宏观动态点评：财政扩张力度有所下行

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 宏观 财政扩张力度有所下行 华泰研究 研究员 易峘 SAC No. S0570520100005 SFC No. AMH263 evayi@htsc.com +(852) 3658 6000 联系人 周子衿 SAC No. S0570121120091 zhouzijin@htsc.com +(86) 21 2897 2228 联系人 吴宛忆 SAC No. S0570122090215 wuwanyi@htsc.com +(86) 10 6321 1166 2023 年 5 月 18 日│中国内地 动态点评 4 月财政数据点评 2023 年 1-4 月中央+地方合并赤字（广义口径）为 1.66 万亿元，同比少增3989 亿元，显示年初至今财政扩张仍偏紧。单月看，4 月中央+地方合并赤字（广义口径）为 760 亿元，同比少增 7309 亿元——4 月一般公共预算录得盈余 2327 亿元（去年 4 月赤字为 5090 亿元），而政府性基金赤字从去年 4 月的 2978 亿元扩张至 3086 亿元（图表 1 和 2）。4 月一般公共预算收入及税收收入同比增速明显上行，但剔除基数效应后两年平均同比增速分别录得-0.2%/-0.1%，较 3 月的 4.4%/2.7%下行。4 月财政存款环比上行 5028亿元，同比多增 4617 亿元，由此财政存款同比增速从 3 月的-1.9%回升至6.6%。（图表 5）。 具体看： 去年同期增值税大规模留抵退税导致的低基数效应拉动 4 月一般公共预算收入同比较 3 月大幅上行，低基数下政府性基金收入同比回正，但土地收入仍待回升。4月一般公共预算收入同比增速从 3月的 5.5%大幅上行至 70%（剔除留抵退税影响后录得 4.8%），但两年平均增速仅为-0.2%，对比 3月的 4.4%明显回落。另一方面，同样受去年基数下行影响，政府性基金收入同比增速从 3 月的-17.6%回升至 1.4%，两年平均增速较 3 月的-19.9%小幅回升至-18.4%，主要受土地出让收入偏低拖累。 4 月税收收入在低基数下同比增速从 3 月的 5.6%大幅上行至 89.2%（剔除留抵退税影响后同比上行 4.4%），部分受去年 4 月企业季度汇缴税款统一入库推升；两年平均同比增速为-0.1%，对比 3 月的 2.7%下行，显示内需增长动能环比走弱下税收收入有所降温。非税收入同比增速同样继续下行至5.9%。分税种看： 1)扣除留抵退税因素后，4 月增值税收入增速小幅回落，体现企业盈利增速或仍承压，拖累企业所得税收入增速。主要税种中，4 月增值税收入为 5790亿元，较去年 4 月（扣除留抵退税因素后收入 6460 亿元）同比小幅下行1.8%，较 3 月同比 32.1%大幅回落。此外，即便是有低基数提振、4 月进口产品消费税增速仍从 2.6%回落至-4.2%，与 4 月进口同比由 3 月的-1.4%进一步回落至-7.9%相互印证。另一方面，4 月经济恢复动能环比走弱拖累企业营收和利润，企业所得税收入同比增速从 3 月的-2.9%进一步下探至-5.7%（图表 6）。 2)低基数下，4 月个人所得税同比增速录得 8.6%，较 3 月的-4.0%有所回升，两年平均增速从-32.7%回升至-0.8%，个税增长偏快可能抑制居民收入增速，从而影响消费回升。另一方面，消费税同比增速从 3 月的-32.5%回升至 3.0%、但仍低于同期社零的增速、由于消费税征收大多会针对生产和委托加工环节、或体现下游企业仍处于去库存阶段。 3)低基数下土地出让收入同比增速仅小幅上行至-21.7%，显示地产商拿地需求总体仍待回暖，土地相关税收同比增速上行。地产销售端有所走弱，低基 数 下 房 地 产 销 售 金 额 /面 积 4 月 同 比 增 速 回 升 至 28%/5.5% ， 但2022-23CAGR 分别从 3 月的-10.4%/-9.3%走弱至-18.5%/-21.2%。购房需求走弱导致土地交易偏冷——4 月土地使用权出让收入两年平均同比降幅从3月的23.0%收窄至21.5%。4月土地增值税两年平均同比增速为-16.1%，较 3 月的 4.6%明显下行；契税两年平均同比增速从-4.5%下行至-15.5%。 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 宏观研究 财政支出总体仍保持较高强度，但基建支出增速回落。低基数下 4 月一般公共预算支出同比增速从 3 月的 6.5%小幅上行至 6.7%，政府性基金支出同比增速从 3 月的-20.2%回正至 2.4%。分类看，民生支出同比增速均仍处高位，但基建支出增速有所回落：3 月民生支出同比增速从 3 月的 9.3%上行至 13.3%，仍维持较高水平。此外，3 月基建相关支出同比增速高位小幅回落，交通运输支出同比增速从 3 月的-0.5%下行至-2.5%（图表 7）。 往前看，开发商买地仍待改善可能持续拖累政府性基金收入，居民收入预期不稳且财政存款明显多增背景下、财政或仍有必要提供更多政策支持。一方面，4 月居民购房需求再度下行叠加开发商现金流情况仍待改善，开发商买地需求再度回落，4 月百城土地成交面积同比下行 22.3%，相较 2021 年 4 月下行 38.6%，较 2023 年 3 月月环比下行 19.1%，财政端土地出让面积同样偏弱，地方政府财政压力可能再度上行。另一方面，3 月财政有所收紧，而 4 月财政扩张力度再度下行，呼应 4 月财政存款明显同比多增，居民可支配收入增速明显滞后于经济总体回升的速度，在没有进一步财政支持的情况下，经济复苏动能或持续减弱（参见《地产需求再度走弱，4 月社融不及预期》，2023/05/12）。 风 险 提 示 ： 外 需 快 速下滑 ， 疫 情 出 现 反 复 。 图表1： 2023 年 4 月财政赤字同比少增 7309 亿元 图表2： 4 月中央+地方合并财政（广义口径）收入增速回升，支出增速下行 资料来源：Wind, CEIC，华泰研究 资料来源：Wind, CEIC，华泰研究 图表3： 4 月一般公共预算收入增速大幅回升，支出同比增速小幅上行 图表4： 4 月土地出让同比跌幅收窄 资料来源：Wind, CEIC，华泰研究 资料来源：Wind, CEIC，华泰研究 -731 -800-600-400-20002004006008001000120018-0419-0420-0421-0422-0423-04十亿元单月中央+ 地方合并财政赤字较去年同期增长（广义口径）-4000-20000200040006000800010000-40-2002040608010017-0418-0419-0420-0421-0422-0423-04（十亿元）(%)中央+ 地方合并财政赤字累积（广义口径）“一般预算+政府性基金”收入同比“一般预算+政府性基金”支出同比70.06.75.5(45)(25)(5)1535