中国平安(601318)估值强力修复，后续动能如何？

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 中国平安 (2318 HK/601318 CH) 港股通 估值强力修复，后续动能如何？ 华泰研究 深度研究 2318 HK 601318 CH 投资评级： 买入(维持) 买入(维持) 目标价： 港币：90.00 人民币：75.00 研究员 李健，PhD SAC No. S0570521010001 SFC No. AWF297 lijian@htsc.com +(852) 3658 6112 基本数据 (港币/人民币) 2318 HK 601318 CH 目标价 90.00 75.00 收盘价 (截至 12 月 16 日) 51.00 46.90 市值 (百万) 932,292 857,343 6 个月平均日成交额 (百万) 1,468 2,120 52 周价格范围 31.30-69.40 36.15-55.59 BVPS 45.89 45.89 股价走势图 资料来源：Wind 2022 年 12 月 19 日│中国内地/中国香港 保险 资产端的β和负债端的α有待显现 中国平安的 A/H 股票价格在 10 月 31 日触底后，迄今已经分别上涨30%/62%。A 股已经触及 4 月初的阶段高点；H 股则回到了 6 月的水平，距离 4 月的相对高点只有咫尺之遥。7 月以来地产风险暴露和 10 月的市场波动对平安的估值造成了较大影响，我们认为 11 月以来的反弹主要反映的是这些前期压制因素的缓解，此外 11 月以来开门红按照计划顺利推进也给了投资者一定信心。展望明年，我们预计保费/新业务价值（NBV）增长继续好转、利率环境对保险投资相对友好、权益市场胜率提升将有望推动平安估值的继续修复。我们维持 2022/2023/2024 EPS RMB5.80/11.51/13.14，维持基于 SOTP 估值法的 A/H 目标价 RMB75/HKD90 和“买入”评级。 寿险销售最困难阶段或已过去 中国平安寿险 NBV 今年前三个季度同比下滑 27%，但呈现下滑幅度逐渐收窄的迹象。平安过去两年对寿险的改革举措（尤其是代理人队伍的转型升级）正逐渐显现出效果。其代理人产能在 1H22 同比提高了 27%，是 2020 年以来为数不多的同比改善，也是过去 10 年幅度最大的改善。随着代理人改革今年推广至全部团队，我们认为代理人产能将持续提升。代理人数量可能还没有达到稳定的状态，我们认为会持续下滑，但下滑速度趋缓。我们认为平安 NBV 下滑幅度最大的阶段可能已经过去，NBV 增长从 2H22 开始有望逐渐修复。我们预计 2023 年平安 NBV 增长 3.9%。 前期地产风险被过度放大 投资者对中国平安的地产投资过于担忧。当地产风险在 7 月逐渐升温之时，平安的股价下跌首当其冲。我们测算，平安集团口径下对地产的金融投资包括约 6300 亿银行涉房贷款、2300 多亿表内地产金融投资和不到 700 亿表外地产信托，分布在保险、银行、平安不动产以及信托主体中。平安银行涉房贷款比例和不良率在上市股份制银行中均较低。2300 亿表内地产金融资产占除贷款外的平安总资产比例为 3.1%（1H22）；加上表外敞口，占比提升到 4.0%；我们认为属于风险可控的范围。此外，平安还拥有千亿级别的物业投资，我们认为其风险小于涉房贷款和金融投资。 估值修复中途，看好资产负债双改善 中国平安的 A/H 2023 年 PEV 估值从 10 月底 0.42/0.34x 的历史低点已经反弹至 0.54/0.53x，但处于 2019 年以来的 14%/22%。我们预期寿险销售好转以及投资表现向好，将持续推动估值修复。我们预计中国平安 2022-2024年的 ROE 将保持在 12%-21%，ROEV 在 10%-14%。 风险提示：寿险 NBV 增长不及预期，财产险承保、保险投资遭受严重亏损。 经营预测指标与估值 会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 毛保费收入 (人民币百万) 797,880 760,843 767,285 794,805 833,221 +/-% 0.35 (4.64) 0.85 3.59 4.83 总投资收益 (人民币百万) 227,265 204,780 166,892 335,338 373,978 +/-% 12.22 (9.89) (18.50) 100.93 11.52 归母净利润 (人民币百万) 143,099 101,618 101,328 201,047 229,536 +/-% (4.22) (28.99) (0.28) 98.41 14.17 EPS (人民币) 8.10 5.77 5.80 11.51 13.14 DPS (人民币) 2.20 2.38 2.44 2.99 3.25 PB (倍) 1.12 1.05 0.97 0.83 0.72 PE (倍) 5.77 8.09 8.05 4.06 3.55 PEV (倍) 0.64 0.61 0.58 0.54 0.50 股息率 (%) 4.71 5.10 5.23 6.41 6.97 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (4)(2)1463641465156Dec-21Apr-22Aug-22Dec-22(%)(人民币)中国平安相对沪深300仅供内部参考，请勿外传 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 中国平安 (2318 HK/601318 CH) 正文目录 2022 年估值的损失与修复 ............................................................................................................................................ 3 区别于市场的观点 ................................................................................................................................................. 5 寿险是最大的利润来源 .......................................................................................................................................... 5 从集团层面审视地产风险敞口 ...................................................................................................................................... 7 保险投资地产风险敞口 ...............