显微镜下的中国经济(2025年第13期)：出口拖累经济应对方式的历史复盘

敬请阅读末页的重要说明 2025 年 4 月 8 日 定期报告 显微镜下的中国经济（2025 年第 13 期） 回顾近 10 年出口拖累经济增长的应对方式，居民消费和政府消费是主要手段之一，房地产销售与投资也有较大影响。  美国向全球加征对等关税意味着全球贸易进一步向逆全球化倒退。这将对我国经济造成负面影响，如出口增速、价格水平、就业形势、收入增速等。  加入 WTO 以来，2008 年金融危机导致的外需断崖式下跌对经济拖累程度最大，但其以四万亿计划的对冲方式在当前并不具备参考意义。回顾近十年历史，我国在 2016 年、2018 年和 2023 年出现出口拖累经济增长的情况，在这三年期间，出口对经济增速的拉动分别为-0.75%、-0.59%和-0.62%。虽然 2018 年中美已经爆发经贸摩擦，但导致出口拖累经济的主要原因是进口增速保持较快增速，而非出口增速下滑。2016 年和 2023 年出口增速均为负增长。因此，我们认为从支出法视角观察，当前的宏观经济形势与 2016 年和 2023 年较为类似，这两年均完成了全年经济增长目标，接下来我们需要考察这两年采取了什么措施对冲的经济各个方面的拖累。  2016 年的情况较为清楚，需求侧方面采取车辆购置税减免和棚改货币化等措施。拉动房地产销售和大宗耐用消费品消费；供给侧则是通过供给侧改革大规模退出重化工业过剩产能，改善了价格水平。当年，消费对 GDP 增速的拉动为4.58%，投资的拉动为 2.97%，对应社零和固投增速分别为 10.2%和 7.3%。其中，汽车零售同比增长 10.1%，商品房销售面积同比增长 22.5%。  2023 年从数据结构来看与 2016 年较为类似，消费对 GDP 增速拉动为 4.62%，投资拉动为 1.39%，2023年和2016年投资拉动的缺口大致可以解释这两年GDP增速的差值。当年社零和固投增速分别为 7.2%和 3%。因此，我们注意到，出口对经济增长形成拖累时，往往是靠消费来弥补需求缺口。然而，疫情后，居民消费受收入的影响增长较为缓慢。2023 年消费的反弹其实是建立在 2022 年的低基数基础以及防疫措施放松后消费需求的报复性反弹基础上，特殊性也较为明显。  虽然 2023 年存在一些特殊的情况，但是综合 2016 年和 2023 年的情况，我们认为今年对冲出口对经济增长的拖累还是主要依靠居民消费需求的释放。当前的政策选择确实类似于 2016 年，而且在效果上已经有所体现。30 城数据显示，今年1 季度商品房销售面积同比增长 1.4%，延续了去年 4 季度同比正增长的局面，增速比去年同期加快 44 个百分点。中汽协数据显示，今年前两月汽车销量同比增长 13.1%，快于去年同期水平，接近 2016 年的高点水平。也就是说，现有政策选择的方向和效果与以往的成功经验是一致的，眼前的问题是特朗普政府第二个任期以来我国面临的外部形势更加复杂和不确定。如果我们按照 2016 年全球贸易大幅萎缩作为今年外需形势可能的基准情形，那么从支出法的角度还可以出台哪些对冲政策？  从 10 年的经验看，消费对经济增速贡献的平均增速为 4.1 个百分点左右，2024年消费的贡献仅有 2.23 个百分点。因此，今年消费贡献应该回升到 4.5 个百分点左右。一方面，居民消费需求需要有一定的改善，关键看《提振消费专项行动》的效果。另一方面，政府消费也是消费需求的重要组成部分。2020-2023 年政府消费支出平均增速仅为 6.6%，大幅低于过去 10 年的平均增速 8.9%。 张一平 S1090513080007 zhangyiping@cmschina.com.cn 张静静 S1090522050003 zhangjingjing@cmschina.com.cn 出口拖累经济应对方式的历史复盘 · 敬请阅读末页的重要说明 2 宏观定期报告 我们还注意到 2023 年政府消费支出增速达到 8.2%，较疫情期间的平均水平明显提高，也为对冲外需缺口有一定的贡献。并且，政府消费支出占消费支出的比重稳定在 30%左右。因此，我们认为今年除了居民消费需求改善之外，政府消费支出也应该有所回升。 目前看，中美互征关税后，这将继续影响中国出口。若以 2016 年出口拖累 0.75 个百分点作为预测基准，那么完成今年5%左右的增长目标，这意味着在政府消费支出提高带动整体消费贡献 4.4 个百分点经济增速的前提下，额外的经济增长需要靠投资来贡献 1.35 个百分点左右，也就是说今年投资对经济增长的贡献应该比去年提高幅度不低于 0.13 个百分点。我们认为主要有两条途径。其一，地方政府今年可能实际获得超过 4 万亿的化债资源，除了偿还企业欠款等用途之外，地方政府将有更多的财政资源用于经济建设，今年窄口径基建投资至少要恢复到 2023 年 5.9%的水平，即今年窄口径基建投资增速比去年提高 1.5 个百分点。其二，房地产投资降幅有望边际收窄。保障房建设、城改、旧改等项目可能对地产投资的边际上的帮助。数据显示，2023 年房地产投资降幅是近年来最窄的一年，2016 年房地产投资增速较 2015 年有明显提升。另外，防止“内卷式”恶性竞争也可能通过减少过度供给来对冲外需下滑对物价水平的负面冲击。 从政策的节奏上看，我们预计第一步是用足用好两会指定的逆周期调节措施，并观察外需下滑的幅度。目前从高频数据看，出口还没有出现显著回落的迹象。上周港口货物吞吐量进一步提高至 2.7 亿吨左右。然后是密切观察 2 季度以来的出口走势，接下来可以密切关注不定期召开的国务院常务会议以及一季度数据公布后的中央政治局会议。我们预计在上述会议中，政策预案将更加明晰。  风险提示：地缘政治风险、国内政策落地不及预期、全球衰退及主要经济体货币政策超预期。 · 敬请阅读末页的重要说明 3 宏观定期报告 正文目录 1、 开工率 .................................................................................................................................................................... 6 2、 产能利用率 ........................................................................................................................................................... 11 3、 产量 .........................................................................................................................