经营拐点显现，盈利有望修复

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年10月23日买 入倍轻松（688793.SH）经营拐点显现，盈利有望修复核心观点公司研究·深度报告家用电器·小家电证券分析师：陈伟奇证券分析师：王兆康0755-819826060755-81983063chenweiqi@guosen.com.cn wangzk@guosen.com.cnS0980520110004S0980520120004证券分析师：邹会阳0755-81981518zouhuiyang@guosen.com.cnS0980523020001基础数据投资评级买入(维持)合理估值44.47 - 49.78 元收盘价34.43 元总市值/流通市值2959/1141 百万元52 周最高价/最低价61.38/31.59 元近 3 个月日均成交额35.81 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《倍轻松（688793.SH）-2023 年中报点评：抖音渠道快速放量，盈利有望筑底回升》 ——2023-09-05《倍轻松（688793.SH）-股权激励有望激发公司活力，近期经营出现明显改善》 ——2023-05-26《倍轻松（688793.SH）-2022 年度业绩快报点评：短期业绩承压，疫后复苏可期》 ——2023-03-01《倍轻松（688793.SH）-2022 年度业绩预告点评： 受疫情影响明显，业绩拐点逐渐明晰》 ——2023-02-01《倍轻松（688793.SH）-直营门店增设人工按摩，线下积极调整静待恢复》 ——2022-10-21倍轻松：局部按摩器的引领者。倍轻松是我国局部按摩器行业的领军企业，主要产品智能便携按摩器融合现代科技与传统中医理论，形成以眼部、颈部、头部、头皮等为主的局部按摩器多品类产品线。公司主要经营自主品牌“倍轻松/breo”，2022 年受疫情影响，收入 9.0 亿/-25%，归母利润亏损 1.2 亿。倍轻松经营复盘：收入先行，拐点初显。公司收入在 2021 年之前快速成长，2017-2021 年复合增速达 35%；2022 年受疫情影响下滑 25%，目前公司经营企稳，收入率先显现拐点，2023H1 收入反弹增长 31%。公司 2022 年受疫情影响线下门店经营受损，盈利承压；2023H1 公司毛利率率先恢复至 60%的正常水平，但受到抖音费用投放的拖累，整体利润小幅亏损。收入增长驱动力：打造爆品，抢占抖音，多渠道引流。1）产品端：公司依托于完备的消费者洞察机制，通过持续的研发技术积累，每年对主要产品系列进行迭代更新，新品表现出色，2023H1 新品销售额占比57%；其中如N5 mini等多款腰颈按摩产品成功打爆。同时公司持续推出艾灸、头皮按摩梳等多个新品类，推动公司市场份额的提升。2）渠道端：公司逐渐掌握抖音玩法，通过头部主播带货、多店铺自播、明星及用户推荐等多种形式，2023 年 4-8月公司抖音在线上的销售额占比达到 36%，GMV 增长超 10 倍。在抢占抖音流量高地的同时，公司通过引入专业管理团队，将流量引流至天猫、京东等高盈利能力渠道。3）随着线下客流的恢复，公司线下直营门店收入复苏可期，同时覆盖下沉市场的加盟模式有望实现加速扩张，贡献新的增长动能。盈利提升路径展望：抖音提效+线下恢复+供应链优化，多管齐下提升利润率。1）抖音盈利改善：公司线上毛利率在 55%以上，具备良好的盈利基础。公司持续强化抖音的运营能力，通过视频作品吸引自然流量、提高用户粘性；建立多店铺直播矩阵，自播占比高，有望降低引流推广费用，提升转化率。2）线下门店经营好转：正常情况下，公司直营门店营业利润率预计能达到10%-20%，随着线下客流恢复，叠加经销渠道占比提高，线下门店盈利有望实现好转。3）供应链优化：公司大单品策略下，爆款销量规模高，有望实现规模化降本；此外公司持续改进优化供应链，补强采购管理与制造管理体系，后续有望打通不同产品线的通用零部件，实现“小批量规模化”降本。盈利预测与估值：考虑到公司持续提升抖音运营效率，线下门店经营迎来改善，上调盈利预测，预计公司 2023-2025 年归母净利润为 0.5/1.5/2.2 亿元（前值为 0.5/1.0/1.5 亿），同比分别扭亏/+218.6%/+45.8%；对应 EPS 为0.55/1.75/2.55 元/股，对应 PE 为 63/20/14。综合绝对估值及可比公司估值，给予公司 2024 年 PE 估值 25-28 倍，对应股价区间为 44.47-49.78 元/股，对应市值为 38.2-42.8 亿元，维持“买入”评级。风险提示：行业竞争加剧；新品表现不及预期；抖音渠道及线下渠道盈利改善不及预期；行业需求复苏不及预期。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)1,1908961,4031,8042,261(+/-%)43.9%-24.7%56.6%28.6%25.3%净利润(百万元)92-12447150219(+/-%)29.9%-235.5%-137.9%218.6%45.8%每股收益（元）1.49-2.020.551.752.55EBITMargin8.1%-15.8%3.3%9.1%10.8%净资产收益率（ROE）14.0%-26.3%9.2%23.5%26.9%市盈率（PE）23.1-17.162.719.713.5EV/EBITDA23.1-18.467.120.113.8市净率（PB）3.244.495.774.623.63资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2内容目录倍轻松：局部按摩器的引领者 .................................................... 5治理结构稳定，员工持股激励到位 ........................................................5经营复盘：收入先行，拐点初显 ..........................................................6收入增长驱动力：打造爆品，抢占抖音，多渠道引流 ................................ 9产品扩张动能：背靠消费者洞察+研发支撑，走通爆品模式 ...................................9渠道扩张动能：抖音渠道快速起量，带动传统渠道增长 .....................................13线下渠道：直营门店逐渐复苏，加盟模式拓展下沉市场 .....................................16盈利提升路径展望：抖音提效+线下恢复+供应链优化，多管齐下提升利润率 ........... 18抖音盈利能力改善：强化内容运营，提升引流及转化效率 ...................................19直营门店经营好转，盈利有望恢复 ...............