24Q1美国GDP数据点评：滞胀，当真吗

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 宏观经济 | 动态跟踪 研究结论 ⚫ 2024 年 4 月 25 日，美国经济分析局公布 2024Q1 GDP 初值数据，实际 GDP 季调环比年率为 1.6%，大幅低于预期值 2.5%，前值 3.4%，已出现两个季度连续回落。分项来看，个人消费 2.5% vs 前值 3.3%，投资 3.2% vs 前值 0.7%，政府消费&投资 1.2% vs 前值 4.6%。GDP 增速大幅低于预期，主要拉动项为个人消费支出和私人投资，库存和净出口为本期数据的拖累项。 ⚫ 消费放缓、延续强势。2023 年美国居民消费成为支撑 GDP 增速的最重要分项之一，这一趋势在 2024Q1 得以延续，个人消费整体环比年率为 2.5%，对 GDP 拉动贡献为 1.7%。个人消费支出项中，商品和服务消费增速存在结构性分化，商品消费增速环比年率负增 0.4%，耐用品和非耐用品增速分别为-1.2%和 0%，耐用品中汽车和零部件为主要拖累。服务消费环比年率为 4%，医疗保健、娱乐服务、交通运输服务和金融服务和保险分项表现较优。宏观经济视角来看，2024 年 1 季度美国就业市场维持韧性，新增就业人数连续超出市场预期，同时时薪增速趋势回落，总量角度居民劳动报酬增长高位趋降，但消费倾向上升。 ⚫ 地产暂时回暖带动私人投资回升。私人投资环比年率为 3.2%，对 GDP 的拉动从上季度 0.2%上升至 0.6%。其中固定投资环比年率录得 5.3%：非住宅投资部分环比增速 2.9%，建筑投资大幅降速，环比年率负增 0.1%，设备投资和知识产权投资增速略有回升，分别录得 2.1%和 5.4%。住宅部分，2023Q4 以来美国房地产市场出现二次回暖的趋势明显体现在住宅投资分项中，环比增速达 13.9%, NAHB 住房市场指数自 2023 年 11 月低点持续上行，2024 年 4 月录得 51，此轮房地产市场景气主要受益于利率边际下行，一季度 30 年期抵押贷款利率回落至 6.7%上下，不过随着通胀回落进程受阻，降息预期不断回调，30 年期抵押贷款利率已回升至 7.2%，如果利率环境不出现显著放松，预计 Q2 房地产市场进一步回暖幅度有限。 ⚫ 私人库存变动对一季度 GDP 贡献为-0.4%，目前美国整体库存周期仍处于去库阶段，从实际库存增速来看，制造业库存增速持续回落，批发库存增速进入磨底阶段，库存增速已经回升，由于影响 GDP 库存分项贡献的为实际库存变动的二阶导，后续随着补库阶段临近，库存增速斜率上升，有望在一定程度上支撑 GDP 库存分项贡献。净出口方面，美国出口环比年率回落至 0.9%，而进口环比年率大幅上升至7.2%，净出口对 GDP 增速合计拖累 0.9 个百分点，进口扩张而出口回落也从侧面反映出美国国内的需求仍然偏强。 ⚫ 同步公布的 24Q1 通胀（PCE）超预期回升，核心数据为一季度核心 PCE 价格指数，环比年率 3.7%，预期 3.4%，前值 2% 。结构上表现为商品价格普跌和服务价格普涨，商品和服务环比年率分别为-0.5%和 5.4%，服务项中主要支撑项为金融服务和保险（+11%）、娱乐（+5.4%）、医疗护理（+3.8%）、住宿和餐饮服务（+4.3%）。不过一季度 PCE 和核心 PCE 同比增速分别为 2.6%和 2.9%，均延续回落趋势。此外，最大贡献的金融服务通胀较大程度受到股市表现影响。 ⚫ 数据落地后，首先触发了市场围绕滞胀预期的交易，美元指数和美债收益率上升，降息预期进一步被挤压，美股回调。但 GDP 是滞后的数据，其中更包括了此前已经落地的 1-2 月经济、通胀数据，过往通常对市场影响有限，本次数据的市场冲击更多基于较大的预期差，以及当前流动性收缩、降息预期扭转背景下的市场波动率放大的趋势。往后看，二季度若能源品价格不再出现大幅上升，再通胀情绪预计将有所缓和，同时受高息压制，经济数据方向继续向下，预计消费随收入增速高位放缓，住宅投资受高利率压制恢复受阻，企业投资在高利率环境和产业政策有限的背景下预计延续弱势，可能的拉动项是库存数据改善。Q1 超预期经济数据又一次冲击了降息预期，但随着基本面各环节有序降温，降息预期也逐渐接近于重建。 风险提示：美联储超预期加息的风险。通胀反弹的风险。经济陷入衰退的风险。 报告发布日期 2024 年 04 月 29 日 王仲尧 021-63325888*3267 wangzhongyao1@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860518050001 香港证监会牌照：BQJ932 孙金霞 021-63325888*7590 sunjinxia@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860515070001 曹靖楠 021-63325888*3046 caojingnan@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520010001 吴泽青 wuzeqing@orientsec.com.cn 再通胀叙事强化：3 月美国 CPI 数据点评 2024-04-16 数据和市场继续挑战认知：3 月美国就业数据点评 2024-04-09 滞胀：当真吗 ——24Q1 美国 GDP 数据点评 宏观经济 | 动态跟踪 —— 滞胀：当真吗 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 图 1：GDP 分项环比年率（%） 数据来源：Wind，东方证券研究所 图 2：GDP 分项拉动（%） 数据来源：Wind，东方证券研究所 Tabl e_Disclai mer GDP 环比年率2024-03 2023-12 2023-09 2023-06 2023-03 2022-12 2022-09 2022-06 2022-03 2021-12GDP1.63.44.92.12.22.62.7-0.6-2.07.0国内生产最终销售2.03.93.62.14.61.03.41.5-1.92.6个人消费支出2.53.33.10.83.81.21.62.00.04.0商品-0.43.04.90.55.10.0-0.7-0.3-1.25.6耐用品-1.23.26.7-0.314.0-1.00.9-0.91.511.1非耐用品0.02.93.90.90.50.5-1.60.0-2.72.6服务4.03.42.21.03.11.82.83.20.63.2私人投资3.20.710.05.2-9.03.4-7.6-10.66.227.9固定投资5.33.52.65.23.1-5.4-4.3-0.27.21.9非住宅2.93.71.47.45.71.74.75.310.72.7建筑-0.110.911.216.130.36.5-1.3-0.5-1.2-7.7设备2.1-1.1-4.47.7-4.1-5.05.64.916.81.9