安踏体育(02020.HK)四季度终端加速增长，AmerSports递交赴美上市申请

简单金融 成就梦想 申万宏源研究 上海市南京东路99号 | +86 21 2329 7818 www.swsresearch.com 纺织服装 | 公司研究 2024 年 1 月 7 日 买入 维持 市场数据：2024 年 1 月 5 日 收盘价（港币） 70.15 恒生指数 16535.33 52 周最高/最低价 (港币) 123.15/68.00 H 股市值（亿港币） 1987 流通 H 股（百万股） 汇率（港币/人民币） 2833 0.91 股价表现： 资料来源：Wind 证券分析师 王立平 A0230511040052 wanglp@swsresearch.com 刘佩 A0230523070002 liupei@swsresearch.com 联系人 刘佩 (8621)23297818 liupei@swsresearch.com 四季度终端加速增长，Amer Sports 递交赴美上市申请 安踏体育 (02020.HK) 安踏发布 2023 年四季度及全年运营表现，主品牌表现符合预期，FILA 及新品牌超预期。23Q4 安踏主品牌增长高双位数（数据来自公司公告及公开业绩交流，下同），FILA 品牌增长 25-30%，其他品牌增长 55-60%。全年维度看，2023 年主品牌安踏增长高单位数，符合市场预期；FILA 增长10-20%高段，在电商渠道快速增长及产品结构调整效果显现下，表现超预期。其他品牌全年增长60-65%，在户外热潮及品牌力强势的加持下，依然维持强劲表现。 分品牌来看，1）主品牌童装高增长，新品牌势能强劲。23Q4 安踏成人全渠道增长高双位数，安踏儿童增长 20-25%。FILA 23Q4 成人同比增长 30%-35%，儿童同比增长 25-30%，Fusion 同比增长低双位数。迪桑特 23Q4 同比增长 50-55%，全年增长 55-60%，全年流水首次突破 50 亿元。可隆 23Q4 同比增长 65-70%，全年增长 80%左右，品牌表现强劲。2）分渠道看，安踏及 FILA线下表现好于线上。23Q4 安踏主品牌线上中单位数增长，环比有所提速，全年线上安踏大货增长中单位数，儿童增长低单位数。FILA 23Q4 线上中双位数增长，线下增速快于线上增速，全年线上为中双位数增长。其他品牌线上增长保持强劲，四季度线上增速预计快于线下。 运营表现上库存回到健康水平，折扣率环比改善。1）库存环比改善。2023 年在存货管理上做了很多改进，能对市场变化做出快速反应并且防止库存风险，截止 2023 年年底，安踏主品牌和 FILA 库存都小于 5 个月，环比改善，且已经回到健康区间。2）折扣控制良好。整体折扣控制良好，四季度折扣同比加大的幅度环比三季度有所收窄。其中，主品牌折扣全年同比有增加，23Q4 线下折扣同比加深 1pct(23Q3 同比+2pct)，线上折扣同比加深 2pct(23Q3 同比+4pct)；FILA 在 23Q4 线下 7.6 折，线上 5.7 折；其他品牌，可隆折扣全年同比改善 8pct。 Amer Sports 递交赴美上市申请，极具发展潜力。Amer Sports 已于 2024 年 1 月 4 日（美国时间）美国证券交易委员会（SEC）提交了 IPO 注册声明文件。Amer Sports 保持强劲势头，2022年 Amer sports 集团营收 35 亿美元，2020-2022 年 CAGR 为 20.4%，2023 年 1-9 月收入 31 亿美元，同比增长 29.9%，毛利率 52.2%（22 年同期 49.4%），其中始祖鸟、萨罗蒙、Wilson 前三季度收入分别为 9.4/9.5/8.7 亿美金，同比增长 65%/35%/10%，大中华区前三季度收入 5.9 亿美金，同比增长 68%，占比 19%。Amer Sports 上市募集资金可用来偿还合营公司 Mascot JVCo一笔 14 亿美元的债务，节省利息，减轻合营公司的财务负担。 公司四季度实现加速增长，主品牌增长稳健，FILA 调整后增速恢复，户外新品牌延续高增态势，盈利能力改善明显，维持“买入”评级。公司三大品牌矩阵持续发力，安踏和 FILA 品牌坚持高质量增长，目标 23-26 年流水复合增速 10-15%。Descente 目标成为集团第三个百亿品牌，24-26年流水复合增速 20-25%。Kolon Sport 目标 23-26 年流水复合增速 30-35%。差异化定位接力中长期增长，户外系列产品表现亮眼，有望凭借优秀的运营能力和多元品牌矩阵持续扩大市场份额。维持盈利预测，预计 23-25 年净利润分别为 96.3/114.1/133.3 亿元，对应 PE 为 19/16/14 倍，维持“买入”评级。 风险提示：终端销售恢复低于预期；市场竞争加剧风险；新品推广不及预期。 财务数据及盈利预测 货币单位：人民币 FY2021 FY2022 FY2023E FY2024E FY2025E 营业收入（亿元） 493.3 536.5 614.1 718.9 829.2 同比增长率（%） 39% 9% 14% 17% 15% 归母净利润（亿元） 77.2 75.9 96.3 114.1 133.3 同比增长率（%） 50% -2% 27% 18% 17% 每股收益（摊薄，元/股） 2.81 2.76 3.50 4.15 4.85 毛利率（%） 61.6% 60.2% 62.4% 62.8% 63.2% 市盈率（倍） 23 24 19 16 14 注：“每股收益”为归母净利润除以总股本 October 12, 2010 Building Materials | Company Research 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 1 January 12,2015 Food, Beverage & Tobacco | Company Research 公司研究 图 1：23H1 营收 296.5 亿元，同比增长 14% 图 2：23H1 归母净利润 47.5 亿元，同比增长 32.3% 资料来源：公司公告，申万宏源研究 资料来源：公司公告，申万宏源研究 图 3：23H1 销售费用率下降 2.4pct 至 34%，管理费用率下降 0.8pct 至 5.7% 图 4：23H1 毛利率提升 1.3pct 至 63.3%，归母净利率提升 2.2pct 至 16.0% 资料来源：公司公告，申万宏源研究 资料来源：公司公告，申万宏源研究 表 1：公司各品牌分季度零售额表现 Q1 Q2 Q3 Q4 全年 2021 安踏品牌 40-45% 35-40% 10-20%低段 10-20%中段 25-30% FILA 品牌 75-80% 30-35% 中单位数 高单位数 25-30% 其他品牌 115-120% 70-75% 35-40% 30-35% 50-55% 2022