安能物流(09956.HK)先向管理要利润，再向产业要空间

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 27 [Table_Page] 公司深度研究|运输 证券研究报告 [Table_Title] 【 广 发 交 运 & 海 外 】 安 能 物 流（09956.HK） 先向管理要利润，再向产业要空间 [Table_Summary] 核心观点：（如无特殊说明，本报告货币单位均为人民币，1RMB=1.0814HKD） ⚫ 聚焦主线，加盟制快运龙头重回盈利通道。作为中国全网加盟制快运赛道的创始人之一，安能物流用十余年时间夯实自身龙头地位。18-23 年，公司货量 CAGR 10%，收入 CAGR 13%。值得注意的是，过去两年安能以提质增效为核心，在业务上做减法，在盈利上做加法，23 年公司业务量增速放缓，但净利润实现亏转盈。 ⚫ 慢就是快，成本改善打开成长空间。聚焦主业的战略动作虽然导致公司收入增速变慢，但对应的成本控制能力明显提升，据 23 年年报，安能在单票货重由 106 公斤优化至 93 公斤的基础上，单票成本同比下降 11%。在产品同质化的快运赛道，低成本就是最核心的流量入口，成本优势是市占率提升的前提，安能物流有望靠成本优势重回增长通道。 ⚫ 先向管理要利润，再向产业要空间。短期看治理，与快递产业不同的是，加盟快运自动化水平更低，规模效应也需要精细化管理能力作为支撑。22 年来公司治理优化，管理层变化，费用率优化，利润率修复，盈利中枢明显抬升。中期看格局，加盟快运赛道的格局分化比加盟快递更大，排名第一安能市占率是排名第五顺心捷达的 2.28 倍，同时上市公司也拥有更强的资金实力。长期看产业升级，加盟快运赛道向专线赛道的渗透扩张趋势和产业升级带来的订单碎片化趋势值得长期关注。 ⚫ 盈利预测与投资建议。我们预计 24-26 年 EPS 分别为 0.48、0.62、 0.74 元/股，公司为加盟制快运领先企业，货量维持第一、盈利开启修复，投资回报回升的背景下，我们给予公司 24 年 14 倍 PE 估值，对应港股合理价值为 7.27 港元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。 ⚫ 风险提示。行业需求增长不及预期、行业价格竞争再度恶化、加盟网络运营出现不稳定现象、战略执行不及预期、宏观环境承压等。 盈利预测： [Table_Finance] 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 9335 9917 10982 11974 12987 增长率（%） -3% 6% 11% 9% 8% EBITDA（百万元） 905 612 1,608 1,642 1,762 归母净利润（百万元） -408 392 554 719 857 增长率（%） 80% 196% 41% 30% 19% EPS（元/股） -0.35 0.34 0.48 0.62 0.74 市盈率（x） - 16.44 10.13 7.81 6.55 ROE（%） -20.27% 15.85% 18.26% 19.11% 18.54% EV/EBITDA（x） 5.97 3.63 2.14 1.47 0.89 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 [Table_Invest] 公司评级 买入 当前价格 4.83 港元 合理价值 7.27 港元 报告日期 2024-04-22 [Table_BaseInfo] 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 1162.61/1162.61 总市值/流通市值（百万港元） 5615.38/5615.38 一年内最高/最低（港元） 7.30/3.37 30 日日均成交量/成交额（百万） 1.21/5.83 近 3 个月/6 个月涨跌幅（%） 11.29/-21.97 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 许可 SAC 执证号：S0260523120004 0755-82984511 xuke@gf.com.cn 分析师： 周延宇 SAC 执证号：S0260523120008 0755-82534236 zhouyanyu@gf.com.cn 分析师： 钟文海 SAC 执证号：S0260523120011 zhongwenhai@gf.com.cn 分析师： 代川 SAC 执证号：S0260517080007 SFC CE No. BOS186 021-38003678 daichuan@gf.com.cn 请注意，许可,周延宇,钟文海并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： [Table_Contacts] -40%-26%-11%3%18%32%04/2306/2308/2310/2312/2302/2404/24安能物流恒生指数 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 27 [Table_PageText] 安能物流|公司深度研究 目录索引 一、公司背景：立足中低端快运赛道，货量规模行业领先 ................................................. 5 （一）产品定位：属于零担货运行业，立足中低端快运赛道 ..................................... 5 （二）发展历程：中国零担快运领跑者，运输货量稳步提升 ..................................... 7 （三）商业模式：加盟制服务运输体系，与加盟商共建平衡网络 ............................. 8 （四）财务结果：收入增速切换档，发力降本增效 23 年迎来业绩拐点 .................. 10 二、战略变化：向管理要利润，成本优化打开长期成长空间 ........................................... 11 （一）行业增速换挡，企业转为重视竞争能力提升 ................................................. 11 （二）成本与效率是竞争力基础，降本增效打开安能成长空间 ............................... 13 （三）向管理要利润，安能盈利水平不断修复......................................................... 15 三、盈利预测和投资建议 .................................................................................................. 18 （一）投资建议：短期看治理、中期看格局、长期看产业升级 ...............................