宏观专题报告：哪里有危机，哪里最安全？

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 宏观研究 证券研究报告 宏观专题报告 2020 年 03 月 22 日 相关研究 [Table_ReportInfo] 《如何平衡经济的“面子”与“里子”？——管窥 20 年地方两会》2020.03.18 《供给困局下的油价将何去何从？——论油价大跌的原因与影响（更新版）》2020.03.17 《联储紧急出手，宽松防范危机——兼议国内宽松空间》2020.03.16 [Table_AuthorInfo] 分析师:姜超 Tel:(021)23212042 Email:jc9001@htsec.com 证书:S0850513010002 哪里有危机，哪里最安全？ [Table_Summary] 投资要点：  多国开启危机模式。截止欧洲中部时间 3 月 21 日上午 10 点，全球感染新冠肺炎的人数已经达到 26.5 万人，其中欧美成为重灾区。为了应对疫情，全球已经有近 50 个国家宣布进入紧急状态，宣布了类似武汉“封城”的措施。从 3 月份开始，在美联储的带领下，全球央行纷纷大幅降息或者实施量化宽松货币政策，这一行为与 08 年全球金融危机时期非常类似，全球主要的央行已经开启了危机模式，那么到底当前有没有爆发金融危机、未来有哪些危机可能会爆发？  流动性危机已来。什么是流动性危机？货币是现代经济运行的血液，流动性危机就是货币发生了短缺，体现为各类资产相对于现金价格的下跌。而全球流动性危机的标志就是发生了美元短缺，各类资产相对于美元下跌。首先从2 月中旬开始，美股见顶下跌。随后从 2 月 24 日开始，美国高收益企业债大幅下跌，并且逐渐传导到了美国高等级企业债和国债的下跌。之后是外汇市场，美元指数大幅反弹，新兴市场和发达国家货币先后下跌，最后连黄金也开始下跌。全球各类资产价格的普遍下跌，意味着流动性危机已经在逐步发生。  债务危机悬头之剑。无论是国家、企业还是居民，都拥有资产负债表，今年各类资产价格大幅下跌，但负债往往是刚性的，这就可能会导致部分经济主体出现偿债困难，进而引发债务危机。从债券和外汇市场的表现来看，我们认为有三个市场存在爆发债务危机的风险。一是美国的企业债务。二是欧元区的政府和企业债务。三是部分新兴市场的债务。其中前两者是因为在过去10 年的低息环境下举债过度，企业或者政府部门债务率接近或者超过 GDP，而后者是因为部分新兴市场举借外债过度，外债远高于外储。  经济危机山雨欲来。由于新冠肺炎的基本传染数高达 3 左右，要想控制住疫情，必须把实际传染数降至 1 以下。这意味着在缺乏有效疫苗的情况下，需要把公共交通减少 2/3 以上。这也是中国在前两个月所作出的努力，2 月的国内人口迁徙减少了 70%，从而成功控制了疫情，为此我们付出的代价是前两个月部分经济数据同比下滑了 20%。现在欧美多国开始效仿武汉封城，意味着 3 月份乃至 2 季度欧美的人口迁徙或大幅下滑，由于欧美经济以消费和服务为主，其经济下滑幅度大概率会超过中国 1 季度，不排除出现经济衰退的可能性。  中国不用担心危机。对于中国而言，我们认为上述所有的危机都不会发生。由于过去几年的去杠杆，我们的货币政策空间充足，目前从货币市场、国债市场到企业债市场流动性都极其充裕。我们的外债与外储的比值位于主要新兴市场的最低位，今年以来人民币贬值幅度也是最少的几位之一。加上我国疫情控制有效，全国有 28 个省份已经连续 14 天以上没有新增本地或本地传染病例，即将全面恢复正常生产生活秩序，经济在 2 季度有望复苏。因而与其去抢购被美联储大幅注水的美元，还不如投资相对最安全的中国市场。 宏观研究—宏观专题报告 2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 目 录 1. 多国开启危机模式。.................................................................................................. 4 2. 流动性危机已来 ......................................................................................................... 5 3. 债务危机悬头之剑 ..................................................................................................... 9 4. 经济危机山雨欲来 ................................................................................................... 12 5. 中国不用担心危机 ................................................................................................... 14 uWgVeVdUpXnQmRtNoQ6M9RaQsQoOtRnNlOoOoNjMsQnO6MpNqQwMnQpRMYtOoQ 宏观研究—宏观专题报告 3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图目录 图 1 海外主要国家感染新冠肺炎人数（人） .............................................................. 4 图 2 海外感染新冠肺炎人数倍增时间（天） .............................................................. 4 图 3 美国联邦基金目标利率（%） ............................................................................. 5 图 4 美联储总资产规模创新高（亿美元） .................................................................. 5 图 5 美股市值损失，市值损失占 GDP 比重（亿美元） ............................................. 6 图 6 美银美国高收益企业债利率，信用利差（%） ................................................... 7 图 7 美国 10 年期国债、AAA 级企业债利率（%） ..........................................