详解欧洲财政机制、现状、空间以及制约因素：欧洲财政转向之路漫漫

请务必阅读正文后的重要声明部分 ooo[Table_ReportInfo] 2025 年 04 月 03 日 证 券研究报告•宏观专题报告 宏观专题 欧洲财政转向之路漫漫 ——详解欧洲财政机制、现状、空间以及制约因素 摘要 西 南证券研究院 [Table_Summary]  欧盟财政治理框架：演变与革新。欧盟目前并没有统一的财政联盟，大多数关于财政预算的决定仍在国家层面，欧债危机后，欧盟不断加强财政监管。近年来欧盟的新财政框架更加灵活和进步，优化了欧盟成员国财政预算调整路径。各成员国单独制定财政预算之外，欧盟层面也会制定预算作为国家预算的补充，采用多年期财务框架（MMF），另外还可以出台临时性工具作为 MMF 的补充，比如 2021年批准的恢复与韧性基金（RRF），但每年欧盟层面的预算规模仅占 GDP 的 1.7%左右，意味着欧盟财政扩张仍将主要依赖各个成员国。  欧洲国家财政现状：趋势与分化。欧盟整体赤字率和债务占比正逐步改善，但财政压力仍然较大。大部分欧盟国家不满足 3%赤字率和 60%债务占比的财政规则。其中，老龄化程度较深的国家债务压力相对较大，如希腊、意大利、法国、葡萄牙、西班牙等；受地缘政治威胁较大的国家近年来赤字/债务提升较多，如芬兰、波兰、立陶宛、爱沙尼亚等。从支出结构上看，社会保障是欧盟国家政府支出的最大组成部分，国防支出目前占比仅为 1.3%，但近年来欧盟国家对国防的共同诉求正在升高，绝大部分欧盟成员国的国防支出占比提升。欧洲经济目前面临多重挑战，根据欧洲央行的保守估计，2025-2031年期间需要增加 1.3万亿欧元财政支出。在国家层面，德国、爱尔兰、丹麦、荷兰、瑞典等国家具有较大潜在财政空间，同时新财政框架也可能将在近期为欧盟最高创造 7000亿欧元的财政回旋余地；在欧盟层面，“重新武装欧洲”计划预计可以筹集近 8000亿欧元，此外，在 2021-2027年期间还可以创建或进一步补充预算外工具，为欧洲共同优先事项提供融资。  财政转向的实际经济效应：有驱动，也有桎梏。德国此次一系列财政扩张措施或对 2025 年德国 GDP 形成约 1.8%-2.4%的拉动作用。欧盟也在放松对各国国防支出的限制，若欧盟整体将国防支出占 GDP 的比例提升至 2%-3.5%，预计将拉动欧盟整体 GDP 增长约 0.7%-2.2%。但在实际落地过程中可能会面临结构性、制度性问题的阻碍。（1）欧洲的国防部门隶属于国家，欧盟成员国订购武器和弹药彼此独立，欧洲国防工业只能以高单价小批量生产。因此大部分欧洲国家更倾向于从非欧盟国家购买现成设备；（2）欧洲的极右翼政党在欧盟共同债务上的分歧较大，可能会阻碍欧洲财政一体化，且右翼民粹主义者更加倾向于在国家层面加强军队建设和增加军费开支，而不是在欧盟的领导层面。  欧洲资产表现：定价积极财政，但遇关税逆风。2025 年初以来，大类资产中欧洲股市表现亮眼，甚至超过美股。市场定价德国财政转向将推动经济增长，而非增大债务风险。然而在 3月 4日之后，欧洲股市普遍回落，关税隐忧是市场博弈重点。后续需要关注美国“对等关税”实际落地情况及对欧洲出口的冲击，若实际冲击较大，不排除欧盟国家进一步扩张财政的可能性，同时关注欧洲国防工业建设的进展。  风险提示：欧洲财政政策落地不及预期，全球经济下行风险超预期增大。 [Table_Author] 分析师：叶凡 执业证号：S1250520060001 电话：010-57631106 邮箱：yefan@swsc.com.cn 分析师：刘彦宏 执业证号：S1250523030002 电话：010-55758502 邮箱：liuyanhong@swsc.com.cn 相 关研究 [Table_Report] 1. 稳中促新，“抓手”与“后手”——2025年全国“两会”解读 (2025-03-06) 2. 风禾尽起，逐光而行——经济效能提升与要素创新配置下的投资抉择 (2025-02-25) 3. 降息后美国地产该如何展望？——需求、供给以及房价的三维解析 (2025-01-06) 4. 踏浪前行，如日之升——2025 年宏观经济与政策展望 (2024-12-02) 5. 励远致新，顺势而动——政策新阶段下的经济趋势与产业聚焦 (2024-10-01) 6. 励远致新，待时而动——政策新阶段下的经济趋势与产业聚焦 (2024-09-03) 宏 观专题 请务必阅读正文后的重要声明部分 目 录 1 欧盟财政治理框架：演变与革新............................................................................................................................................................. 1 2 欧洲国家财政现状：趋势与分化............................................................................................................................................................. 4 2.1 各国债务状况及支出重心：虽分化但共同诉求正上升 ............................................................................................................ 4 2.2 欧洲财政扩张的空间：来自国家和欧盟两个层面 ..................................................................................................................... 9 3 财政转向的实际经济效应：有驱动，也有桎梏 ................................................................................................................................10 4 欧洲资产表现：定价积极财政，但遇关税逆风 ................................................................................................................................14 宏 观专题 请务必阅读正文后的重要声明部分 图 目 录 图 1：欧盟经济和财政的主要治理框架 ...........................................................................................................