铝及氧化铝2024年报:氧化铝定价转矿端 需求主导铝价节奏
1 / 24 银河有色 有色金属研发报告 铝及氧化铝 2024 年报 2023 年 12 月 28 日 氧化铝定价转矿端 需求主导铝价节奏 第一部分 摘要 2023 年电解铝价格始于暴跌,结束于暴涨,整体处于宽幅震荡的一年,回看全球23 年电解铝供需,整体处于平衡略微短缺的境地,供应端受国内 Q3 云南大面积复产,全球产量小幅增加 2.45%,需求端海外消费负增长 2.81%,但是国内消费强劲,带动全球需求增速 2.57%,全年供需预计短缺在 21 万吨左右。而年内价格的走势更多的受宏观情绪与终端补库节奏的影响,呈现出波段性,而供应端的影响占次要位置,23 年 1月、4 月、7 月~9 月、12 月均出现了因为价格/升贴水回落,终端补库带动价格好转,其中三季度的低价补库甚至掩盖了云南大量复产带来的供应压力;而五一后、十一后高价对价格的负反馈再度压制需求进而压制价格,阶段性的宏观悲观,例如 3 月份的银行业危机、11 月份的经济展望悲观等对价格再度形成打压,在此期间,国内消费的强劲通过引流海外铝锭进入国内而减缓了海外过剩的压力,在全球供需整体平稳的大背景下,阶段性的矛盾驱动了价格呈现宽幅震荡的波段走势。 氧化铝方面,在 2021 年 10 月因能源危机、22 年初冬奥会限产及俄乌冲突带来的两轮大涨之后,沉寂了近 2 年的时间,维持成本定价的,6 月 19 日期货上市后伴随烧碱、煤炭、矿石价格上涨而缓慢跟涨,23 年 Q4 因为新疆仓单的压力而持续贴水现货表现弱势,但是在 23 年收官之时,因几内亚油库爆炸带来的矿石供应担忧加剧,原本国内内陆矿石本就偏紧的供应更是雪上加霜,在叠加秋冬季重污染天气环保限产,遭遇了年内最长的一次雾霾天气,氧化铝供应阶段性紧张和对未来矿石供应不足的恐慌将氧化铝价格再度推上了高位;高涨的价格令市场开始重视对几内亚矿石的高依赖度的担忧、对内陆矿石紧张以及赤泥库紧张的重新审视,氧化铝中长期的估值重心或因存在潜在的供应风险而抬升,过剩的产业也因为矿石的紧张而被市场重新定价,供应端的定价中枢从此前潜意识认为氧化铝行业持续过剩转向审视矿石才是氧化铝价格或者供需的核心因素。 研究员:师富广 期货从业证号: F03090947 投资咨询从业证号: Z0019859 联系方式: :021-65789219 :shifuguang_qh@chinastock.com.cn 2 / 24 银河有色 有色金属研发报告 后市展望及交易策略方面,电解铝方面,产能的政策性封顶使得电解铝供应端在 24年几无增长,近年来不稳定的天气、不稳定的水电使得供应端遭受的波动较为明显,而25 年也是能耗降低改造的收尾之年,供应端的潜在风险仍旧较多,有很大的概率会导致当前的产量预判不及预期,而海外目前计划内的产能至少要在 25 年才会陆续的释放,供应端进入超低速增长时代;而需求端在 23 年高基数的基础上,增速预计会明显的回落,整体呈现出供需两弱的平衡表展望,从而交易的节奏将会与 23 年有更多的相似之处,会受到需求的季节性(或中下游补库的节奏)、价格的反身性等影响而起伏波动,尤其是在铝水转化率高的未来,低库存会是常态,价格的波动也会更加剧烈。叠加海外的铝价已经处于成本线附近,国内对进口的依赖也使得 LME 铝价的成本支撑更具有参考意义,尤其是在不过剩的大背景下,所以预计 2024 年铝价的波动在 17500~21500 之间(LME 在 2000~2700 之间)。 氧化铝方面,电解铝供应的封顶同样也是氧化铝需求的封顶。