腾讯音乐(TME.US)24Q1业绩点评：音乐订阅增长强劲，业绩全面超预期

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2024 年 5 月 15 日 公司研究 音乐订阅增长强劲，业绩全面超预期 ——腾讯音乐（TME.N）24Q1 业绩点评 增持（维持） 事件：公司发布 1Q24 财报，收入、利润均超市场预期。实现营收 67.7 亿元人民币（yoy-3.4%，vs 彭博一致预期 65.5 亿元），毛利率为 40.9%（yoy+7.8pct，vs 彭博一致预期 38.9%），规模效应提升明显，实现调整后净利润 18.1 亿元（yoy+23.9%，vs 彭博一致预期 15.9 亿元）。公司首次宣布派发年度股息，将支付 23 财年年度现金股利约 2.1 亿美元。 点评：在线音乐业务强劲增长，单季度订阅用户净增创历史新高。在线音乐收入 50.1 亿元（yoy+43%，vs 彭博一致预期 48.5 亿元），其中订阅收入强劲增长至 36.2 亿元（yoy+39%，vs 彭博一致预期 35.7 亿元）。1Q24 净增加订阅付费用户数 680 万人，创历史新高，系公司优化会员权益、加强产品互动功能、丰富音乐内容以及推出春节促销活动所致。订阅 ARPPU 达 10.6元，同比提升 15.2%，公司预期全年 ARPPU 将持续稳步增长。其他音乐收入达 13.9 亿元（yoy+54.4%），公司通过多样化和创新的广告形式（如招商广告与线下演出结合）优化供给侧，推动广告收入强劲增长，公司预计 2Q将延续增长趋势。社交娱乐业务收入 17.6 亿元，同比下降 49.7%，社交付费用户数仍实现 12.7%的增长，社交 ARPPU 同比下降 55.4%达 73.4 元。 1Q24 经营利润强劲增长至 19.6 亿元（yoy+41.9%），主要受益于毛利率抬升以及有效的成本管理。1Q 毛利率快速增长，主要系：1）公司与唱片公司和艺术家建立互利共赢的合作关系，提高内容运营效率；高效管理内容成本，增加原创内容；2）降低直播收入分成比例，同时增加了平台内的订阅收入和广告收入。1Q 经营支出同比下降 7.6%至 11.4 亿元：管理费用同比下降6.7%至 9.49 亿元；营销费用同比下降 11.8%至 1.87 亿元，公司预计营销费用在 24Q2 有所上升，24 年将与 23 年保持基本持平。 AI 提升用户体验感，助力平台长期健康成长。公司表明 AI 工具有助于提升用户留存率：1Q 推出自研的开源模拟视频模型驱动器，在开源社区取得较好反响；开发音频大语言模型，能够对比两种音乐的相似性，在推广歌曲上有较好反响；AI 生成歌曲在全平台都取得良好成果；联合腾讯 AI 实验室，发布民族音乐的音乐生成模型；未来会更加关注 Sona、UBiO 等 3D 视觉模型，寻求工具与公司平台更好结合。 投资建议：公司竞争壁垒稳固，音乐订阅业务持续超预期，付费用户及 ARPPU双轮驱动，广告修复弹性较好。维持 24-26 年收入预测 288/312/ 334 亿元；考虑到成本结构优化及运营效率进一步提升，上调 24-26 年经调整归母净利润预测至 73.6/84.0/93.7 亿元（较上次预测+4.3%/+5.1%/+5.0%）；维持“增持”评级。 风险提示：用户付费不及预期、版权成本上升、行业竞争加剧。 公司盈利预测与估值简表 指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 28,339 27,752 28,770 31,156 33,408 增长率（%） -9.3% -2.1% 3.7% 8.3% 7.2% 经调整归母净利润（百万元） 4,745 5,923 7,357 8,400 9,367 经调整归母净利润增长率（%） 24.1% 24.8% 24.2% 14.2% 11.5% 经调整 EPS（元） 1.38 1.73 2.14 2.45 2.73 经调整 P/E 37.7 30.2 24.3 21.3 19.1 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价截止 2024-5-14；按照 1USD=7.1049 RMB 换算；1 ADR=2 普通股 当前价：14.66 美元 作者 分析师：付天姿 CFA，FRM 执业证书编号：S0930517040002 021-52523692 futz@ebscn.com 联系人：杨朋沛 021-52523878 yangpengpei@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 34.32 总市值(亿美元)： 252 一年最低/最高(美元)： 5.7-14.89 近 3 月换手率（%）： 92.3 股价相对走势 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 15.5 22.6 95.7 绝对 30.4 42.2 91.1 资料来源：Wind 相关研报 订阅收入量价齐升，音乐平台商业价值待挖掘——音乐市场专题报告（2024-03-22） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 腾讯音乐（TME.N） 图 1：TME 收入分部情况（百万元） 图 2：TME 在线音乐收入分部情况（百万元） 资料来源：公司 24Q1 投资者演示讲稿 资料来源：公司 24Q1 投资者演示讲稿 图 3：腾讯音乐合作的唱片公司 资料来源：公司 24Q1 投资者演示讲稿 图 4：腾讯音乐 AI 功能（部分） 资料来源：公司 24Q1 投资者演示讲稿 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 腾讯音乐（TME.N） 财务报表与盈利预测（单位：百万元人民币） 利润表 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营收入 28,339 27,752 28,770 31,156 33,408 在线音乐 12,483 17,325 22,361 26,045 28,545 社交娱乐 15,856 10,427 6,409 5,111 4,863 营业成本 -19,566 -17,957 -16,600 -17,510 -18,448 毛利 8,773 9,795 12,170 13,646 14,960 其它收入 516 230 78 42 -22 营业开支 -5,557 -5,018 -5,157 -5,340 -5,430 营业利润 3,732 5,007 7,091 8,349 9,508 财务成本净额 603 911 1,092 1,153 1,216 应占利润及亏损 38 127 -50 -50 -50 税前利润 4,373 6,045 8,132 9,451 10,674 所得税开支 -534 -825 -1,301 -1,512 -1,708 税后经营利润 3,839 5,220 6,831 7,939 8,966 少数股东权益 -162 -300 -470 -536 -598 归母净利