海象新材(003011)PVC地板海外需求广阔，产能扩张加速成长

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/造纸轻工 证券研究报告 海象新材（003011）公司研究报告 2022 年 10 月 21 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 首次覆盖 股票数据 [Table_StockInfo] 10 月 20 日收盘价（元） 25.49 52 周股价波动（元） 18.14-40.49 总股本/流通 A 股（百万股） 103/55 总市值/流通市值（百万元） 2617/1409 相关研究 [Table_ReportInfo] 市场表现 [Table_QuoteInfo] -30.79%-13.79%3.21%20.21%37.21%54.21%2021/10 2022/1 2022/4 2022/7海象新材海通综指 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） 5.4 23.6 13.2 相对涨幅（%） 9.9 33.2 25.5 资料来源：海通证券研究所 [Table_AuthorInfo] 分析师:郭庆龙 Email:gql13820@htsec.com 证书:S0850521050003 分析师:高翩然 Email:gpr14257@htsec.com 证书:S0850522030002 PVC 地板海外需求广阔，产能扩张加速成长 [Table_Summary] 投资要点：  国内领先的 PVC 地板生产出口商。海象新材主营 PVC 地板的研发、生产和销售，主要为欧美 PVC 地板品牌商、贸易商及建材零售商提供 ODM 产品，近年来自主品牌稳步建设。17-21 年分别实现收入 3.9/7.8/8.6/12.2/18.0 亿元，CAGR 达 46.6%；分别实现归母净利润 0.01/0.90/1.38/1.88/0.97 亿元。22H1归母净利润达 0.7 亿元，同比上升 41.4%。公司 PVC 地板生产技术成熟，核心技术人员稳定。截止 21 年底，研发人员数量 152 人，占比 12.8%。  PVC 地板是以聚氯乙烯为主要原料，加入重钙粉、增塑剂、稳定剂等辅料，经压延或挤出工艺生产而成。相较其他地面装饰材料，PVC 地板具有无毒环保、防水、防噪、耐磨等优良特性。根据 OEC 数据，2020 年全球塑料装饰材料进口总额为 96.4 亿美元，同比提高 6.6%。前五大进口国分别是美国、德国、加拿大、法国和英国，合计进口份额达 61.8%。北美是最主要的 PVC地板消费区，2020 年渗透率达 24.1%。我国近年来 PVC 地板出口额稳定增长，2021 年出口额达 68.3 亿美元，同比增长 19.9%。  客户资源广泛，均为国际知名地板品牌商及销售商，合作开始时间早、客户集 中 度 低 。 公 司 与 BRANDYWINE INTERNATIONAL HARDWOOD 、WINDMOLLER GMBH、GLOBAL GEM FLOORING 等国际知名地板品牌商、销售商长期合作，其中与 WINDMOLLER GMBH 从 2015 年合作至今。公司对单一客户依赖度低，17-21 年前五大客户销售额占比逐年下降，分别为 65.5%/48.0%/40.5%/37.1%/34.5%。  产能扩张加速出海，布局越南潜力可期。截至 22 年 9 月，国内产能约 800柜/月，越南一厂、二厂已建成投产，设计产能总计约为 650 柜/月，越南三厂建设进度达 52.6%。我们认为，越南产能布局利于降低美国加征关税的不利影响，疏解产能紧张问题。目前公司国内产能主要供给欧洲，越南子公司产能主要供给美国。  投资建议：公司作为国内头部 PVC 地板 ODM 供应商，在研发设计、生产技术等方面创新实力突出，内部激励充分，自主品牌发展决心坚决。同时乘 PVC地板海外需求高增之风，加大产能投放，规模化效应下市占率有望持续提升。预计 22-23 年净利润分别为 2.1/2.8 亿元，同比增速 116%/32%，给予 22 年15-16 倍 PE 估值，对应合理价值区间为 30.6-32.6 元/股，首次覆盖给予“优于大市”评级。  风险提示：产能扩张不及预期，原材料、汇率、海运费价格大幅波动，国际贸易风险，PVC 地板渗透率提升不及预期。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 1224 1798 2165 2664 3285 (+/-)YoY(%) 42.5% 46.9% 20.5% 23.0% 23.3% 净利润（百万元） 188 97 209 276 363 (+/-)YoY(%) 36.1% -48.5% 115.9% 32.1% 31.5% 全面摊薄 EPS(元) 1.83 0.94 2.04 2.69 3.54 毛利率(%) 29.7% 16.7% 19.4% 19.9% 20.3% 净资产收益率(%) 15.6% 7.6% 13.1% 14.7% 16.1% 资料来源：公司年报（2020A-2021A），海通证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 仅供内部参考，请勿外传 公司研究〃海象新材（003011）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 目 录 1. PVC 地板优势突出，海外需求广阔 ........................................................................... 6 1.1 欧美为 PVC 地板主要进口方，我国出口额贡献超全球六成 ........................... 6 1.2 PVC 地板：无毒环保、防水、防噪、耐磨的新兴地面覆盖材料 ..................... 7 1.3 欧美 PVC 地板需求高企，国内 PVC 地板渗透率逐步提升 ............................. 9 2. 由 OEM 向 ODM 转型，技术研发实力突出 ............................................................. 11 2.1 国内领先的 PVC 地板生产出口商 ................................................................. 11 2.2 乘外需迸发东风，17-21 年营收 CAGR 达 47% ............................................ 13 2.3 行业竞争格局较为分散，海象后起之秀蓄势待发 .......................................... 16 3. 产能扩张加速出海，布局越南潜力可期 ...................................................