25年一季报点评：静待瓦萨成本企稳，金价上行公司业绩释放有望加速

证券研究报告：有色金属| 公司点评报告市场有风险，投资需谨慎请务必阅读正文之后的免责条款部分股票投资评级买入 |维持个股表现2024-042024-072024-092024-122025-022025-04-21%-12%-3%6%15%24%33%42%51%60%赤峰黄金有色金属资料来源：聚源，中邮证券研究所公司基本情况最新收盘价（元）26.68总股本/流通股本（亿股）19.00 / 16.64总市值/流通市值（亿元）507 / 44452 周内最高/最低价31.30 / 15.61资产负债率(%)47.3%市盈率24.93第一大股东李金阳研究所分析师:李帅华SAC 登记编号:S1340522060001Email:lishuaihua@cnpsec.com研究助理:杨丰源SAC 登记编号:S1340124050015Email:yangfengyuan@cnpsec.com赤峰黄金(600988)25 年一季报点评：静待瓦萨成本企稳，金价上行公司业绩释放有望加速l25 年 Q1 归母净利润 4.83 亿元，同比+141%公司发布 2025 年一季报，受益黄金价格同比大幅上行，公司业绩释放出色：营业收入 24.07 亿元，同比增长 30%，归母净利润 4.83亿元，同比增长 141%，资产负债率 38.62%，同比下降 8.63 个百分点。l产量：Q1 产销量同比下降，全年指引不变2025 年 Q1，公司黄金产销量同比下降，产量 3.34 吨，同比下降7%，销量 3.33 吨，同比下降 7%，主要系公司主力矿山万象矿业及金星瓦萨为保障全年及后续扩产，Q1 集中力量加大掘进力度，叠加入选矿石品位相对较低，导致产销量同比出现下滑，系正常现象。公司在2024 年年报中规划，2025 年预算合并范围内黄金产销量 16.70 吨，目前该指引并未下调，公司在 25Q1 掘进工作推进后，有望在 25 年 Q2-Q4 完成剩余产销量目标。l成本：销售成本同比上行，静待瓦萨成本企稳25Q1，公司矿产金销售成本为 355.09 元/g，同比 24Q1 的 300.51元/g 上行较多。分具体项目来看，公司国内矿山成本控制良好，总成本提升主要系金星瓦萨成本上行幅度较大导致。25Q1，国内矿产成本为 169.47 元/g，同比下降 7%，万象矿业成本为 1,526.18 美元/盎司，同比提升4%，金星瓦萨成本为 1,628.53 美元/盎司，同比提升了 23%，拉动总体销售成本提升明显。2025 年 Q1 成本提升主要系金星瓦萨和万象矿业维护及更新部分机器设备造成运营成本增加，同时第一季度入选矿石品位相对较低，固定成本分摊提升导致的单位成本阶段性上升，公司预计 25 年后三季将逐步回归到正常水平。我们预计 Q2 开始，公司产销量恢复正常，有望带动成本回归正常。l盈利预测我们预计 2025-2027 年，随着金价中枢稳健上移，公司黄金产销量稳中有升，预计归母净利润为 32.82/38.71/42.58 亿元，YOY 为86.02%/17.94%/10.01%，对应 PE 为 15.20/12.89/11.71，维持“买入”评级。l风险提示金价超预期下跌，公司项目进度不及预期等。发布时间：2025-04-29请务必阅读正文之后的免责条款部分2n盈利预测和财务指标[table_FinchinaSimple]项目\年度2024A2025E2026E2027E营业收入（百万元）9026128471394914939增长率(%)24.9942.348.587.09EBITDA（百万元）4204.287065.978098.698775.51归属母公司净利润（百万元）1764.343281.953870.604258.23增长率(%)119.4686.0217.9410.01EPS(元/股)0.941.762.072.28市盈率（P/E）28.2715.2012.8911.71市净率（P/B）6.304.603.552.83EV/EBITDA6.076.485.114.16资料来源：公司公告，中邮证券研究所[table_FinchinaSimpleEnd]请务必阅读正文之后的免责条款部分3[table_FinchinaDetail]财务报表和主要财务比率财务报表(百万元)2024A2025E2026E2027E主要财务比率2024A2025E2026E2027E利润表成长能力营业收入9026128471394914939营业收入25.0%42.3%8.6%7.1%营业成本5069591559846309营业利润133.8%97.6%17.4%9.7%税金及附加473681739792归属于母公司净利润119.5%86.0%17.9%10.0%销售费用0111获利能力管理费用492642697747毛利率43.8%54.0%57.1%57.8%研发费用64103112120净利率19.5%25.5%27.7%28.5%财务费用15533-20-90ROE22.3%30.2%27.5%24.2%资产减值损失-5-4-4-4ROIC15.8%22.7%20.7%18.3%营业利润2824558065537187偿债能力营业外收入1111资产负债率47.3%43.9%40.3%37.4%营业外支出6555流动比率1.582.323.023.65利润总额2819557665497183营运能力所得税833167319652155应收账款周转率16.4017.3915.0414.97净利润1986390345845028存货周转率2.052.152.012.05归母净利润1764328238714258总资产周转率0.460.560.500.45每股收益（元）0.941.762.072.28每股指标（元）资产负债表每股收益0.941.762.072.28货币资金274771081235718011每股净资产4.235.807.529.41交易性金融资产10152025估值比率应收票据及应收账款5879239971064PE28.2715.2012.8911.71预付款项276355359379PB6.304.603.552.83存货2540295729903151流动资产合计6404118151724523212现金流量表固定资产6400665468026841净利润1986390345845028在建工程678702722737折旧和摊销1277145715691682无形资产6319579852774756营运资本变动-46-443-67-154非流动资产合计13924136231325412773其他52-191339资产总计20329254373050035986经营活动现金流净额3268489860996595短期借款1108140817082008资本开支-1520-1205-1205-1205应付票据及应付账款685822831876其他561167115124其他流动负债2258286431693483投资活动现金流净额-958-1038-1090-1082流动负债合计4051509457086368股权融资167