美丽田园医疗健康(2373.HK)中国双美模式龙头企业，稳扎稳打开拓美与健康大市场

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2023 年 6 月 2 日 公司研究 中国双美模式龙头企业，稳扎稳打开拓美与健康大市场 ——美丽田园医疗健康（2373.HK）首次覆盖报告 买入（首次） 公司是中国领先的双美服务机构：美丽田园医疗健康是中国最大的传统美容服务提供商和第四大的非外科手术类医疗美容服务提供商，按收入计 2021 年的市场份额分别是 0.2%与 0.6%。公司于 1993 年在海南省成立首家门店，1998 年将总部迁往上海，2011 年首家提供能量仪器与注射服务的门店正式开张，2016 年参与贝黎诗战略投资，2023 年 1 月在港交所上市。 构建完善数字化架构，赋能客户关系管理：美丽田园较早布局数字化转型，自2013 年开始历经 8 年，公司依托用友为集团建立数字化的前端、中台、后台平台架构，打通前中后台及业财一体化，为公司战略落地提供核心支撑和数据驱动。客户关系管理方面，公司的数字化建设紧贴客户消费需求的变化，2022 年在门店运营管理系统、美田在线小程序、企业微信客户管理等 10 个重要方面实现了研发迭代，线上小程序覆盖在线预约，消费历史、美遇商城与精彩活动四大业务场景，实现顾客在线预约和消费的闭路循环。通过完善的数据系统，截至 2022年末，公司已积累 96 项客户标签。 以人为本，搭建完善的职场培训与晋升体系：美丽田园设立了两所培训学校，分别为武汉校区（1997 年成立）、上海校区（2010 年成立），两所校区共同为全国各城市的美丽田园门店提供全面专业的培训服务，拥有培训讲师近 90 人，员工均须参与岗前培训，并于晋升或新服务推出前参与另一次培训。另外，公司的晋升路径清晰，绩效考核体系完整，有助于提高一线服务人员的黏性。通过搭建起稳定、高质的一线服务人员结构，保证了消费者较高的留存率与复购率。 双美模式打造流量闭环，狠抓服务质量打造品牌力：公司通过传统美容服务初步赢得客户信任，进而延伸至医疗美容服务以及亚健康评估及干预服务等市场，多元化服务涵盖 47 类服务项目及超过 800 个 SKU，陪伴客户的成长。2021/ 1H2022，分别有 21.7%及 21.2%的传统美容服务会员购买了医疗美容服务或亚健康评估及干预服务，高转介率奠定了优秀的业务间导流效果，进而显著降低公司的销售费用率。另外，公司建立了完整的服务标准与质量控制体系，对门店设置了超 100 项的标准及规范，对加盟店和直营店采取统一服务标准，保证服务交付的质量。 盈利预测、估值与评级：我们预计公司 2023-2025 年分别实现营业收入为22.11/27.62/33.39 亿元，同比增速分别为 35.2%/24.9%/20.9%；实现归母净利润分别为 2.71/3.67/4.80 亿元，同比增速分别为 162.4%/35.5%/30.9%，当前股价对应 2023 年的市盈率为 17 倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：客流与客单价增长不及预期、开店进度不及预期、医疗事故风险。 公司盈利预测与估值简表 指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 1,781 1,635 2,211 2,762 3,339 营业收入增长率 18.46% -8.16% 35.17% 24.94% 20.91% 净利润（百万元） 193 103 271 367 480 净利润增长率 28.16% -46.71% 162.42% 35.50% 30.85% EPS（元） 0.82 0.44 1.14 1.55 2.03 P/E 24 46 17 13 10 P/B 1.90 1.88 1.56 1.20 0.95 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2023-05-31；2022、2023 年（截至报告日）美丽田园医疗健股本数量分别为 2.06 亿股、2.37 亿股；5 月 31 日港币兑人民币汇率为 0.90698。 当前价：21.90 港元 作者 分析师：姜浩 执业证书编号：S0930522010001 021-52523680 jianghao@ebscn.com 分析师：聂博雅 执业证书编号：S0930522030003 021-52523808 nieboya@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 2.37 总市值(亿港元)： 51.83 一年最低/最高(港元)： 22.85/32.90 近 3 月换手率： 17.7% 股价相对走势 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -15.54 -4.83 - 绝对 -17.37 -8.26 - 资料来源：Wind 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 美丽田园医疗健康（2373.HK） 投资聚焦 关键假设 随着疫情防控措施优化，各地消费市场出现渐进式回暖，我们预测公司的门店客流量和客单均会逐步回升。根据公司公告，2023 年 1 月 1 日-5 月 28 日，与 2022年同期相比，客流和客单均呈现两位数增长，与 2021 年同期相比，客户到店消费额增长超过 20%，反弹的力度一方面反映了消费者对追求美与健康的需求，另一方面也体现出集团高效的组织能力和一定的品牌影响力。根据公司港股招股说明书，传统美容服务 23-25 年的直营店开店目标分别为 25/30/30 家，我们假设该目标可以实现，单店营收 yoy 分别为 15.0%/5.0%/3.0%；公司医疗美容服务 23-25 年的开店目标分别是 4/4/4 家，单店营收 yoy 分别为 18.0%/8.0%/ 7.0%；公司亚健康评估及干预服务的 23-25 年的开店目标分别是 0/2/2 家，单店营收 yoy 分别为 30.0%/28.0%/24.0%。 我们的核心观点 公司是美丽健康服务龙头企业：针对消费者多样需求，公司旗下共有美丽田园、贝黎诗、秀可儿、研源 4 大品牌。公司的传统美容服务营收贡献保持在半数以上，同时医美业务发展势头迅猛，两大业务 2022 年营收分别为 9.5/6.2 亿元。2022年，疫情影响公司的盈利能力，公司毛利率与净利率分别为 43.9%/6.8%。 医美赛道机会广阔：1）传统美容行业竞争格局分散，2021 年直营店传统美容服务的市场规模 CR5 的市占率仅为 0.7%；产业链发展成熟，中游生活美容行业店铺类型差异大，连锁率低。2）医疗美容服务行业发展迅速，据弗若斯特沙利文分析，2021-2030 年非外科手术类医疗美容市场规模 CAGR 达 17.5%，而中国医美市场渗透率较海外有较大提升空间；其中轻医美作为医美行业主要发展趋势，具有需求强劲、经营灵活的特征。3）亚健康人口数量多，亚健康评估及干预行业有较大发展空间。2021 年中国传统美容行业市场规模