维达国际(3331.HK)公司半年报：高端品类增速提升，高价原材料库存导致短期利润承压

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/造纸轻工 证券研究报告 维达国际（3331）公司半年报 2023 年 08 月 03 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 维持 股票数据 [Table_StockInfo] 08 月 03 日收盘价 15.60 港元 52 周股价波动 14.33~25.43 港元 总股本/流通港股 12.03/12.03 亿 总市值/流通市值 184/184 亿港元 相关研究 [Table_ReportInfo] 《成本端压力释放，盈利水平有望逐步修复》2023.05.30 市场表现 [Table_QuoteInfo] 恒生指数对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） -15.24 -19.90 -25.17 相对涨幅（%） -14.22 -17.83 -21.55 资料来源：海通证券研究所 [Table_AuthorInfo] 分析师:郭庆龙 Email:gql13820@haitong.com 证书:S0850521050003 分析师:吕科佳 Tel:(021)23185623 Email:lkj14091@haitong.com 证书:S0850522060001 高端品类增速提升，高价原材料库存导致短期利润承压 [Table_Summary] 投资要点： ⚫ 公司 2023 年上半年经营情况：2023 年上半年，公司实现总收入 100.7 亿港元，同比增长 4.0%，实现净利润 1.2 亿港元，同比下滑 81.1%；2023Q2，公司实现收入 51.0 亿港元，同比下滑 0.3%，实现净利润 0.8 亿港元，同比下滑 72.5%。 ⚫ 高端品类增速提升，多渠道实现稳健增长。从产品端来看，2023Q2 公司纸巾、个人护理业务分别实现收入 42.9 亿港元、8.1 亿港元，分别同比-0.6%、+1.2%。其中，高端品类增速提升，2023H1 公司高端纸品组合（包括得宝品牌、维达棉韧奢柔系列、维达 4D 立体美压花系列、多康品牌之干纸巾，及所有纸品品牌之湿纸巾）的自然增长率达到 30.6%，较 2022H1、2022H2 的同比增速（分别为 20.2%、20.9%）显著提升；我们判断主要得益于多系列湿巾满足消费者不同场景的需求，通过产品创新及领域拓展，覆盖更多高端客户群等。从渠道端来看，2023Q2 公司电子商务、传统渠道、现代渠道、商 用 渠 道 分 别 实 现 收 入25.0/11.7/12.2/5.1亿 港 元 ， 分 别 同 比+9.5%/-5.1%/+8.2%/+9.5%。 ⚫ 盈利能力环比相对稳定，成本压力有望逐步减弱。2023Q2 公司净利率 1.6%，同比-4.2pct，环比+0.8pct；同期公司毛利率 24.9%，同比-6.1pct，环比-0.3pct。公司单季度利润率有所承压，主要是由于前期采购的原材料库存需要时间消化，给利润率带来一定负面影响，我们认为，公司积极实行定价优化、产品组合改善和营运效率提升等措施以作缓冲，基于原材料价格在过去数月显著下降，后续公司利润率有望环比持续改善。 ⚫ 盈利预测与评级：我们预计公司 2023-2025 年净利润分别为 7.40、10.28、10.85 亿港元，分别同比增长 4.8%、38.9%、5.6%，当前收盘价对应 2023-2024年 PE 为 25、18 倍，公司作为个人护理领域龙头企业，参考可比公司给予公司 2023 年 32~34 倍 PE 估值，对应合理价值区间 19.68~20.91 港元，对应2023 年 1.14~1.21 倍 PS，给予“优于大市”评级。 ⚫ 风险提示：原材料价格变动不及预期，市场竞争加剧，需求不及预期。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万港元） 18683 19425 20800 22555 24271 （+/-)YoY(%) 13.1% 4.0% 7.1% 8.4% 7.6% 净利润（百万港元） 1638 706 740 1028 1085 （+/-)YoY(%) -12.6% -56.9% 4.8% 38.9% 5.6% 全面摊薄 EPS（港元） 1.36 0.59 0.61 0.85 0.90 毛利率(%) 35.3% 28.2% 29.4% 30.7% 30.6% 净资产收益率(%) 12.6% 5.9% 5.8% 7.5% 7.4% 资料来源：公司年报（2021-2022），海通证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究·维达国际（3331）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表 1 维达国际分业务盈利预测 单位：百万港元 2022 2023E 2024E 2025E 传统经销商 销售收入 4660 4660 4893 5089 增长率（YoY） -0.7% 0.0% 5.0% 4.0% 商用客户 销售收入 2136 2200 2288 2357 增长率（YoY） 3.4% 3.0% 4.0% 3.0% 大卖场及超市 销售收入 4078 4200 4368 4499 增长率（YoY） -5.6% 3.0% 4.0% 3.0% 电商 销售收入 8544 9740 11006 12327 增长率（YoY） 11.0% 14.0% 13.0% 12.0% 合计 销售收入 19418 20800 22555 24271 增长率（YoY） 4.0% 7.1% 8.4% 7.6% 毛利率 28.2% 29.4% 30.7% 30.6% 资料来源：Wind，海通证券研究所 表 2 同类公司对比估值表 上市公司 证券代码 主营业务 收盘价（元） PE（2023E，倍） PS（2023E，倍） 恒安国际 1044.HK 生活用纸及个护领域龙头 31.4 12.4 1.5 中顺洁柔 002511.SZ 生活用纸及个护领域龙头 11.1 23.1 1.5 百亚股份 003006.SZ 个护领域龙头 15.8 27.3 3.4 可靠股份 301009.SZ 个护领域龙头 12.6 34.5 2.4 平均 24.3 2.2 资料来源：Wind，海通证券研究所 注：PE 为 Wind 一致预期，收盘价为 2023 年 08 月 01 日收盘价 公司研究·维达国际（3331）3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 财务报表分析和预测 资产负债表（百万港元） 2022 2023E 2024E 2025E 利润表（百万港元） 2022 2023E 2024E 2025E 流动资产 9585 11017 11746 12700 营业