小商品城(600415)如何看小商品城的业务结构和市值空间

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/商业贸易/专营零售 证券研究报告 小商品城（600415）公司跟踪报告 2024 年 03 月 18 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 维持 股票数据 [Table_StockInfo] 03 月 18 日收盘价（元） 9.22 52 周股价波动（元） 4.94-10.80 总股本/流通 A 股（百万股） 5484/5470 总市值/流通市值（百万元） 50566/50429 相关研究 [Table_ReportInfo] 《小商品城深度报告：从蛰伏到蝶变，综合贸易服务商转型步入收获期》2024.03.04 《扣除投资收益 3Q23 净利增 44%，CG 平台和义支付延续高增》2023.10.24 《1H23 主业净利增 81%，CG 平台 GMV 和盈利双超预期》2023.08.22 市场表现 [Table_QuoteInfo] -24.43%1.57%27.57%53.57%79.57%2023/3 2023/6 2023/9 2023/12小商品城海通综指 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） 12.0 23.2 14.4 相对涨幅（%） 5.9 14.4 7.6 资料来源：海通证券研究所 [Table_AuthorInfo] 分析师:李宏科 Tel:(021)23154125 Email:lhk11523@haitong.com 证书:S0850517040002 分析师:汪立亭 Tel:(021)23219399 Email:wanglt@haitong.com 证书:S0850511040005 联系人:毛弘毅 Tel:(021)23183110 Email:mhy13205@haitong.com 如何看小商品城的业务结构和市值空间 [Table_Summary] 投资要点： 小商品城是我们长期看好的核心标的，3 月 4 日发布深度报告，公司市场业务进入新一轮扩张周期，新业务从 2023 年开始贡献盈利，受益于基本面持续向好与市场风格共振，股价年初至今上涨 22.68%位于板块前列。本篇报告，我们简要拆解小商品城的业务结构并回答市场关心的关键问题：公司利润增长的核心驱动力是什么？未来成长性和空间如何？如何看待中期市值空间？ 根据义乌海关，2024 年 1 至 2 月，义乌市进出口总值达 1166 亿元，同比增长47.3%；其中出口 1027.7 亿元，增长 41.0%；进口 138.3 亿元，增长 119.9%。随着义乌外贸进出口日益繁荣，在其中担任重要角色的小商品城也承载了市场的更多期待。 1. 业务拆解：24 年业绩结构优化，预计主业为利润核心支柱 （1）2023 年：选位费为主要利润增量，新业务略有盈利。根据公司业绩预告，预计 2023 年归母净利润 26.5 亿-27.5 亿元，扣非净利润 24 亿-25 亿元。我们以归母净利润的中枢值 27 亿元进行拆分测算（表 1），假设四季度无地产投资收益和资产处臵收益，则 23 全年主业净利润约 15 亿元、占比归母净利 56%，地产投资收益 10.6 亿元占比 39%，资产处臵收益 1.7 亿元（税前）占比 5%。 市场业务：公司 2022 年完成二区东 1-2 层招商，收取入场资格费和商位使用费等款项合计 8.56 亿元。二区东 1-2 层建筑面积约为 4 万平米，商位总计 490 间，其中 2022 年 11 月公开招标 478 间，入场资格费招投标标底为 3 万元/平。我们假设可出租面积为建筑面积的 50%，即 2 万平米，则预计最终商位使用费平均约为 4.3 万元/平米。 新业务：①Chinagoods 平台，GMV 屡创新高，2021-2023 三年均超额完成激励目标，其中 2023 年 GMV 超人民币 650 亿元，同比增长 80%以上，超出目标 30%，全年净利润超 8000 万元；②Yiwu pay，自 2023 年 2 月 21 日正式上线以来，累计为近 2 万个商户开通跨境人民币账户，跨境清算资金超人民币 85亿元，当年实现盈利。 （2）2024 年：重视市场主业利润弹性，预计地产贡献下降。 市场业务：根据公司投资者关系活动记录表，预计二区东 3 层在 2023 年下半年招商，在 2024 年完成确认。2023 年 11 月，二区市场商位使用权公开出让，其中 2 间二区东 2 层的新能源商铺选位费起拍价分别约为 7.1 万元/平和 8.2 万元/平米。结合 2022 年二区东 1-2 层的招商情况，最终招标的商位使用费高于标底，若假设 2023 年下半年招商的二区东 3 层商位使用费和 11 月公开出让的二区东2 层相近，我们判断 8-10 万元/平米是比较合理的水平；若假设 3 层面积为 1-2层 50%，则对应二区东 3 层商位使用权收入贡献约 8-10 亿元。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 6034 7620 10732 13411 16228 (+/-)YoY(%) 62.0% 26.3% 40.8% 25.0% 21.0% 净利润（百万元） 1334 1105 2708 2997 3188 (+/-)YoY(%) 44.0% -17.2% 145.1% 10.7% 6.4% 全面摊薄 EPS(元) 0.24 0.20 0.49 0.55 0.58 毛利率(%) 33.3% 15.3% 27.5% 27.4% 25.3% 净资产收益率(%) 9.1% 7.2% 15.5% 15.0% 14.1% 资料来源：公司年报（2021-2022），海通证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究〃小商品城（600415）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 新业务：根据公司投资者关系活动记录表，当前 Yiwupay 在三个方向重点发力：一是跨境支付方面，持续扩大跨境人民币业务规模，将跨境能力遍布全球，争取成为专业市场全球跨境贸易第一选择；二是国内支付方面，进一步强化数智金融赋能市场内贸的能力和水平；三是跨境贸易数字人民币支付方面，打造数字人民币境内境外、线上线下全场景应用标杆。目前，Yiwupay 已支持全球 25 个主流币种的跨境收款，业务覆盖 150多个国家和地区。 基于 2023 年业务进展，我们预计 2024 年 CG 平台 GMV、跨境支付资金量均有望保持快速增长态势，且在 2023 年均已盈利的基础上将进一步增厚公司业绩。2023 年CG 平台 GMV 已达 650 亿元、跨境支付规模 85 亿人民币对应约 12 亿美金（汇率以 1美元=7.2 人民币计，下同），我们预计 2024 年 CG 平台 GMV 有望达 850 亿元、跨境支付规模达 200 亿人民币即 30 亿美金。 表 1 小商品城利润结构