九兴控股(01836.HK)公司公告点评：24Q1收入增速领跑同业，运动订单恢复拉动出货量

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/纺织与服装/服装与奢侈品 证券研究报告 九兴控股（1836）公司公告点评 2024 年 04 月 28 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 维持 股票数据 [Table_StockInfo] 04月 26日收盘价（港元） 13.86 52 周股价波动（港元） 6.73-14.20 总股本（百万股） 808 总市值（百万港元） 11196 相关研究 [Table_ReportInfo] 《2023 盈利水平创近 10 年新高》2024.3.30 《低估值+高股息+稳增长顶尖时尚与休闲鞋类制造企业》2024.3.12 市场表现 [Table_QuoteInfo] 恒生指数对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） 10.0% 32.5% 32.3% 相对涨幅（%） 3.8% 26.4% 21.6% 资料来源：海通证券研究所 [Table_AuthorInfo] 分析师:盛开 Tel:(021)23154510 Email:sk11787@haitong.com 证书:S0850519100002 分析师:梁希 Tel:(021)23219407 Email:lx11040@haitong.com 证书:S0850516070002 24Q1 收入增速领跑同业，运动订单恢复拉动出货量 [Table_Summary] 投资要点：  一季度收入高增，制造业务增速领跑制造台企。Q1 集团实现收入 3.4 亿美元，同比增 18.9%。制造业务实现收入 3.3 亿美元，同比增长 17.6%。与制造台企相比增速最高，丰泰/裕元（制造）/钰齐/志强/儒鸿/广越/聚阳 Q1 分别实现同比变动+6.5%/-0.1%/-47.4%/+15%/+17.5%/-11%/+9.9%。零售收入约 1210 万美元，公司已削减品牌零售布局，将进一步缩减剩余的中国合资公司业务。  运动订单恢复助力出货量高增。 Q1 出货量 1170 万双，同比增长 21.9%，较22Q1 降 16.4%。我们认为出货量增长主要由运动产品带动，其余产品类别均有增长。23H1 运动类别因客户削减库存，产能利用率低（23 全年运动收入同比下降 8%，占制造收入 43.2%）。我们判断 2024 年运动主要客户订单增加，奢华、时尚类客户新品投产需求强劲，印尼梭罗工厂产能持续爬坡，预计 24年产能利用率提升、出货量持续增长。  休闲、运动占比提升，致平均售价降低。ASP 27.8 美元/双，同比下降 3.5%，较 22Q1 增 3.7%。我们认为 ASP 下降主因为 ASP 较低的运动、休闲类产品订单占比提升。我们判断高端客户订单产品具有季节性特点，H2 订单产品 ASP预计超过 H1。运动休闲订单收入占比持续提升，将负面影响 ASP。判断全年整体 ASP 预计较 23 年降低。  预计收入、盈利水平持续增长，保持高股息率。公司 23 年毛利率、EBIT Margin创十年以来新高，我们判断随着生产运营效率的优化，24 年盈利水平将进一步提升。因客户推出高端新品，奢华、时尚需求强劲，运动主要客户订单加强，预计 24 年收入较 23 年微增。公司 2015-2023 年保持 70%以上分红比例（剔除 2020 疫情影响），假设 2024 分红比例维持 2023 年的 70%水平，股息率有望达 8% （以 4/26 收盘价计）。  盈利预测与估值。我们预计公司 2024-2026 年净利润为 1.61/1.80/1.99 亿美元，同比增长 13.8%/11.9%/10.5%，给予 2024 年 PE 估值 10-11X，以 1 美元=7.82港币换算，对应合理价值区间 15.75-17.33 港元/股，维持“优于大市”评级。  风险提示。客户订单下滑，原材料剧烈波动，人工成本上涨，汇率波动，关税和贸易政策变化。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 1631 1493 1549 1656 1762 (+/-)YoY(%) 6% -8% 4% 7% 6% 净利润(百万元) 118 141 161 180 199 (+/-)YoY(%) 32% 20% 14% 12% 11% 全面摊薄 EPS(元) 0.15 0.18 0.20 0.23 0.25 毛利率(%) 21.6% 24.6% 24.8% 24.9% 25.1% 净资产收益率(%) 11.8% 14.4% 15.7% 16.4% 17.0% 资料来源：公司年报（2022-2023），海通证券研究所，备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究·九兴控股（1836）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表 1 可比公司估值表 公司名称 股票代码 总市值 股价 净利润（百万元） 市盈率（X） （亿元） （元/股） 2023 2024E 2025E 2026E 2023 2024E 2025E 2026E 华利集团 300979.SZ 747 64.00 3200 3725 4328 4914 23.34 20.05 17.26 15.20 申洲国际 2313.HK 1163 77.35 5024 6134 7112 8080 23.14 18.95 16.35 14.39 伟星股份 002003.SZ 142 12.17 558 650 751 867 25.50 21.88 18.94 16.41 平均 23.99 20.30 17.52 15.33 注：收盘价为 2024 年 4 月 26 日价格，预测数为 wind 一致预期，申洲国际使用港币单位，其余为人民币单位。 资料来源：Wind，海通证券研究所 公司研究·九兴控股（1836）3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 财务报表分析和预测 [Table_ForecastInfo] 主要财务指标 2023 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2023 2024E 2025E 2026E 每股指标（元） 营业总收入 1493 1549 1656 1762 每股收益 0.18 0.20 0.23 0.25 营业成本 1126 1166 1243 1320 每股净资产 1.32 1.38 1.45 1.52 毛利率% 24.57% 24.77% 24.92% 25.07% 每股经营现金流 0.29 0.28 0.26 0.31 营业税金及附加 24 24 24 24 每股股利 0.