CGM持续高增长，积极拓展海外市场

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2025 年 04 月 22 日 证 券研究报告•2024 年 年报点评 当前价： 22.52 元 三诺生物（300298） 医 药生物 目标价： ——元（6 个月） CGM 持续高增长，积极拓展海外市场 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002 电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn 分析师：阮雯 执业证号：S1250522100004 电话：021-68416017 邮箱：rw@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 5.64 流通 A 股(亿股) 4.55 52 周内股价区间(元) 20.1-32.81 总市值(亿元) 127.01 总资产(亿元) 60.98 每股净资产(元) 5.73 相 关研究 [Table_Report] 1. 三诺生物（300298）：研发投入加大，CGM加快拓展全球市场 (2024-05-13) [Table_Summary]  事件：2024年，公司实现营收 44.4亿元，同比+9.5%，实现归母净利润 3.3亿元，同比+14.7%，实现扣非归母净利润 2.9 亿元，同比+0.7%。  CGM 第二增长曲线进展良好，子公司心诺健康扭亏为盈。收入端，2024 年公司营收 44.4 亿元（+9.5%），血糖监测产品业务稳健增长，以 CGM 为基础的第二增长曲线取得良好进展。公司血糖测试系统营收 33.2 亿元（+15.6%），营收占比同比+4.0pp。其中，CGM 快速增长，“三诺爱看”作为国内首个获批上市的三代传感技术 CGM 系统，已在欧盟 MDR 等 25个国家和地区获批注册证，在俄罗斯等超 60个国家上市销售。第二代 CGM 产品也已在国内上市。盈利端，公司毛利率 54.9%（+0.8pp），得益于高毛利血糖测试系统营收占比提升以及降本增效的推进。控股子公司心诺健康营收 11.1 亿元（+4.1%），净利率 5.2%（+22.1pp），净利润实现转正，主要系业绩改善及成本优化所致。此外，2024 年，公司子公司 Trividia 实现利润 75.4百万元。  积极拓展海外市场，CGM 美国研发有突破。公司积极拓展海外 CGM 市场，CGM产品注册范围进一步扩大，新增新加坡等 10个国家和地区获批注册证。同时，公司积极寻求与海外经销商进行合作，子公司三诺生物（香港）与欧洲经销商签署 7年经销协议，在欧洲超 20个国家和地区的医保市场独家经销公司第一代、第二代 CGM 产品。研发方面，2024年公司研发费用同比+5.2%。第二代 CGM产品完成注册并取得 III 类医疗器械注册证。CGM 产品在原有的欧盟 MDR认证中新增 2-17岁的适用人群。同时，公司 CGM 产品通过 FDA510（k）受理审核，正式进入 510（k）实质性审查阶段。  加大销售费用投入，零售+临床+基层渠道全面扩展。2024 年，公司销售/管理/研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 为26.8%/9.1%/8.4%/0.5% ， 同 比+2.7pp/-1.2pp/-0.3pp/-0.8pp。销售费用率提升明显，主要系销售渠道结构变化，线上增长较快，费用投入增加及 CGM 产品的市场投入增加所致。公司不断加强渠道建设，零售市场市占率近 50%，拥有超 0.2 亿用户，与超 4000 家经销商、近 600家连锁药房展开合作；临床市场方面，公司产品覆盖全国 30多个省份，合作 3800家等级医院，为 1600多家等级医院提供糖尿病管理主动会诊系统；基层市场方面，公司已覆盖 2000 多家基层医疗机构。  盈利预测与投资建议：考虑到公司 CGM 快速增长，海外业务预计盈利能力逐步改善。预计 2025-2027 年归母利润分别 4.4 亿元、5 亿元和 5.9 亿元，对应PE 为 29 倍、25倍和 21 倍，建议保持关注。  风险提示：CGM 放量不及预期、海外研发进展不及预期、子公司扭亏不及预期等风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 4443.12 4914.09 5469.39 6120.24 增长率 9.47% 10.60% 11.30% 11.90% 归属母公司净利润（百万元） 326.29 442.50 498.53 591.84 增长率 14.73% 35.62% 12.66% 18.72% 每股收益 EPS（元） 0.58 0.78 0.88 1.05 净资产收益率 ROE 9.17% 11.36% 11.58% 12.34% PE 39 29 25 21 PB 3.78 3.65 3.26 2.90 数据来源：Wind，西南证券 -11%0%11%23%34%45%24/424/624/824/1024/1225/225/4三诺生物 沪深300 4732 三 诺生物（300298） 2024 年 年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 关键假设： 假设 1：血糖测试系统：国内市场方面，指间血血糖仪市场稳步增长，糖尿病患病率不断提升，患者知晓率逐步增长，公司进一步开辟院内市场，巩固强化院外市场的龙头地位。国外市场部分，公司 2023 年进一步并购海外子公司 Trividia，2024 年 Trividia 通过协同管理和市场策略优化实现实现利润 75.4 百万元，预计以美国为主的海外市场将保持平稳增长。预计 2025-2027 年国内国外血糖测试系统整体销量增速分别为 15%、15%和 15%，价格保持不变。 假设 2：iPOCT 监测系统：公司目前拥有 iCARE 便携式全自动多功能检测仪、PCH 便携式糖化血红蛋白分析仪、PABA 便携式全自动生化分析仪等系列糖尿病及相关慢病检测产品。同时，公司积极拓展 iPOCT 检测业务。2024 年，公司推出了行业首创液相单人份三合一产品 iCARE-1300 型便携式全自动多功能检测仪；全新升级 BA-B22D 智能血压测试仪，采 用升 压式 测量 ，测 量结 果更 精确 ；协 同研发 并制 造 True 品 牌 下第 一款 全新 血糖仪“Trueness”，经由子公司 Trividia 成功推出并打入美国市场。预计 2025-2027 年国内国外血糖测试系统整体销量增速分别为 10%、10%和 10%，价格保持不变。 基于以上假设，我们预测公司 2025-2027 年分业务收入成本如下表： 表 1：三诺生物收入及毛利分拆 单 位 ： 亿 元 2024A 2025E 2026E 2027E 血糖测试系统 收入 33.2 38.2 43.9 50.5 增速 15.6% 15.0% 15.0% 15.0% 毛利率 60.2% 62.0% 62.0