量化｜归因后，模型在历史拐点看到了什么？

请阅读最后一页的重要声明！ 量化 | 归因后，模型在历史拐点看到了什么？ 证券研究报告 分析师 孙彬彬 SAC 证书编号：S0160525020001 sunbb@ctsec.com 分析师 隋修平 SAC 证书编号：S0160525020003 suixp@ctsec.com 联系人 闵志新 minzx@ctsec.com 相关报告 1. 《信用 | 票息资产进一步减少 》 2025-04-14 2. 《 期 货 ｜ 盘 整 还 是 破 位 ？ 》 2025-04-13 3. 《利率｜一季度像 2019 年，二季度呢？》 2025-04-13 核心观点 ❖ 今年以来，我们的模型已经精准提示了两次拐点信号，近期又发出了阶段性变化信号，市场关注模型看到了哪些我们主观上可能忽视的因素。 首先需要提示，我们给出的底层变化是【因子*参数】的变化结果，前者是变量自身变化，后者则是模型训练的结果。 归因的结果只是统计学上的结果，很有可能出现的是，底层因子与利率相关性与我们理解的常规经济学逻辑相背离；而且即使方向一致，最终理解也是见仁见智，因此我们只把模型的底层变化呈现给各位投资者，而不做过多主观分析。 ❖ 信用投放、商品价格和出口指数的变动对信号反转影响较大。如 2024 年 9-10月，2023 年 8 月和 10 月数轮利率转向时，变动最大的变量均主要为信用投放和商品价格指标，2025 年 3-4 月利率两轮转向受出口和商品价格影响较大。 ❖ 模型提示当前债市或有阶段性调整。模型输出概率自 4 月 1 日以来不断提升，4 月 9 日后开始提示震荡，与债市节奏相吻合，4 月 11 日模型输出概率五日移动平均值为 89%，指向当前债市调整概率较大，其中影响模型输出信号转向的主因或为出口指数和商品价格。 ❖ 最后，模型输出的是利率上行的概率，只做择时、无关赔率，模型结果只是客观地跟着波段走，还需要结合我们的主观判断。对于当前，我们判断债市大方向上看多方向不变，只是短期有一定波动，因此我们建议调整即买入。 ❖ 风险提示：模型失效风险；因子失效风险；数据质量风险。 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 固收定期报告/证券研究报告 1 2025 年 4 月信号变化归因：有色、沥青与出口 .................................................................................. 4 2 2025 年 3 月信号变化归因：出口、黑色金属和汽油 .......................................................................... 6 3 2025 年 2 月信号变化归因：债券托管余额、有色金属和黑色金属 .................................................. 8 4 2024 年 9-10 月信号变化归因：居民中长贷、债券托管余额和工业原材料 ................................... 10 5 2023 年 10 月信号变化归因：居民中长贷和农产品 .......................................................................... 14 6 2023 年 8 月信号变化归因：居民及企业中长贷、农产品和汽油 .................................................... 15 7 风险提示 ................................................................................................................................................. 17 图 1. 模型输出多空曲线图 ............................................................................................................................. 4 图 2. 模型数据类别拆解 ................................................................................................................................. 4 图 3. 10 年期国债收益率和模型输出概率 ..................................................................................................... 5 图 4. 4 月 7 日相较 4 月 3 日绝对值变动较大的 10 个变量 ......................................................................... 5 图 5. 期货结算价(活跃合约):阴极铜 ............................................................................................................. 6 图 6. 九城地铁客运量 ..................................................................................................................................... 6 图 7. 波罗的海干散货指数(BDI) ................................................................................................................... 6 图 8. 期货结算价(活跃合约):铝 ..................................................................................................................... 6 图 9. 10 年期国债收益率和模型输出概率 ..................................................................................................... 7 图 10. 3 月 12 日相较 3 月 6 日绝对值变动较大的 10 个变量 ......................................