在手订单充裕，现金流稳健彰显经营韧性

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年03月31日优于大市中国中铁（601390.SH）在手订单充裕，现金流稳健彰显经营韧性核心观点公司研究·财报点评建筑装饰·基础建设证券分析师：任鹤证券分析师：朱家琪010-88005315021-60375435renhe@guosen.com.cnzhujiaqi@guosen.com.cnS0980520040006S0980524010001基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价5.82 元总市值/流通市值143998/143651 百万元52 周最高价/最低价7.38/4.95 元近 3 个月日均成交额428.02 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《中国中铁（601390.SH）-上半年业绩承压，新兴业务逆势增长》——2024-09-12《中国中铁（601390.SH）-四季度营收利润提速增长，矿产业务有望增厚业绩》 ——2024-04-02《中国中铁（601390.SH）-Q3 业绩增速放缓，境外订单增长 14.4%》——2023-10-31《中国中铁（601390.SH）-业绩增长稳健，经营现金流改善》 ——2023-09-06《中国中铁（601390.SH）-经济效益稳中有升，境外新签超预期》——2023-04-02收入和利润承压。2024 年公司实现营业收入 11574 亿元，同比-8.2%，实现归母净利润 278.9 亿元，同比-16.7%。全年新签合同额 27151.8 亿元，同比-12.4%，年末在手订单 50265 亿元，同比+13.8%。受房地产市场持续低迷、地方政府隐债管控持续收紧的影响，公司新签订单、收入、业绩均有所下滑，在手订单执行速度放缓，年末在手订单明显增加。毛利率稳定，费用控制成效显著。2024 年公司整体毛利率为 9.8%，较上年下降 9.2pct，总体维持稳定，管理费用/研发费用/销售费用/财务费用分别同 比 -12.1%/-11.2%/+1.2%/+28.1% ， 四 项 费 用 率 分 别 较 上 年-0.09/-0.08/+0.06/+0.15pct，期间费用率为 5.52%，较上年微增 0.04pct。在需求下行，行业竞争加剧的背景下，公司维持稳健的盈利能力，费用控制成效显著。应收类资产增幅较大，应付账款规模增幅相应扩大。2024 年末公司账面应收票据及应收帐款 2480.6 亿元，同比+56.3%，合同资产 3331.2 亿元，同比+42.2%，应付票据及应付账款 7731.7 亿元，同比+31.3%。由于下游业主资金比较紧张，公司工程回款周期被拉长，导致公司应收类资产增加较多，对应对应付账款也产生较大增幅。经营性现金流持续为正。2024 年公司实现经营活动产生的现金流净额 280.5亿元，同比-10.2%。估算企业自由现金流 476 亿元，同比-27.1%，连续三年为正，企业自由现金流与归母净利润的比值为 170.7%，连续三年高于 100%。2024 年公司收现比/付现比分别为 88.8%/80.5%，较上年-10.4%/-13.3pct，公司现金收款比例下降，但付款比例下降更多，公司对上下游整体经营占款仍有所增加。投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。建筑行业需求增长放缓，地方政府化债工作持续推进，公司新签订单、收入、利润、回款均面临短期压力。但从长期看，公司作为建筑央企龙头，品牌影响力和融资成本优势突出，未来随着公司持续优化订单结构，缩减资本开支，加强回款管理，资产质量和现金流有望持续好转。预测 2025-2027 年归母净利润 276/292/317 亿元（前值 325/321/331 亿元），每股收益 1.11/1.18/1.28 元（前值1.31/1.30/1.34 元)，对应当前股价 PE 为 5.22/4.93/4.50X，维持“优于大市”评级。风险提示：政策不及预期的风险、工程业务回款不及预期的风险、PPP项目投资运营的风险、国际业务经营风险等。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)1,263,4751,160,3111,135,1471,180,3111,240,718(+/-%)9.5%-8.2%-2.2%4.0%5.1%归母净利润(百万元)3348327887275812920131691(+/-%)7.1%-16.7%-1.1%5.9%8.5%每股收益（元）1.351.131.111.181.28EBITMargin4.4%4.3%4.6%4.6%4.7%净资产收益率（ROE）10.1%7.9%7.3%7.3%7.4%市盈率（PE）4.35.25.224.934.5EV/EBITDA22.430.328.127.727.4市净率（PB）0.430.410.380.360.34资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2收入和利润承压。2024 年公司实现营业收入 11574 亿元，同比-8.2%，实现归母净利润 278.9 亿元，同比-16.7%。全年新签合同额 27151.8 亿元，同比-12.4%，年末在手订单 50265 亿元，同比+13.8%。受房地产市场持续低迷、地方政府隐债管控持续收紧的影响，公司新签订单、收入、业绩均有所下滑，在手订单执行速度放缓，年末在手订单明显增加。图1：公司营业收入及增速（单位：亿元，%）图2：公司归母净利润及增速（单位：亿元，%）资料来源：iFinD，国信证券经济研究所整理资料来源：iFinD，国信证券经济研究所整理图3：公司单季度营业收入及增速（单位：亿元，%）图4：公司单季度归母净利及增速（单位：亿元，%）资料来源：iFinD，国信证券经济研究所整理资料来源：iFinD，国信证券经济研究所整理毛利率稳定，费用控制成效显著。2024 年公司整体毛利率为 9.8%，较上年下降9.2pct，总体维持稳定，管理费用/研发费用/销售费用/财务费用分别同比-12.1%/-11.2%/+1.2%/+28.1%，四项费用率分别较上年-0.09/-0.08/+0.06/+0.15pct，期间费用率为 5.52%，较上年微增 0.04pct。在需求下行，行业竞争加剧的背景下，公司维持稳健的盈利能力，费用控制成效显著。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：公司整体毛利率变化（单位：%）图6：公司单季度毛利率变化（单位：%）资料来源：iFinD，国信证券经济研究所整理资料来源：iFinD，国信证券经济研究所整理图7：公司期间费用率变化（单位：%）图8：公司单季度各项费用率变化（单位：%）资料来源：iFinD，国信证券经济研究所整理资料来源：iFinD，国信证券经济研究所整理应收类资产增幅较大，应付账款规模增幅相应扩大。2024 年末公司账面应收票据及应收帐款 2480.6 亿元，同比+56.3%，合同资产 3331.2 亿元，同比+42.2%，应付票据及应付账款 7731.7 亿元，同比+31.3%。由于下游业主资