长城策略周论市场：如何看待小盘风格相对占优的持续性？

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 投资策略研究*周报 2023 年 12 月 25 日 投资策略研究 如 何看待 小盘风格 相对占 优的持 续性？ --长 城策略 周论市场（1218-1224） 小 盘风格占优可能是资金风格变化的结果： 整体来看，13-15 年小盘风格占优；16-20 年大盘风格占优；自 21 年初至今，小盘风格相对占优。大盘或小盘相对强势的时间较长，以年为单位，大小盘的相对风格趋势不易切换。 大小盘风格的变化可能是资金风格变化的结果。公募+外资等机构资金增量较多的时期大盘风格相对占优；而机构资金增量较少、融资资金占比提升的时期小盘风格相对占优。以 16-20 年为例，股票型+混合型新基金发行份额呈上升走势，20 年新发行份额更是大幅提升；境外资金持有 A 股金额由 15年 5000 亿元左右持续上升至 21 年 30000 亿元以上的水平；相应的大盘风格持续占优。而自 21 年以来，新基金发行份额走低，23 年 12 月新基金发行降至历史低点。21 年以来外资增量不足，持有 A 股金额在 30000 亿元附近震荡，23 年以来外资持股金额呈小幅下降走势。市场存量博弈的环境下，中小盘风格相对更占优。 从小盘指数的走势来看，小盘指数和融资买入额占比的相关性更大。当机构资金增量不足时，如果融资资金占比增加，小盘指数可能受益，最明显的是2012.12-2015.05 这一时期，其他阶段性占优的时期还包括 2019.01-2021.08和 2022.09-2023.12，融资买入金额小幅上升，小盘指数获得相对收益。但是由于融资资金的性质，指数波动率相对较大。 小 盘风格仍可能延续，随着经济企稳回升，市场风格可能走向均衡： （ 1） 宏观基本面的角度 当前处于经济复苏的初期阶段，经济内生动力仍不足，尤其是地产相关数据仍未出现明显好转，目前宏观基本面仍不支持大盘风格占优。我们认为随着地产政策的持续加码，2024 年房地产销售可能反弹，房地产开发投资完成额同比有望小幅修复。若更明确的指标改善信号出现，市场风格也可能逐渐走向均衡。 若房地产链条进一步修复，剩余流动性（M2 同比-社融同比）也可能进一步下降至合理区间。自 2020 年以来，大小盘相对走势和剩余流动性呈现出较明显的负相关特征，尤其是自 2021 年以来剩余流动性持续上升，2023 年 2月到达历史最高值。虽然随后剩余流动性有所下降，但是目前仍在正数区间。在剩余流动性回落至合理水平前，小盘行情仍可能相对占优。 （ 2） 业绩变化的角度 从 A 股的盈利角度来看，23 年二季度大概率为“盈利底”，23 年三季报超半数行业利润同比为正，且有 19 个行业利润同比较中报改善。伴随国内政策加 作者 分析师 汪 毅 执业证书编号：S1070512120003 邮箱：yiw@cgws.com 分析师 王 小琳 执业证书编号：S1070520080004 邮箱：wangxl@cgws.com 联系人 丁 皓晨 执业证书编号：S1070122080002 邮箱：dinghaochen@cgws.com 相关研究 1、《A 股估值 12.23(1)》2023-12-24 2、《PEG 择股：当下哪些标的兼具安全边际和成长性？》2023-12-21 3、《2024 年资本市场投资策略—无需漫野胭脂色，点点芳馥也是春》2023-12-20 投资策略研究*周报 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 码，经济逐步改善，国内企业盈利有望延续三季报的趋势有所增长。随着盈利整体走出底部区间，24 年以公募、外资为代表的机构资金可能进一步入场，市场风格可能随着机构增量资金入场逐渐走向均衡。 （ 3） 相对估值的角度 自 21 年以来，大盘相对小盘市盈率呈现下降趋势，目前大盘/小盘市盈率的历史分位值为 49%左右，和历史最低值相比仍有进一步下降的空间。从估值的角度来看，小盘相对占优行情可能仍未走完，风格均衡乃至大盘占优可能仍需时间。 一 周市场观点：等待市场重拾信心，科技成长仍是优选 国内来看， 12 月政治局会议和中央经济工作会议定调“稳中求进、以进促稳、先立后破”，更加积极进取。11 月经济数据显示内需仍待进一步修复，后续货币政策和财政政策空间进一步打开。北京和上海地产政策进一步放松，一线城市释放积极信号或将进一步带动其他地区，有助于稳定房地产信心和预期。海外来看，美联储加息周期或结束，美债利率可能进一步下降，有助于市场风险偏好的修复。结合股债性价比等核心指标，我们认为当前可以相对积极一些，等待市场重拾信心。在此阶段，仍可将“红利板块”作为安全边际的底仓配置，市场反弹可能仍沿着科技成长方向。重点推荐医药、传媒： （1）医药：行业位置较低，诸多利空逐渐消失，未来创新研发发展空间巨大。建议关注人口老龄化下具有中长期投资价值的医药细分赛道等，包括创新药出海、医疗器械的国产替代、银发经济等。 （2）传媒：以 AI 为代表的人工智能方向具有产业变革的长期确定性，前期调整充分、业绩未来有望逐渐兑现。AI 应用逐渐落地仍可能带来板块估值提升的机会。 （3）中特估+红利板块：一些积极减少不良资产和贷款额的国有制造业企业的生产率正在提高。“政策扶持行业+高市值+红利”在大盘筑底反弹时期是安全边际的投资优选。我们筛选的股票所在的主要行业为煤炭、电子、通信、钢铁、汽车、石油石化、公用事业以及交通运输等。 量 化情绪指标：情绪持续走弱，市场仍聚焦小盘 上周强势股占比小幅反弹后再度回落，当前 A 股整体情绪短期仍偏弱。风险因子中，上周具备明显优势的因子为小市值因子，市场热度仍然集中在小盘股。股债性价比方面，当前万得全 A、沪深 300、中证 500 的股债性价比指标分位数均位于 90%以上。其中沪深 300 的股债性价比分位数超过了 99%，当前 A 股大盘蓝筹处于绝对高性价比区间。 风险提示：股票市场风险、技术面指标失效风险、地缘形势影响风险偏好、历史数据对未来预测性降低、债券市场风险、外汇市场风险、金融期货波动风险、商品期货波动风险等。 投资策略研究*周报 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 如何看待小盘风格相对占优的持续性？ ................................................................................................................. 4 小盘风格占优可能是资金风格变化的结果 ...................................................................................................... 4 小盘风格仍可能延续，随着经济企稳回升，市场风格可能走向均衡 ................................................................ 6 一周市场观点：等待市场重拾信心 ................................................