白酒行业板块4月投资策略及第二季度展望：淡季需求回落，提振内需预期加强

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2022025年4月1010日白酒板块4月投资策略及第二季度展望淡季需求回落，提振内需预期加强证券分析师：张向伟zhangxiangwei@guosen.com.cnS0980523090001证券研究报告 | | 行业研究·行业专题食品饮料·白 酒投资评级：优于大市联系人：张未艾zhangweiai@guosen.com.cn请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容核心观点核心观点◼关税政策影响，提振内需政策预期升温，白酒板块抗风险能力较强。4月初以来受美国对等关税影响，食饮板块整体跟随大盘震荡回落，白酒板块作为内需核心资产股价走势展现较好的抗风险韧性。收入端看，伴随提振消费政策逐步落地，商务、宴席等场景或均有改善；利润端看，白酒行业原材料主要为粮食、水，不受关税扰动影响。◼4月进入基本面验证阶段，淡季需求回落。2025Q1板块能见度较高，春节动销低预期下平稳过渡，行业分化趋势持续演绎。第二季度为传统淡季，3月以来消费需求回落较快，飞天批价有所回落、但同比跌幅相对2月收窄。我们判断2025Q2及下半年基本面仍在磨底，拐点或尚未清晰：1）竞争格局看，茅台通过对规格产品放量，系列酒增投费用，扩大渠道覆盖面和消费者基础，增强自身增长确定性；2）竞争策略看，当前行业需求下降主因经济结构和人口结构转型所致，过去几年酒企以价换量策略的边际收益逐步递减，今年公司对稳价的诉求更强。因此我们认为在行业降速共识强化的背景下，第二季度及以后仍将以去库存、促动销为主线任务。◼本轮周期或将演绎“茅台向下扎根，汾酒向上生长”的逻辑。我们认为伴随需求磨底修复，复苏周期将以优质公司复苏为主。在行业存量或缩量背景下，将由茅台和汾酒主导竞争，其中茅台转变营销思路，通过产品、渠道、服务扩大消费者群体；汾酒老白汾接棒玻汾快速增长、青26及以上拉高品牌形象，ASP提升空间更大，估值上或将由汾酒引领。◼投资建议：4月推荐组合为山西汾酒、贵州茅台、今世缘。◼风险提示：宏观经济增长动力不足导致需求持续偏弱；消费税等行业政策；安全事故导致消费品企业品牌形象受损；市场系统性风险导致公司估值大幅下降。地缘政治冲突等因素导致原材料成本大幅上涨；食品安全问题等。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容目录目录主要白酒公司跟踪：进入公司基本面验证期，行业淡季需求回落022025Q2/H2行业展望：基本面仍在磨底，优质公司强者恒强03白酒板块股价回顾：提振内需背景下，板块抗风险韧性较强01白酒投资组合、盈利预测04请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容-10%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理；注：数据截至2025/4/9白酒指数沪深30020241月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月涨跌幅-10.30%+9.02%+0.90%+1.20%-2.70%-15.00%-2.70%-6.94%+31.75%-9.80%+8.49%-5.2%原因⚫市场对宏观经济更加悲观⚫白酒春节渠道备货慢于预期⚫五粮液增加3%费用⚫五粮液、汾酒等批价下跌⚫春节旅游、返乡数据好于预期⚫春节反馈超预期⚫主流酒企批价回升⚫淡季多家酒企（今世缘、汾酒、舍得、剑南春、郎酒等）释放提价信号⚫3月成都糖酒会在低预期下平稳渡过，主流产品批价回升⚫3 月 CPI/PPI同比分别+0.1%/-2.8% ；清 明 消 费 数 据表现较好⚫酒企陆续发布2023年及24Q1财报，整体收入/净利润仍 保 持 双 位 数增长⚫4月CPI/PPI同比分别+3.0%/-2.5%，5月PMI回落至49.5%。⚫白酒淡季消费需求走弱，酒企动销压力较大⚫酒企股东大会密集召开⚫5月份M1同比下滑⚫渠道反馈消费品6月份仍然延续下滑⚫端午节比较淡，大型宴席下滑30%，商务下滑20%左右⚫茅台批价持续下跌⚫6月制造业PMI为49.5%，仍低于荣枯线⚫白酒市场悲观预期充分释放（消费税预期逐步消化、茅台批价企稳）⚫月底政治局会议指出提振消费⚫8月份制造业PMI49.1%，CPI 0.6%低预期。⚫八月份天气炎热，不利白酒销售。⚫中秋节消费氛围较弱，白酒行业量价均有一定压力。⚫茅台上市以来首次实施注销式回购。⚫月末积极性政策相继出台，货币政策力度加强。⚫9月制造业PMI为49.8%，仍低于荣枯线；⚫国庆节后白酒消费需求进一步走弱，礼赠、商务场景下滑明显⚫估值端消化三季报降速预期⚫10月制造业PMI重回50%以上，市场情绪有所修复⚫双十一购物节后茅台批价持续下跌；酒企以去库和春节备货为主⚫11月社零总额增速下行1.8pcts至3%，其中限额以上烟酒类零售同比下降3.1%⚫酒企召开经销商大会，2025年降速共识强化20251月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月涨跌幅-6.7%+4.2%-1.7%+0.4%原因⚫2024年12月居民消费信心和消费意愿仍然较弱⚫市场预期春节白酒动销平淡，销量同比下滑，价格延续压力⚫ 春节白酒动销整体符合节前预期，大众价位>高端>次高端⚫ 消费政策预期升温⚫ 酒企重视价盘维护，多家酒企针对大单品停货⚫ 两会召开，2025年《政府工作报告》将全方位扩大国内需求置于首位，市场信心有所修⚫ 节后酒企渠道表现稳定，库存在可控范围内，价盘保持平稳⚫ 白酒行业受关税成本冲击较弱，同时振内需预期提升，板块展现韧性；3月CPI同比下降0.1%，降幅明显收窄⚫ 白酒行业步入需求淡季，茅台批价有所波动请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图：普五和高度国窖批价走势（元）资料来源：今日酒价，郑州百荣酒价，国信证券经济研究所整理；数据截至2025/4/6图：茅台批价走势（元）资料来源：今日酒价，郑州百荣酒价，国信证券经济研究所整理；数据截至2025/4/6高端批价：步入需：步入需求淡季，高端季，高端酒批价均有回价均有回落◼进入需求淡季，3月飞天茅台批价波动下行。截至4/6，原箱/散装飞天茅台价格分别为2165/2150元，较3月初下跌65/50元。今年春节后需求较快回落，商务、宴席场景均表现平淡，叠加3月配额逐步到货，批价自然回落；但公司多批次、小批量发货，整体表现平稳。◼淡季普五/国窖批价环比-5/-10元。截至4/6，普五批价930元，高度国窖批价860元，较3月初分别下降5元和10元。五粮液旺季停货后库存去化较好，节后针对低库存渠道少量发货，但整体发货进度仍缓慢；国窖在渠道数字化管理下，向来能维持供需平衡；我们认为3月普五和国窖批价下跌主因需求端疲软，渠道信心受到扰动。1,5002,0002,5003,0003,5004,0002020/012020/042020/072020/102021/012021/042021/072021/102022/012022/042022/072022/102023/012023/042023/072023/102024/012024/042024/072024/102025/012025/04飞天茅台整箱批价飞天茅台散瓶批价7007508008509009501,0001,05