网易S(9999.HK)2022Q3点评：经典游戏人气不减，新游《暗黑》市场反响强烈

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 网易-S 09999.HK 公司研究 | 季报点评 ⚫ 公司 Q3 实现营业收入 244.27 亿，同比增长 10.1%，环比增长 5.5%。主要由游戏及相关增值服务以云音乐的稳健发展贡献增量收入。公司毛利率 56.27%，同比上升1.36pp，环比上升 1.39pp。公司 Non-GAAP净利润为 74.7 亿元，同比增长 93.6%，环比上升 38.1%。 ⚫ 游戏及相关增值服务：营业收入 186.99 亿，同比增长 17.6%，环比上升 3.1%。其中，手游收入 119.17 亿，同比增长 8.3%，环比增长 7.1%，主要系《暗黑破坏神》、《无尽的拉格朗日》等热门手游推动；端游收入 54.55亿，同比增长11.4%，环比降低 4.4%，与《梦幻西游》电脑版、《永劫无间》等热门端游的稳健表现有关。待上线游戏中《隐世录》、《要塞远征》、《大话西游 H5》已获得版号。此外《哈利波特》海外调档至 2023 年。 ⚫ 有道：营业收入 14.02 亿，同比增加 34.9%，环比增加 46.7%。主要得益于学习服务净收入增长导致规模效应改善以及智能硬件销量增加。STEAM courses 也取得了更多进展，保持了健康的发展轨迹，净收入达到 8.88 亿元人民币。 ⚫ 云音乐：营业收入 23.57 亿，同比增长 22.44%，环比增长 7.55%，主要是由于社交娱乐服务收入的增长。随着反垄断进行，上游版权成本下调，云音乐毛利率连续扩大，第三季度达到 14.2%。 ⚫ 创新及其他业务：营业收入 19.68 亿，同比减少 59.9%，环比增加 5.2%。主要得益于网易严选及广告服务的毛利润增加。 ⚫ 游戏业务表现良好，存量游戏《梦幻西游》、《永劫无间》等表现稳健，新游《暗黑破坏神：不朽》市场反响强烈。23 年《哈利波特》海外、《永劫无间》手游、《逆水寒》手游等精品预期陆续上新带来增量。我们预测公司 22/23/24 年归母净利润为 208/201/231 亿元（原值为 189/198/234，因云音乐和有道成本优化超预期调高盈利预测），eps 为 6.32/6.11/7.04 元。采用 SOTP 估值，2022 年给予目标价143.65 人民币/155.63 港元，维持“买入”评级。 风险提示 新游戏表现不及预期；版号审批不确定性；游戏净利率波动性较大；直播竞争加剧 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 73667 87606 94058 97166 113259 同比增长(%) 9.1% 18.9% 7.4% 3.3% 16.6% 营业利润(百万元) 14538 16417 19972 20984 25010 同比增长(%) 19.74% 18.74% 21.23% 21.06% 22.08% 归属母公司净利润(百万元) 12063 16857 20761 20067 23110 同比增长(%) -9.1% 39.7% 23.2% -3.3% 15.2% 每股收益（元） 3.67 5.13 6.32 6.11 7.04 毛利率(%) 52.9% 53.6% 55.5% 55.8% 56.1% 净利率(%) 16.4% 19.2% 22.1% 20.7% 20.4% 净资产收益率(%) 16.8% 19.0% 21.5% 19.1% 18.9% 市盈率（倍） 30 21 17 18 16 市净率（倍） 4 4 4 3 3 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2022年12月02日） 107.4 港元 目标价格 155.63 港元 52 周最高价/最低价 171.23/83.53 港元 总股本/流通 H 股（万股） 328,399/328,399 H 股市值（百万港币） 352,701 国家/地区 中国 行业 传媒 报告发布日期 2022 年 12 月 04 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现 3.91 10.84 -23.19 -38.45 相对表现 -2.36 -7.16 -19.2 -16.95 恒生指数 6.27 18 -3.99 -21.5 项雯倩 021-63325888*6128 xiangwenqian@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517020003 香港证监会牌照：BQP120 李雨琪 021-63325888-3023 liyuqi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520050001 香港证监会牌照：BQP135 吴丛露 wuconglu@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520020003 香港证监会牌照：BQJ931 詹博 021-63325888*3209 zhanbo@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521110001 崔凡平 021-63325888*6065 cuifanping@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521050003 长线产品稳定支撑，爆款新游《暗黑：不朽 》 预 期 贡 献 Q3 增 长 ： — — 网 易（09999.HK）2022Q2 点评 2022-08-24 旗舰游戏表现良好，期待海外大作带来 H2增长：——网易（09999.HK）2022Q1 点评 2022-06-05 期待《暗黑破坏神》、《哈利波特》等手游持 续 推 动 海 外 业 务 增 长 ： — — 网 易（09999.HK）2021 年报点评 2022-03-08 经典游戏人气不减，新游《暗黑》市场反响强烈 ——网易（09999.HK）2022Q3 点评 买入（维持） 仅供内部参考，请勿外传 网易-S季报点评 —— 经典游戏人气不减，新游《暗黑》市场反响强烈 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 目 录 1、22Q3 营收同比增长 10.1%，游戏及相关增值服务贡献增量收入 ................. 4 1.1 Q3 营业收入 244.27 亿，同比增长 10.1% ...................................................................... 4 1.2 Q3 毛利率 56.27%, Non-GAAP 归母净利润 74.7 亿 ....................................................... 4 1.3 Q3 营业费用 90.02 亿，同比、环比均有上升 .......................................