重估“安全资产”系列报告(五)：安全资产，加速重估

1 | 请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 策略专题报告 安全资产，加速重估 重估“安全资产”系列报告（五）  核心结论 分析师 曹柳龙 S0800525010001 13817664054 caoliulong@research.xbmail.com.cn 徐嘉奇 S0800525030002 13207572120 xujiaqi@research.xbmail.com.cn 联系人 缪一宁 19921876895 miaoyining@research.xbmail.com.cn 对等关税后，海外市场“危机交易”模式启动。信用货币时代，相比于大幅衰退，货币刺激后的滞胀是更可能的结果。在逆全球化趋势未根本性反转之前，无论特朗普对等关税政策是否缓和 or 美联储是否开启 QE，类黄金“安全资产”都将成为各类资金的最大公约数。 1、特朗普对等关税落地，美股衰退交易加速 4.2 特朗普对等关税超预期，海外风险资产进入危机模式：纳指 2.20 以来累计调整 22%，跌幅接近 20 年 3 月疫情导致的海外金融危机时期。我们 1.19 年度策略展望《大安全当立》中明确提示：美联储 3 年加息周期后，美股和美国经济或已处“危机边缘”。本轮特朗普的“对等关税”成为了美股衰退交易的加速剂。 2、如果特朗普关税有所缓和，美国经济或走向滞胀 当前宏观背景和 1970s 有两点相似性：逆全球化+美元危机。（1）逆全球化会导致各类要素自由流通受限，全球经济回落，通胀抬升；（2）大规模超发美债加速美元流动性泛滥，即便经济回落，美元定价的全球大宗价格也会上涨。即便没有 4.2 对等关税，逆全球化+美元危机也会驱动美国经济滑向 1970s 滞胀。 3、如果美联储开启 QE，美国也可能走向 1970s 滞胀 按照对等关税政策，当前美国有效关税税率将明显提高。而如果各国对关税的反制形成负向循环，美国的衰退压力将进一步加剧。但事实上，重演金本位下的“大萧条”的概率不大：金本位下的大萧条，在信用货币时代，是可以通过 QE 转换成滞胀的。我们判断：在逆全球化趋势没有根本性反转之前，美联储开启 QE 同样将推动美国走向 1970s 滞胀。 4、无论怎样，二季度反脆弱的“安全资产”都将全面回归 Q1 经济高频数据改善、美债利率高位回落、DS“算力平权”，DDM 三因素共振驱动科技普涨。而 Q2 出口潜在承压、美债利率即便回落也是危机交易、对等关税加大海外金融危机风险，DDM 三因素都指向反脆弱的“安全资产”。 5、行业配置：逆全球化，大安全当立！拥抱“安全资产”（“中特估”+“科特估”） 在逆全球化趋势根本性反转之前，无论特朗普关税政策是否边际缓和 or 美联储是否开启 QE，类黄金“安全资产”都将成为各类资金的最大公约数：继续拥抱“中特估”（黄金/资源/公用/银行）+“科特估”（国产算力）。 风险提示：美债利率超预期上行，产业政策变化风险，技术进步与应用落地节奏不及预期等。 证券研究报告 2025 年 04 月 06 日 策略专题报告 西部证券 2025 年 04 月 06 日 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 索引 内容目录 一、 特朗普对等关税落地，逆全球化加速 .............................................................................. 4 二、 如果特朗普关税有所缓和，美国经济或走向滞胀 ............................................................ 5 三、 如果美联储开启 QE，美国仍可能走向 1970s 滞胀 ........................................................ 7 四、 无论怎样，二季度反脆弱的“安全资产”都将全面回归 ................................................. 9 五、 行业配置：逆全球化，大安全当立！拥抱“安全资产”（“中特估”+“科特估”） ....... 10 六、 市场复盘及展望 ............................................................................................................ 11 6.1 市场复盘 .................................................................................................................... 11 6.2 经济数据 .................................................................................................................... 16 6.3 经济要闻回顾 ............................................................................................................. 17 6.4 未来重点关注 ............................................................................................................. 17 七、 风险提示 ....................................................................................................................... 19 图表目录 图 1：2.20 至今纳指累计调整 22%，特朗普对等关税正加速美股衰退交易 ............................. 4 图 2：美国一季度 GDP 消费萎靡，GDP 可能出现负增 ............................................................... 4 图 3：20%的全面关税将拖累 1 个多点的 GDP ............................................................................ 4 图 4：70 年代发生了严重的滞胀 .............................................................................................. 5 图 5：中东地缘局势不稳定导致石油危机推升原油价格 ........................................