北新建材(000786)拟收购嘉宝莉，涂料业务有望实现战略性突破

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 6 [Table_Page] 公告点评|装修建材 证券研究报告 [Table_Title] 北新建材（000786.SZ） 拟收购嘉宝莉，涂料业务有望实现战略性突破 [Table_Summary] 核心观点： ⚫ 公告描述：北新建材公告有意收购嘉宝莉的控制权，并与嘉宝莉第一大股东香港世骏（持股比例 31.4%）就股权收购事宜达成了初步意向，双方就上述事宜分别签署了《交易条款备忘录》和《诚意金协议》。 ⚫ 嘉宝莉是国内第四大建筑涂料公司。据涂界数据，2020-2022 年嘉宝莉营收分别为 38.0、45.6、44.7 亿元，近五年（17-22 年）收入 CAGR为 7.5%。2022 年嘉宝莉建筑涂料收入 30.14 亿元、市占率 2.53%（其中家装漆 13.14 亿元，市占率 2.69%；工程漆 17 亿元，市占率 2.43%），嘉宝莉建筑涂料规模位列国内第四。 ⚫ 此次收购补强北新建材“一体两翼”战略中的“涂料翼”，通过内生发展与外延并购相结合，涂料业务有望实现战略性突破。北新建材于 2021 年 7 月成立北新涂料有限公司，完成“龙牌”涂料业务整合，并于同年 9 月收购天津灯塔涂料 49%股权、2023 年 4 月收购剩余 51%股权，实现从建筑涂料到工业涂料的拓展。2023 上半年公司涂料板块收入仅 2.2 亿元，同比增长 36%；若完成对嘉宝莉的收购，公司涂料年收入规模近 50 亿元，建筑涂料收入规模跃居行业第四，将带来显著的利润增量。公司未来也将继续加快推进涂料业务，做大建筑涂料，做强工业涂料。参考上半年“防水翼”表现，未来公司“涂料翼”规模质量效益有望提升，“一体双翼”将提升公司增长中枢。 ⚫ 盈利预测与投资建议。我们预计公司 2023-2025 年的归母净利润分别为 38、45、53 亿元，对应 PE 为 13.6、11.5、9.8X，参考可比公司估值和公司未来增速，我们给予公司 2024 年合理 PE 估值 15X 的判断，对应公司合理价值 39.81 元/股，维持“买入”评级。 ⚫ 风险提示。下游需求下滑风险，原材料价格过快上涨风险，行业产能大幅扩张风险，防水业务整合风险等，收购进展不及预期等风险。 盈利预测： [Table_Finance] 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 21,091 19,934 22,570 25,275 28,185 增长率（%） 25.2 -5.5 13.2 12.0 11.5 EBITDA（百万元） 4,598 3,789 5,111 5,913 6,883 归母净利润（百万元） 3,513 3,136 3,799 4,483 5,252 增长率（%） 22.8 -10.7 21.1 18.0 17.1 EPS（元/股） 2.08 1.86 2.25 2.65 3.11 市盈率（x） 17.23 13.94 13.55 11.49 9.81 ROE（%） 18.5 15.0 16.1 16.8 17.4 EV/EBITDA（x） 13.80 11.90 10.43 8.92 7.64 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 [Table_Invest] 公司评级 买入 当前价格 30.48 元 合理价值 39.81 元 前次评级 买入 报告日期 2023-09-21 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 邹戈 SAC 执证号：S0260512020001 021-38003689 zouge@gf.com.cn 分析师： 谢璐 SAC 执证号：S0260514080004 SFC CE No. BMB592 021-38003688 xielu@gf.com.cn 分析师： 张乾 SAC 执证号：S0260522080003 021-38003687 gzzhangqian@gf.com.cn 请注意，邹戈,张乾并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： 北新建材（000786.SZ）:一体两翼持续推进，业绩超预期增长 2023-08-21 北新建材（000786.SZ）:行业景气底部，公司经营稳健 2023-03-26 [Table_Contacts] 联系人： 陈伟豪 021-38003694 chenweihao@gf.com.cn -23%-13%-4%6%15%25%09/2211/2201/2303/2305/2307/2309/23北新建材沪深300 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 6 [Table_PageText] 北新建材|公告点评 公告描述：北新建材公告有意收购嘉宝莉的控制权，并与嘉宝莉第一大股东香港世骏（持股比例31.4%）就股权收购事宜达成了初步意向，双方就上述事宜分别签署了《交易条款备忘录》和《诚意金协议》。 嘉宝莉是国内第四大建筑涂料公司：嘉宝莉创立于1993年，主要业务包括家装漆、工程漆、家具漆、辅材辅料等。据涂界数据，2020-2022年嘉宝莉营收分别为38.0、45.6、44.7亿元，近五年（17-22年）收入CAGR为7.5%，近十年（12-22年）收入CAGR为6.9%。分业务来看，2022年嘉宝莉建筑涂料收入30.14亿元、市占率2.53%（其中家装漆13.14亿元，市占率2.69%；工程漆17亿元，市占率2.43%），嘉宝莉建筑涂料规模位列国内第四。截止2022年底，嘉宝莉在全国拥有8大生产基地，零售终端覆盖全国3000多个县镇市场，开设了超过20000余家门店，拥有4000余名经销商。 表1：嘉宝莉营业收入 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 营业收入（亿元） 27.50 30.00 31.20 32.00 35.50 38.00 45.60 44.74 YOY -1% 9% 4% 3% 11% 7% 20% -2% 其中：建筑涂料（亿元） 19.00 27.00 32.85 30.14 占比 54% 71% 72% 67% 家装漆收入（亿元） 8.50 13.00 12.00 13.14 工程漆收入（亿元） 10.50 14.00 20.85 17.00 数据来源：涂界，广发证券发展研究中心 表2：2022年中国建筑涂料企业市占率 排名 品牌名称 2022 年建筑涂料业务营收（亿元） 市占率 1 立邦中国 182.00 15.31% 2 三棵树 86.08 7.24% 3 多乐士 52.00 4.37% 4 嘉宝莉 30.14 2.53% 5 亚士创能 22.46 1.89% 合计 31.34% 数据来源：涂界，广发证券发展研究中