2024年宏观年度展望：破局，突围

证券研究报告 | 年度宏观经济报告 | 中国宏观 http://www.stocke.com.cn 1/65 请务必阅读正文之后的免责条款部分 年度宏观经济报告 报告日期：2023 年 10 月 31 日 破局，突围 ——2024 年宏观年度展望 核心观点 2023 年以来，中国经济着力长远，坚持高质量发展，但短期来看经济动能、企业盈利和居民收入预期均在结构转型的过程中承受了阶段性压力；美国的“宽财政”则使得经济在“紧货币”环境下依然呈现出超预期的韧性。基本面的阶段性背离也使得中美利差大幅走阔。2023 年 Q4 以来，10 年期中美利差大幅走阔至 200BP，已触及 2005年汇改后极值。 展望 2024 年，美国财政纪律依然缺乏有效约束，从外部制约看信用货币体系下非美经济体缺乏对美国财政扩张的有效制衡手段；从内部制约看民主党也通过结构性的利益让渡换取共和党在总量上对民主党“宽财政”的妥协。预计宽财政仍可延续，2024 年美国经济仍将在“高利率”环境下维持韧性。 在此背景下，中美利差仍可能在历史极值的基础上进一步走阔，人民币汇率和外汇储备均将受到挑战。在此背景下，国际收支平衡的诉求可能倒逼国内基本面政策逐渐加强，通过基本面预期的改善缓解收支压力，财政、产业、货币三大领域将配合协同发力。国内稳增长政策的持续性也将取决于中美利差位于高位的时长，如果压力延续或加大也可能驱动我国稳增长政策持续性加码。 在此背景下，权益市场应积极布局稳增长政策受益版块，周期股相对受益。债券市场方面，预计 10 年期国债收益率伴随政策加码全年趋于震荡，节奏上呈现先上后下的走势。 ❑ 风险提示 1、美日韩强化地区军事同盟，关注东北亚局势。 2、全球主权政府债务压力仍在，关注欧洲、美国和日本的潜在债务压力。 3、数据测算偏差 分析师：李超 执业证书号：S1230520030002 lichao1@stocke.com.cn 分析师：孙欧 执业证书号：S1230520070006 sunou@stocke.com.cn 分析师：张迪 执业证书号：S1230520080001 zhangdi@stocke.com.cn 分析师：林成炜 执业证书号：S1230522080006 linchengwei@stocke.com.cn 分析师：廖博 执业证书号：S1230523070004 liaobo@stocke.com.cn 分析师：张浩 执业证书号：S1230521050001 zhanghao1@stocke.com.cn 分析师：潘高远 执业证书号：S1230523070002 pangaoyuan@stocke.com.cn 相关报告 1 《出口提质扩围，出海日异月新》 2023.10.31 2 《盈利持续改善，弱补库拉开序幕》 2023.10.28 3 《增发国债提升赤字，聚焦化债布局城投》 2023.10.24 年度宏观经济报告 http://www.stocke.com.cn 2/65 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1 破局，突围 ................................................................................................................................................... 7 2 外部环境：美国紧货币宽财政，仍具备一定外溢性 ............................................................................... 8 2.1 美国财政纪律的约束何在？ ............................................................................................................................................. 8 2.1.1 外部制约：信用货币体系下美国财政纪律缺乏约束，全球仍增持美债&美元储备份额仍稳定 .................... 8 2.1.2 内部制约：大选年&两党博弈对“宽财政”的额外制约力度较为有限 ................................................................ 9 2.1.3 货币政策约束：利息支出是否对财政存在显著的挤出效应？ ........................................................................ 10 2.2 财政难退坡，美国经济继续维持强势 ........................................................................................................................... 12 2.2.1 预计 2024 年美国 GDP 增速 1.5%：财政决定经济下限，货币政策及债务压力决定美国经济节奏 ............ 12 2.2.2 2024 年美国通胀小幅回落但中枢难降至 3%以下，回落的核心驱动因素源自住房分项............................... 15 2.2.3 美联储货币政策：高不成、低不就，全年调整空间较为有限 ........................................................................ 16 2.2.4 预计 AI 短期对经济的正向拉动作用有限，但仍需持续关注其对制造业的影响 .......................................... 18 2.3 欧元区财政信贷双紧缩，日本货币政策正常化 ............................................................................................................ 20 2.3.1 欧元区面临财政支出和货币信贷双收缩压力，预计降息拐点领先联储到来 ................................................. 20 2.3.2 日本 CPI 可能连续 2 年位于 2%以上，长短端政策利率可能走向正常化 ...................................................... 23 3 预计名义 GDP 增速小幅上升 ................................................................................................................... 26 3.1 居民收入