宏观研究：经济景气季节性回落，基建消费持续恢复

证券研究报告：宏观报告 2023 年 11 月 1 日 市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 研究所 分析师:袁野 SAC 登记编号:S1340523010002 Email:yuanye@cnpsec.com 研究助理:魏冉 SAC 登记编号:S1340123020012 Email:weiran@cnpsec.com 近期研究报告 《基建赶工提振投资，市内流动加速激发经济活力》 - 2023.10.29 宏观研究 经济景气季节性回落，基建消费持续恢复 ⚫ 核心观点 10 月份受季节性因素、工业品价格波动及补库的影响，基础原材料行业供需放缓，拖累经济整体表现。但是基建项目维持较快施工进度，居民消费持续恢复，为经济恢复提供动能。因此，预计 PMI 读数将在季节性因素扰动消除后回升，对中美预期差的再次形成提供内部支撑。 ⚫ 风险提示： 房地产市场超预期下行，政策落地执行扭曲，地缘政治冲突加剧。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 经济景气季节性回落，供需双降。10 月中采制造业 PMI 为 49.5%，较 9 月环比下降 0.7 个百分点重回收缩区间，6 月开始的景气连续 4 个月上行出现中断。从历史数据来看，10 月 PMI 普遍存在回落现象，例如，2022 年环比下降 0.9 个百分点，即使剔除外部冲击影响，2019 年以前 10 月 PMI 也普遍存在回落现象。这与十一假期因素有关，虽然统计局对 PMI 数据进行了季节性调整，但假期因素影响实际上无法完全剔除，并且今年十一假期合并了中秋假期，对数据影响较往年偏大。从构成分项看，生产分项环比降 1.8 个百分点至 50.9%，新订单分项环比降 1 个百分点至 49.5%，分别拖累 PMI 读数 0.45、0.3 个百分点，供需两端均出现放缓。 图表1：中采制造业 PMI 及分项 资料来源：iFinD,中邮证券研究所 高耗能行业拖累经济整体表现。分企业类型看，10月大型企业 PMI 为 50.7%，比上月下降 0.9 个百分点，继续高于临界点；中、小型企业 PMI 分别为 48.7%和47.9%，比上月下降 0.9 和 0.1 个百分点，低于临界点。大中型企业景气度出现明显回落，可能与高耗能行业、原材料行业生产减速有关。分行业来看，石油煤 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 炭及其他燃料加工、化学纤维及橡胶塑料制品、黑色金属冶炼及压延加工等行业均低于临界点，企业生产活动放缓。高耗能行业新订单指数降至 46.4%，比上月下降 2.8 个百分点，同时调查结果显示，纺织、化学原料及化学制品、黑色金属冶炼及压延加工等高耗能行业中反映市场需求不足的企业占比均超过六成。而装备制造业和消费品行业新订单指数分别为 52.2%和 51.8%，继续保持在扩张区间，市场需求持续恢复。因此，高耗能行业在 10 月份供需放缓拖累经济整体景气度下行，中下游制造业则持续恢复。高耗能行业下行的原因可能与价格、库存有关。 10 月主要原材料采购价格分项大跌 6.8 个百分点至 52.6%，隐含 10 月 PPI环比可能回到 0 附近；同时 10 月产成品库存分项上升 1.8 个百分点至 48.5%，由低位回到中间水平。价格波动、库存积累导致上游原材料行业生产减速。行业层面，石油煤炭及其他燃料加工、化学原料及化学制品、化学纤维及橡胶塑料制品、黑色金属冶炼及压延加工等行业主要原材料购进价格指数和出厂价格指数下降幅度较大，相关行业原材料采购和产品销售价格水平波动明显。因此，10 月份工业品补库、价格波动引发上游原材料行业生产减速，进而拖累经济全局。 图表2：PMI 主要原材料购进价格 图表3：PMI 产成品库存 资料来源：iFinD,中邮证券研究所 资料来源：iFinD,中邮证券研究所 基建项目保持较快施工，居民消费热度高。10 月份，非制造业商务活动指数为 50.6%，比上月下降 1.1 个百分点。其中，建筑业商务活动指数为 53.5%，比上月下降 2.7 个百分点；具体的涉及基建项目，土木工程建筑业商务活动指数为57.2%，连续三个月位于 57.0%以上较高运行水平，基础设施项目建设保持较快施工进度。据百年建筑网，基建水泥直供量连续增长，节后第一周，基建水泥直供量 229 万吨，环比上升 5.04%；10 月第三周，基建水泥直供量 238 万吨，环比上 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 升 3.93%。同时，截至 10 月 17 日，全国混凝土产能利用率为 11.29%，环比提升0.39 个百分点。多数企业存量项目供应为主，由于北方即将进入冬施，出于成本考虑部分重点项目略有“赶工”。10 月第三周，混凝土产能利用率为 11.8%，环比提升 0.51 个百分点。项目方面以厂房、学校、地铁项目作为发运量主要支持点，房建需求则低迷。 10 月服务业商务活动指数为 50.1%，比上月下降 0.8 个百分点。细分来看，在“十一”节日效应带动下，与居民旅游出行和消费相关的铁路运输、航空运输、住宿、餐饮、生态保护及公共设施管理等行业商务活动指数均位于 55.0%以上较高景气区间，业务总量较快增长；但是，资本市场服务、房地产等行业商务活动指数低位运行。从居民城市内部出行来看，国庆假期期间 8 大城市地铁客运量明显回落，但假期过后快速拉升并显著超出近 5 年同期水平，市内出行流动有所加速。因此，居民消费持续恢复。 综上，10 月份受季节性因素、工业品价格波动及补库的影响，基础原材料行业供需放缓，拖累经济整体表现。但是基建项目维持较快施工进度，居民消费持续恢复，为经济恢复提供动能。因此，预计 PMI 读数将在季节性因素扰动消除后回升，对中美预期差的再次形成提供内部支撑。 风险提示 房地产市场超预期下行，政策落地执行扭曲，地缘政治冲突加剧。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 中邮证券投资评级说明 投资评级标准 类型 评级 说明 报告中投资建议的评级标准：报告发布日后的 6 个月内的相对市场表现，即报告发布日后的 6 个月内的公司股价（或行业指数、可转债价格）的涨跌幅相对同期相关证券市场基准指数的涨跌幅。 市场基准指数的选取：A 股市场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指为基准；可转债市场以中信标普可转债指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500 或纳斯达克综合指数为基准。 股票评级 买入 预期个股相对同期基准指数涨幅在 20%以上 增持 预期个股相对同期基准指数涨幅在 10%与 20%之间 中性 预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%与 10%之间 回避 预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%以下 行业评级 强于大市 预期行业相对同期基准指数涨幅在 10%以上 中性 预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%与 10%之间 弱于大市 预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%以下 可转债 评级 推荐 预期可转债相对同期基准指数涨幅在 10%