2024年政府工作报告解读：曲线平坦化符合政策诉求

证券研究报告：固定收益报告 2024 年 3 月 5 日 市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 研究所 分析师:梁伟超 SAC 登记编号:S1340523070001 Email:liangweichao@cnpsec.com 近期研究报告 《生产恢复，需求回暖 ——高频数据跟踪 20240303》 - 2024.03.03 固收点评 曲线平坦化符合政策诉求 ——2024 年政府工作报告解读 3 月 5 号，全国人大审议政府工作报告等文件，前期市场对于政策的预期较为充分，经济增长目标、赤字率等设定整体符合预期。 ⚫ 核心解读 第一，维持“5%”增长目标，单位能耗更多压降。经济增长目标设定 5.0%左右，“实现今年预期目标并非易事”。单位 GDP 能耗下降幅度升至 2.5%左右，后续需持续关注环保目标对于生产端的约束，以及上游产能及价格运行。 第二，政策基调稳中求进，谨慎出台收缩性抑制性举措。经济形势方面，本次报告延续了对于需求、供给和预期的判断。政策基调方面，稳中求进、以进促稳、先立后破，宏观调控的一致性来助力经济增长。 第三，财政明确中央“加杠杆”，安排超长期特别国债，货币政策要求“避免资金沉淀空转”。“连续几年”、“超长期”、“特别国债”的具体政策工具略超预期。避免资金沉淀空转的明确要求之下，还要实现配合政府债券发行的流动性“合理充裕”状态，央行或采取“量足价控”的操作方式。 第四，宏观政策取向一致，坚守安全底线，防风险工作重点依旧。相较于去年的政府工作报告，今年新增两段内容来强调宏观政策取向一致性和处理好重大关系。防风险工作重点依旧，房地产、地方债务、中小金融机构的风险处置思路维持，可以看到“分类推进地方融资平台转型”已经成为明确的政策方向。 第五，产业政策明确扩大内需抓手。消费需求方面，强调推动消费品以旧换新，以此为抓手拉动消费需求。投放需求方面，强调设备更新，制造业投资和企业中长期信贷或是重要拉动方向，基建相关投资仍旧依靠专项债支撑。 对债市而言，收益率曲线平坦化中长期维持的概率在提升。政府工作报告明确了全年增长目标以及政策维持发力方向，相对于前期市场预期，主要增量在于明确了连续几年超长期国债的具体形式，以及再次要求“避免资金沉淀空转”。财政政策以中央加杠杆形式发力的态势已经明确，货币政策处于配合位，继续延续降低社会融资成本的方向，维持流动性合理充裕，还要避免资金空转。故整体偏平坦的收益率曲线结构可能更符合政策诉求，短端利率的下行受限于资金价格围绕政策利率波动，长端利率已经定价未来的降息预期。后续在风险偏好显著修复之前，短端更多随着政策利率降息而同幅度下行，而机构对于长端的久期偏好或将维持，依然可能推动长端利率的下行。超长端二季度可能面临发行开启后的供给冲击，但配置盘保护下的调整空间或相对有限。 ⚫ 风险提示： 政策落地强度不及预期。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 目录 一、目标设定：维持“5%”增长目标，单位能耗更多压降 ............................................ 4 二、政策基调：稳中求进，谨慎出台收缩性抑制性举措 ............................................ 5 三、宏观调控：超长期国债+避免资金沉淀空转 .................................................. 6 1、财政政策：明确中央“加杠杆”，安排超长期特别国债 ......................................... 6 2、货币政策：降成本方向延续，明确要求“避免资金沉淀空转” ................................... 7 3、宏观政策：取向一致，坚守安全底线，防风险工作重点依旧 ................................... 8 四、产业政策：扩大内需明确政策抓手 ......................................................... 9 五、风险提示 .............................................................................. 11 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 图表目录 图表 1： 2024 年主要经济社会发展目标的设置及往年对比 ..................................... 4 图表 2： 供、需、预期判断维持，政策基调延续中央经济会议定调，重点工作增加两项 ............ 5 图表 3： 财政政策维持较大的举债和支出规模，明确“连续几年”发行“超长期”特别国债 ............. 7 图表 4： 货币政策维持总体基调，明确提及“避免资金沉淀空转” ................................ 8 图表 5： 强调政策取向的一致性，坚守安全底线，防风险工作重点延续 .......................... 8 图表 6： 消费以旧换新，投资设备更新，部署支持新兴产业，继续推进改革开放 .................. 9 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 3 月 5 号，全国人大审议政府工作报告等文件，前期市场对于政策的预期较为充分，经济增长目标、赤字率等的设定整体符合预期。财政安排中特别国债的具体部署是明确未来连续几年发行，并且将以超长期国债形式落地，略超预期。货币政策明确提及“避免资金沉淀空转”，意味着货币政策的思路有所变化。 一、目标设定：维持“5%”增长目标，单位能耗更多压降 经济增长目标设定 5.0%左右，“实现今年预期目标并非易事”。增长目标设定的水平符合市场预期，但诚如报告所言，海外经济形势不容乐观，国内供给、需求和社会预期等方面还存在着诸多问题。鉴于国内房地产周期尚未完全出清，居民消费恢复斜率偏缓，经济增长的“潜力和支撑条件”也同样存在，5%左右的经济增速与其他经济体相比依然是不低的目标，预计政策发力的主线依然会延续，以实现全年经济增长目标。 主要目标设定中，单位 GDP 能耗下降幅度升至 2.5%左右，环保目标约束仍在。2021 年设定单位国内生产总值能耗下降 3%，2021 年 3 季度随着生产的超预期修复，在环保指标压力下出现上游涨价压力。故 2022 年目标设定时，强调考核弹性和指标考核标准的优化，并未明确设置数字目标，2023 年再次将目标设定为 2%。今年调降目标进一步增长至 2.5%左右，后续需持续关注环保目标对于生产端的约束，以及上游产能及价格运行。 图表1：2024 年主要经济社会发展目标的设置及往年对比 相关指标 2024 年 2023 年 2022 年 目标值 目标值 目标值 GDP 增速 5%左右 5%左右 5.5%左右 CP