但是供应端的扰动也使得氧化铝行业虽然身为开工率极低的过剩行业但仍然能够维持有利润的状态,潜在的供应风险会带来氧化铝行业拥有向上的风险溢价,例如对几内亚矿山的依赖度极高、国产矿石年年紧张、赤泥库装满后的环保风险与新赤泥库无法获得导致被动压产减产等潜在的干扰。多数时间氧化铝或维持在成本线附近震荡,年内会存在 Q3 季节性成本上涨、Q4 秋冬季环保减产上涨、因政策或意外带来的供应风险带来的上涨等行情,尤其是脉冲式的事件刺激将会带来非常可观的多头行情,毕竟电解铝的需求是刚性的,价格接受能力强,但是多数时间可能会维在成本线附近窄幅震荡。 图1:沪铝加权指数走势 图2:氧化铝加权指数 数据来源:银河期货、文华财经 3 / 24 银河有色 有色金属研发报告 第二部分 氧化铝:需求封顶 但是供应端的扰动较为剧烈 一、行业依旧过剩 但是“无米下锅”的风险抬升 复盘近 10 年,2016~2018 年是因为国内矿受到干扰,环保限产、扫黑除恶、矿山治理等各种严打措施使得内陆矿的供应不断的缩减,高品矿石价格也一路从 2015 年的不足 300 元上下一路涨至 600 元/吨上下,并维持在高位,国内矿石趋紧后,17 年开始,山西河南地区的部分氧化铝厂被迫进行了拜耳法生产线改造,开始部分采用进口矿来生产;此外从 17 年开始,进口矿石伴随山东魏桥在几内亚的开采开始逐渐的增加,截至2023 年 11 月,我国进口矿的进口依赖度从 2015 年的 38%一路涨到了 67%,而这 67%之中,70%是来自于几内亚的矿石,所以 23 年底发生的几内亚矿山因为油料短缺而影响开采的潜在影响和几年前国内矿山被限制的时候影响相差无几。 (一)内陆矿供应逐年偏紧 在 2015 年矿山治理之前,山西河南地区的氧化铝矿山存在各种各样的问题,矿权混乱、滥采乱挖、植被破坏、黑恶势力等,铝土矿价格因露天开采成本较低和不正规盗采等因素价格较低、供应充足。但是随后开展的环保督查以及后期的各种环保治理、矿山治理等手段使得行业不断的正规化,使得铝土矿的产出也不断地下滑,伴随多年的开采,矿石的品味也不短的下移。23 年从 6 月份开始的黄河流域环保督查行动,使得三门峡地区的矿石供应更加紧张,山西地区下半年陆续发生的矿难也使得矿山老板顾虑安全问题,减少生产提前放假等,导致供应雪上加霜,着急采购的现货价格一度涨至 700 元/吨。目前山西河南地区的氧化铝厂部分因为缺矿导致开工率持续处于低位,氧化铝厂也明白,即便是涨价也无法刺激出来更多的供应,更多的通过压产而不是涨价来实现矿石的供需平衡。 4 / 24 银河有色 有色金属研发报告 图5:国产矿产量 图6:国产高品位矿石价格 数据来源:SMM、IFIND 图7:河南矿产量 图8:各地区氧化铝厂开工率 数据来源:SMM、IFIND (二)进口矿占比高 且对几内亚依赖过高 伴随沿海使用进口矿的氧化铝厂的不断扩建,挤压内陆氧化铝厂行业不断的行业洗牌,使用进口矿的氧化铝厂比重也不断地增加,截止 2023 年 11 月,年内 1-11 月累计进口矿石已经达到了 1.3 亿吨,其中几内亚进口 0.91 亿吨,占比 70%,预计年内的进口依赖度达到了 67%,如表 1: 5 / 24 银河有色 有色金属研发报告 表1. 矿石进口依赖度 年度国内氧化铝产量年度产量增速矿石理论需求量国产铝土矿产量进口铝土矿总量矿石进口依赖度矿石总供给量平衡2015年564314106882456103
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