成本下降权益产能提升，高分红可期

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年04月17日优于大市中孚实业（600595.SH）成本下降权益产能提升，高分红可期核心观点公司研究·财报点评有色金属·工业金属证券分析师：刘孟峦证券分析师：马可远010-88005312010-88005007liumengluan@guosen.com.cnmakeyuan@guosen.com.cnS0980520040001S0980524070004基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价3.45 元总市值/流通市值13833/13827 百万元52 周最高价/最低价4.48/2.24 元近 3 个月日均成交额311.43 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《中孚实业（600595.SH）-乘时代之风，迎蜕变之年》 ——2025-03-07《中孚实业（600595.SH）-三季度利润阶段性承压，电解铝权益产能有望增至 75 万吨》 ——2024-10-29《中孚实业（600595.SH）-电解铝外销量翻倍，中孚铝业完成并表》 ——2024-04-21《中孚实业（600595.SH）-23Q3 利润同比+123%，铝价上行带动业绩高增》 ——2023-10-26《中孚实业（600595.SH）-电解铝老兵，重整后再出发》 ——2023-10-12公司 2024 年营收同比增长 21%，归母净利润同比下滑 39.30%。公司 2024 年实现营收 227.61 亿元，同比+21.12%；实现归母净利润 7.04 亿元，同比-39.30%。单四季度来看，公司实现营收 60.28 亿元，同比+17.05%，环比+5.04%；实现归母净利润-0.24 亿元，同比-106.46%，环比-108.31%。四季度利润为负主要由于氧化铝价格快速上涨，公司不具备氧化铝产能，导致成本大幅提升。2025 年一季度，公司实现营收 50.21 亿元，同比-3.10%，环比-16.70%；实现归母净利润 2.3 亿元，同比+426.79%，环比扭亏。2024 年公司未分配利润为负，暂不进行现金分红。2024 年公司铝加工产品产量提升 33%。产销情况方面，2024 年公司电解铝产量（不含下游铝加工使用量）40.88 万吨（-6.15%），销量 40.94 万吨（-5.93%），单位毛利 2,115 元/吨。铝加工产品产量 67.75 万吨（+32.90%），销量 66.47万吨（+32.36%），单位加工费 3,812 元/吨，单位毛利 1,750 元/吨。铝加工和电解铝外销部分合计产量 108.63 万吨，同比提升 14.90%。2024 年为公司用电成本高点，2025 年水电费有望下降。2023 年及以前，公司四川水电铝的电费按全年均价结算，2024 年开始由于四川省电力交易方案变更，电力用户需打捆购入非水电成分，即在水电基础上添加一部分火电比例，而火电电价更高，导致用电成本提升。2025 年四川省的电力交易规则再次变更，用户不再打捆配置非水电量，因此添加火电的比例有所下降，公司四川水电电费有望同比降低。叠加氧化铝价格下跌，公司电解铝生产成本较2024 年有望出现明显下降。公司对中孚铝业的持股比例提升至 100%。公司于 2024 年 10 月发布公告，拟收购股东豫联集团持有的中孚铝业 24%股权，收购价格为 12.54 亿元，为中孚铝业 24%评估价值的 90%。此次收购已于 2025 年 3 月完成工商登记，公司对中孚铝业的持股比例提升至 100%，电解铝的权益产能由 63 万吨提升至 75万吨，公司业绩有望再上台阶。风险提示：电解铝和氧化铝价格大幅波动的风险；市场竞争激烈导致加工产品加工费下调的风险。投资建议：维持盈利预测，维持“优于大市”评级。预计公司 2025-2027 年营业收入为 287.47/297.67/303.91 亿元，同比增速 26.30%/3.55%/2.10%；归母净利润为 19.76/23.28/26.40 亿元，同比增速 180.82%/17.83%/13.38%；摊薄 EPS 为 0.49/0.58/0.66 元，当前股价对应 PE 为 7.0/5.9/5.2x。考虑到公司 2025 年成本端有出现较大幅度下降的可能性，维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)18,79322,76128,74729,76730,391(+/-%)7.3%21.1%26.3%3.5%2.1%净利润(百万元)1159704197623282640(+/-%)10.4%-39.3%180.8%17.8%13.4%每股收益（元）0.290.180.490.580.66EBITMargin10.3%5.3%9.2%10.2%10.9%净资产收益率（ROE）8.5%4.8%12.2%12.9%13.1%市盈率（PE）11.919.77.05.95.2EV/EBITDA7.910.56.15.34.9市净率（PB）1.010.950.850.770.69资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2公司 2024 年营收同比增长 21%，归母净利润同比下滑 39.30%。公司 2024 年实现营收 227.61 亿元，同比+21.12%；实现归母净利润 7.04 亿元，同比-39.30%；实现扣非归母净利润 5.93 亿元，同比-38.61%。单四季度来看，公司实现营收 60.28亿元，同比+17.05%，环比+5.04%；实现归母净利润-0.24 亿元，同比-106.46%，环比-108.31%；实现扣非归母净利润-0.95 亿元，同比-145.47%，环比-136.15%。四季度利润为负主要由于氧化铝价格快速上涨，公司不具备氧化铝产能，导致成本大幅提升。2025 年一季度，公司实现营收 50.21 亿元，同比-3.10%，环比-16.70%；实现归母净利润 2.3 亿元，同比+426.79%，环比扭亏。2024 年公司未分配利润为负，不进行现金分红。图1：中孚实业营业收入及增速（亿元、%）图2：中孚实业单季营业收入及同比增速（亿元、%）资料来源：公司公告，Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，Wind，国信证券经济研究所整理图3：中孚实业归母净利润及增速（亿元、%）图4：中孚实业单季归母净利润及同比增速（亿元、%）资料来源：公司公告，Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，Wind，国信证券经济研究所整理盈利能力受原料价格抬升影响，资产负债率进一步下降。2024 年，公司毛利率为9.70%，同比-6.01pct；净利率 3.29%，同比-5.11pct。销售/管理/研发/财务费用率分别为 0.22%/1.75%/1.77%/0.93%，期间费用率相较于 2023 年下降 1.23pct，费用管控卓有成效。单四季度来看，公司毛利率 5.93%，同比-7.94pct，环比-6.64pct；净利率-0.89%，同比-10