商贸零售行业双十一复盘与展望：平台让利、超头回归、品牌分化

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 34 [Table_Page] 行业专题研究|商贸零售 2022 年 10 月 16 日 证券研究报告 [Table_C ontacter] 本报告联系人： 王薇 021-38003648 gzwangw@gf.com.cn [Table_Title] 商贸零售行业 双十一复盘与展望：平台让利、超头回归、品牌分化 [Table_Author] 分析师： 洪涛 分析师： 嵇文欣 SAC 执证号：S0260514050005 SFC CE.no: BNV287 SAC 执证号：S0260520050001 021-38003654 021-38003653 hongtao@gf.com.cn jiwenxin@gf.com.cn 请注意，嵇文欣并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_Summary] 核心观点： ⚫ 618 和双 11 是美妆重要的销售期，也是值得重视的投资机会。从报表营收来看，主要化妆品公司近三年 Q4 营收占全年营收的比重都在 30%以上，其中贝泰妮 21Q4 营收占全年比重高达 47.5%，双 11 的表现对各家公司达成全年业绩目标有重要影响。从股价表现来看，我们选定每年的 10 月 8 日-11 月 12 日为资本市场意义上的双 11 期间，大促销售表现好的公司股价通常会出现较大的上涨催化，比如 2019-2021 年珀莱雅在双 11 期间的涨幅分别为 10.3%、26.9%、6.5%，领先沪深 300 指数 8.6pp、18.0pp、7.3pp。活动期内分阶段看，这一期间内各美妆公司股价的最低值多出现在 10 月 9 日或 10 月 26 日附近，最高值多出现在 11 月 4 日，说明市场通常会对双 11 概念做出提前布局，并在第一波现货期（11.1-3）结束后达到情绪高点。今年 618 期间，各美妆公司的股价涨幅也基本都高于沪深 300 指数涨幅，充分体现出市场对于大促时期美妆行业的高关注度。 ⚫ 超头：李佳琦复播提振市场信心，单一赛道内竞争加剧。回顾去年双 11，李佳琦和薇娅两大超头共存，预售前两日带货 GMV 均破百亿，两人在带货品牌数量和单品数量上难分伯仲，但李佳琦直播间坑产更胜一筹。回顾今年 618，超头仅剩一人，带货品牌和单品数量有限，是否上李佳琦直播间、上多少单品、上什么单品对各美妆品牌的销售表现有较大影响，直播间内国际品牌仍占主导地位，但国货呈现快速崛起趋势。展望今年双 11，李佳琦 9 月 20 日复播提振化妆品消费信心，自制综艺《所有女生的 offer 2》热播为双 11 充分营造声量和氛围，头部国货品牌珀莱雅、薇诺娜、夸迪、米蓓尔等均已确定上线直播间，各品牌对产品到手价管控较严，上播产品的规格和赠品的规格均有所加大，除原有核心单品以外，各品牌也充分抓住双 11 机遇期扩大新品知名度，比如珀莱雅新上播红宝石面霜 2.0、薇诺娜新上播舒缓精华和护肤套装、夸迪新上播鲜注面膜等。 ⚫ 品牌：分化趋势持续，看好头部国货美妆增长势能。回顾去年双 11，天猫护肤品类销售额 373.4 亿元，同比增长 24%，彩妆品类销售额 76.5 亿元，同比增长 7%。分品牌看，头部国货品牌表现突出，珀莱雅+彩棠销售额合计 9.5 亿元，同比增长 178%，薇诺娜 14.1 亿元、同比增长 105%，润百颜+夸迪+米蓓尔+肌活合计 7.1 亿元、同比增长 135%；海外高端品牌（赫莲娜、娇兰、CPB 等）以及药妆品牌（雅漾、理肤泉、修丽可等）表现亮眼，其他品牌表现相对较弱。参考今年 618，头部国货美妆品牌明显领跑，增长势能有望延续。 ⚫ 投资建议：美妆行业具备较强抗经济周期属性，双 11 是品牌验证实力的重要窗口期，在消费者倾向于购买确定性的环境下，未来市场份额有望持续向龙头公司汇集，重点关注产品力优异且电商运营能力较成熟的头部品牌，如珀莱雅、华熙生物、贝泰妮等，以及头部直播电商服务商遥望网络。 ⚫ 风险提示：宏观经济低迷抑制消费需求；市场竞争加剧；新品开拓不及预期。 [Table_Report] 相关研究： 2022 年 618 购物节情况总结:悲观情绪下的电商韧性，持续看好头部国货美妆品牌 2022-06-20 商贸零售行业:疫情下的 618 大促，强势渠道和强势品牌仍然值得期待 2022-05-25 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 34 [Table_PageText] 行业专题研究|商贸零售 [Table_impcom] 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 最近 评级 合理价值 EPS(元) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 收盘价 报告日期 （元/股） 2022E 2023E 2022E 2023E 2022E 2023E 2022E 2023E 珀莱雅 603605.SH CNY 173.27 2022/08/26 买入 180.65 2.66 3.37 65.14 51.42 49.03 39.27 21.00 20.90 华熙生物 688363.SH CNY 133.33 2022/08/30 增持 181.20 2.13 2.79 62.60 47.79 47.76 36.28 15.20 16.70 贝泰妮 300957.SZ CNY 177.10 2022/08/29 买入 226.83 2.88 3.93 61.49 45.06 53.82 39.65 20.40 21.80 鲁商发展 600223.SH CNY 7.76 2022/08/27 买入 12.40 0.46 0.63 16.87 12.32 6.52 5.40 8.90 11.00 水羊股份 300740.SZ CNY 13.17 2022/08/14 买入 26.17 0.69 1.05 19.09 12.54 15.33 12.19 14.90 18.20 上海家化 600315.SH CNY 29.16 2022/08/22 买入 42.75 0.95 1.33 30.69 21.92 21.04 17.15 8.50 10.60 丸美股份 603983.SH CNY 27.26 2022/05/01 增持 33.75 0.75 0.92 36.35 29.63 32.19 25.99 8.90 9.70 青松股份 300132.SZ CNY 6.59 2022/10/13 增持 8.81 -0.20 0.29 -32.95 22.72 -54.04 136.17 -5.00 6.90 数据来源：Wind、广发证券发展研究中心 备注：表中估值指标按照最新收盘价计算 uVjWkWlX8ZrVrQmNbR8QaQpNpPoMnPjMoPoOiNpOt