658 6000 联系人 张典 SAC No. S0570123030057 zhangdian@htsc.com +(86) 21 2897 2228 2025 年 3 月 22 日│中国内地 专题研究 核心观点 三大因素驱动今年以来南向持续流入港股：一是外部环境预期变化，二是国内经济与地产市场出现积极信号，三是 DeepSeek 出圈使南向积极配置港股科技龙头。本次南向流入逻辑与 19-21 年初相似，但也有特异性。机遇在于本轮中国 AI 产业周期位置更早期、后续发展空间或更大，且核心标的集中在港股，本轮港股相对行情或更显著；挑战在于外部环境或更复杂，全球市场高波动性环境下影响中国资产韧性的扰动因素或增多。目前南向主要流入“含 AI”标的，流出部分资源品红利，我们认为尚未定价广谱周期性复苏。往前看南向对港股科技标的或仍有约 4000 亿港元配置空间；若市场进一步定价国内广谱周期性复苏，南向有望进一步流入，且或向消费标的扩散。 三大因素驱动本轮南向资金流入港股 今年以来南向已流入港股约 4000 亿港元、而 24 年全年约 8000 亿港元，目前南向占港股主板交易占比约 25%。三大因素或驱动本轮南向流入港股：1）外部环境预期的“概率分布”转变，截至目前海外关税实际情况与年初市场预期相比程度较为缓和；2）经济、地产数据出现积极信号，多项数据指向经济企稳，国内地产市场走势也有所回暖、且风险房企处置释放积极信号；3）DeepSeek 的出圈改变全球对中国 AI 产业的预期和全球资产配置逻辑、叠加阿里等主要 AI 标的入选港股通，驱动南向配置具备 AI 产业景气和稀缺性的港股龙头，春节后阿里连续 6 周成为南向主要流入标的。 本次南向流入逻辑与 19-21 年初有相似之处，但也有不同的机遇和挑战 本次南向流入逻辑与 19-21 年初有相似之处：1）18 年贸易摩擦后， 19 年外部扰动逐渐趋缓；2）国内经济在 19 年起逐步企稳，随后在 20 年中国率先控制疫情后复苏；3）新经济产业当时快速发展，叠加 19 年起同股不同权标的纳入港股通与中概股回港上市浪潮，南向流入具备产业逻辑与稀缺性的新经济标的。本轮行情也有不同之处：机遇在于，目前 AI 产业周期位置更早期、后续发展空间更大，且核心标的集中在港股，推动本轮港股相对行情或更显著；挑战在于，外部环境（贸易摩擦、全球地缘等）相较彼时或更复杂，全球市场高波动性环境下影响中国资产韧性的扰动因素或增多。 目前南向或尚未定价较为广谱的周期性复苏 尽管多项数据显示国内经济已初现企稳迹象，目前市场仍尚未定价较为广谱的周期性复苏。包括南向在内的投资者仍对宏观叙事有所分歧，3 月经济数据或将成为检验经济企稳成色的关键。结构上，南向近期主要流入“含 AI”标的，对资源品红利则有流出迹象，原因或为：1）相关商品价格仍未出现明显上行趋势；2）筹码上，此前内资筹码明显超配资源品与电信红利，后续或相对缺乏南向流入弹性，而含有互联网龙头的传媒、商贸零售等行业目前仍被低配；3）本轮南向对港股的持续流入伴随 AH 溢价的持续收敛、而2019-2021年初 AH溢价整体趋势上行，红利资产的估值性价比本轮不明显。 往前看，南向对港股科技标的或仍有约 4000 亿港元配置空间 目前国内 AI 产业发展与港股科技股财报或持续支撑科技股行情走势，有望继续吸引南向持续配置。不过，截至 3 月 21 日，南向仍低配大市值标的与互联网板块，对传媒（含腾讯）和商贸零售（含阿里）的低配比例约 2.6%、5.8%。参考 2019-2021 年南向对信息技术行业由低配转向小幅超配，假设此后南向平配传媒与商贸零售，对应仍有约 4000 亿港元配置空间（以目前市值计算）。倘若后续市场进一步定价国内广谱周期性复苏，则南向或将进一步增配港股，且结构上有望从科技向消费类标的形成扩散。 风险提示：数据测算误差、历史经济规律失效。 000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 策略研究 正文目录 近期南向明显流入港股市场 .......................................................................................................................................... 3 静态视角，南向目前仍低配港股科技股，对传统非金融红利或有一定“定价权” .......................................................... 4 动态视角，梳理南向配置的历史脉络 ........................................................................................................................... 8 整体上，AH 溢价与营业利润增速是南向流入港股通的节奏锚 ............................................................................. 8 本次南向流入逻辑与 19-21 年初有相似之处，但也有不同的机遇和挑战 ............................................................. 9 个股维度，南向目前欠配大市值标的，对股息率与波动率呈现哑铃型配置 ........................................................ 12 多重因素或持续推动南向资金流入港股市场 ............................................................................................................... 15 风险提示..........................................................................................................................