地产政策对消费建材行业的影响专题研究：地产调控扰动需求，供给主导企业成长

敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告 | 行业深度报告 2021 年 08 月 09 日 推荐（维持） 地产政策对消费建材行业的影响专题研究 中游制造/建材 本篇报告回顾了历史上的地产调控政策对消费建材行业的影响。尽管地产调控紧缩时期消费建材需求承压，仍以供给主导企业边际增长。头部上市公司基于自身融资优势具备较高的垫资能力、供货能力和规模效应，在地产紧周期下竞争优势凸显，中小产能出清加速消费建材行业集中度提升，维持行业评级为“推荐”。  地产调控从严，上市公司融资优势利于缓解垫资压力。在地产调控紧缩时期，大地产商资金面趋紧，会利用自身产业链强势地位通过增加应付款项以缓解资金压力，造成对消费建材行业资金的挤占。大建涂板块垫资情况严重（应收占流动资产比重连续 7 年超 40%），主因防水和外墙涂料竞争激烈且下游以大 B 集采为主，内资品牌和早期竞争者通过垫资和放松账期的模式获得较快成长。上市公司融资能力优于非上市企业，且产业链资金青睐优质龙头，有利于促进建材和地产商合作共赢，缓解建材企业垫资压力。  紧周期下，压力向竣工端消费建材需求传导。地产销售和新开工是竣工的领先指标，竣工是消费建材需求的同期指标。地产政策紧缩期需求转淡，叠加建材企业低议价权，致使消费建材各子行业业绩承压，促进市场出清。头部企业具备更佳的现金流管控能力和供应链调配能力，抵抗风险能力更强。  供给主导边际增长，龙头扩产规模效应凸显。地产下行周期中，地产商可通过精装修（溢价更高）和集采（降低成本）维持利润，为消费建材的工程端市场扩容。工程市场中消费建材企业的核心竞争力为供货能力、垫资能力和服务能力。政策宽松期需求旺盛+融资面宽裕，消费建材上市公司大力扩产，随着自有产能落地，产销趋于平衡。2020 年多数企业产销率位于 97%-102%区间，产能释放有效兑现为业绩，供给仍为边际增长的主要因素。目前，龙头产能扩建步伐不止，通过其融资优势大力投建产能或收购资产，规模效应显现进一步巩固龙头地位，头部企业市占率有望持续提升。  消费建材行业集中度加速提升。目前地产调控持续从严，三条红线+集中供地+房地产贷款集中管理制度下，消费建材需求或将阶段性承压。政策紧缩期，上市公司的资金/规模/管理优势将尤为凸显，而小企业资金和业绩压力较大，各消费建材子行业集中度将进一步提升。  投资建议：当前地产紧调控下消费建材行业集中度提升，龙头优势突显，强者恒强。重点推荐防水行业持续扩产维持大体量高增长的龙头东方雨虹、外延收购并强化业绩韧性的科顺股份；瓷砖行业 C+B 端共驱的优质标的蒙娜丽莎；现金流优质、市政端渐发力的管材龙头伟星新材；成长性突出的建筑涂料龙头亚士创能；石膏板行业市占率高、议价能力突出的北新建材。  风险提示：地产竣工增速大幅下滑、应收账款回款风险、原材料成本上涨。 重点公司主要财务指标 股价 20EPS 21EPS 22EPS 21PE 22PE PB 评级 北新建材 35.90 1.69 1.95 2.25 18.4 16.0 3.5 强烈推荐-A 伟星新材 20.54 0.75 0.85 0.95 24.2 21.7 7.3 强烈推荐-A 蒙娜丽莎 23.37 1.38 1.85 2.41 12.6 9.7 2.7 强烈推荐-A 科顺股份 16.94 0.78 0.97 1.18 17.4 14.4 4.3 强烈推荐-A 亚士创能 29.30 1.06 1.82 3.17 16.1 9.3 4.3 强烈推荐-A 资料来源：公司数据、招商证券 行业规模 占比% 股票家数（只） 34 2.6 总市值（亿元） 流通市值（亿元） 行业指数 % 1m 6m 12m 绝对表现 -35.9 相对表现 -0.4 -15.7 -39.2 资料来源：公司数据、招商证券 相关报告 1、《建材行业定期报告—优质赛道加速集中，看好消费建材成长标的价值长存》2021-08-08 2、《建材行业定期报告—竣工零售向好，关注配置价值渐显的优质龙头》2021-08-01 郑晓刚 S1090517070008 zhengxiaogang@cmschina.com.cn 于泽群 S1090518080002 yuzequn@cmschina.com.cn -20-100102030Aug/20Dec/20Mar/21Jul/21(%)建材沪深300地产调控扰动需求，供给主导企业成长 敬请阅读末页的重要说明 2 行业深度报告 正文目录 一、政策紧缩资金面承压，大建涂板块显示高垫资水平 .............................................................................................. 5 1、政策：地产调控从严，房企集中度持续提升 ........................................................................................................... 5 2、资金：大建涂板块垫资严重，再融资优势护航发展 ................................................................................................ 7 二、需求承压加速格局优化，供给主导龙头成长 ....................................................................................................... 11 1、需求：紧周期下压力向竣工端传导，扰动消费建材需求 ...................................................................................... 11 2、供给：上市公司积极扩产助力发展，供给主导边际增长 ...................................................................................... 14 （1）精装集采催化工程赛道，龙头企业凸显优势 ..................................................................................................... 14 （2）产能扩张匹配销售，规模效应提升盈利能力 ..................................................................................................... 18 三、强者恒强，消费建材行业加速集中 .........................................................