广发宏观：美国核心通胀回落趋势未变

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 8 [Table_Page] 宏观经济研究报告 2024 年 3 月 13 日 证券研究报告 [Table_C ontacter] 本报告联系人： [Table_Title] 广发宏观 美国核心通胀回落趋势未变 [Table_Author] 分析师： 郭磊 分析师： 陈嘉荔 SAC 执证号：S0260516070002 SFC CE.no: BNY419 SAC 执证号：S0260523120005 021-38003572 021-38003674 guolei@gf.com.cn gfchenjiali@gf.com.cn 请注意，陈嘉荔并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_Summary] 报告摘要： ⚫ 2024 年 2 月美国通胀数据略高于市场预期1，但核心通胀同比继续回落。2 月 CPI 同比增 3.2%2，高于预期的3.1%及前值的 3.1%。核心 CPI 同比增 3.8%, 高于预期的 3.7%，但低于前值的 3.9%，为 2021 年 5 月以来最低。从通胀广度和通胀粘性来看，通胀亦保持下行态势。2 月克利夫兰联储 Trimmed Mean CPI 为 3.5%，低于前值的 3.7%，为连续 17 个月回落；2 月亚特兰大联储粘性 CPI 同比 4.39%，低于前值的 4.61%。 2 月 CPI 同比增 3.2%，高于预期 3.1%，前值 3.1%；季调环比 0.4%，预期 0.4%，前值 0.3%。 2 月核心 CPI 同比增 3.8%, 高于预期的 3.7%，前值 3.9%；核心 CPI 季调环比增 0.4%，预期 0.3%，前值0.4%，为 2021 年 9 月以来第三次回落至 4%以下。其中，核心商品价格环比由降转升，环比为 0.1%，前值-0.3%。2 月核心服务价格环比回落，2 月环比 0.5%，前值 0.7%。展望看，高频薪资数据整体处于有序降温状态，对后续服务价格将会进一步传导放缓。 2 月克利夫兰联储 Trimmed Mean CPI 同比升 3.5%，为连续 17 个月回落。克利夫兰联储 Trimmed CPI 剔除了价格变动高于第 92 个百分位和低于第 8 个百分位最极端的分项指标，若该指标回落较慢，则凸显普遍的价格上涨趋势。2 月亚特兰大联储粘性 CPI 同比 4.4%，前值 4.6%；亚特兰大联储粘性 CPI 统计了 CPI 篮子中，价格变化相对缓慢的项目的通胀率。该指标上升或者回落表明，通胀压力持续时间较长或者较短。 ⚫ 2 月核心通胀结构好于 1 月，市场前期较为担心的住房和美联储关心的超级核心通胀回归正常化，降低再通胀风险。1 月通胀超预期的住房项价格（shelter）环比增 0.4%，低于前值的 0.6%。超级核心通胀（剔除住房外的核心服务）2 月环比 0.47%，低于前值的 0.85%，反映就业市场趋松带动薪资回落的过程仍在继续。简单来看，因年初一次性调整因素导致 1 月通胀反弹的因子均在消退，核心通胀同比回归下行态势，这一点我们在 1月通胀点评中亦有过预期和提示。 具体来看，2 月核心通胀环比 0.358%，超预期幅度并不大，且结构较好。 一是，权重较大的住房项环比增 0.4%，前值 0.6%；其中，业主等价租金环比升 0.4%，前值升 0.6%；主要居所租金环比升 0.5%，前值升 0.4%；外宿环比升 0.1%，前值升 1.8%，酒店价格回落为主要背景。OER 主要跟踪独立房屋（single-family）租金，而独立房屋租金相较于多户住宅（multi-family）租金更加坚挺。此外，BLS自 2023 年 1 月将 OER 中单互权重由 45%提升到 50%3，导致年初 OER 环比的一次性反弹。 1 除特别注明，报告中通胀数据都来自 Wind, 彭博，市场预期为彭博统计的市场卖方预期均值 2 通胀数据均来自于美国劳工部、wind、彭博。 3 https://www.bls.gov/cpi/notices/2024/rent-oer-information.htm 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 8 [Table_PageText] 宏观经济研究报告 二是，2 月超级核心通胀（剔除住房外的核心服务）环比显著回调，环比为 0.85%，前值 0.47%。年初一次性服务价格调整因素消退以及就业市场趋松对其的传导为主要背景。 一方面，1 月超级核心服务超预期主要由于年初一些服务价格一次性上调，但其可持续性较差，2 月相关分项趋于正常化。汽车维修（+0.4%，前值+0.8%）、个人护理（+0.3%，前值+0.7%）、外出餐饮（+0.1%，前值+0.5%）等价格环比显著回调； 另一方面，就业市场趋松对应薪资回落，并持续向超级核心通胀价格传导的过程仍在继续。2 月汽车保险（+0.9%，前值+1.4%）和医疗服务（-0.1%，前值 0.7%）价格均显著下行；其中，医院及相关服务环比降 0.3%，前值降1.6%为主要拖累，健康保险价格环比 0.4%，亦较前值 1.4%回落。 ⚫ 2 月核心商品价格环比 0.1%，高于前值的-0.3%，为 2023 年 5 月以来首次为正。其中，二手车和卡车环比回升 0.5%，前值-3.4%，服装价格环比升 0.6%，前值-0.7%。展望看，一是领先指标 Manheim 二手车批发价格持续回落，叠加汽车库存持续回升，我们预计后续二手车价格大概率会回到下行趋势。二是供应商交付时间持续收窄，2 月 ISM 制造业报告显示，供应商交付时间回落至 83 天4（疫情期间最高约 100 天），但仍显著高于2019 年的 67 天，即供应链问题仍有进一步修复空间，有利于压制商品价格斜率。 2 月核心商品价格环比 0.1%，前值-0.3%，为 2023 年 5 月以来首次为正。其中，二手车和卡车环比回升 0.5%，前值-3.4%，服装价格环比升 0.6%，前值-0.7%。新车（环比增 0.3%，前值-0.1%）和二手车（环比增 0.5%，前值+1.6%）价格环比小幅超预期为主要背景。但向后看，二手车价格的领先指标 Manheim 二手车批发价格持续回落，将带动二手车零售价格下行。 ⚫ 美国 1 月 CPI 数据一度强势回弹，引发市场较多担忧；2 月数据仍偏强，但核心通胀同比低于前值，且关键分项回归正常化，证明 1 月更多是由于年初一次性因素调整所致，通胀并未脱离其缓慢回落轨道。展望看，一则就业市场在韧性中松动仍是主趋势，我们预计薪资增速缓慢下行仍将带动超级核心通胀放缓；二则独立房屋价格坚挺导致 OER 环比韧性较强，但租房市场领先指标均已显著下行，有助于后续租金进一步正常化。不过核心商品价格 2023 年整体回落，但 2024 年主要经济体库存周期偏低背景下其下行节奏大概率放慢，叠加红海事件提升