唯品会(VIPS.US)利润改善趋势延续，股东回报举措丰厚

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 唯品会 (VIPS US) 利润改善趋势延续，股东回报举措丰厚 华泰研究 季报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(美元): 23.89 2024 年 5 月 23 日│美国 互联网 1Q24 净利润好于 VA 一致预期 1Q24 唯品会总收入 276.5 亿元，同增 0.4%，增速略低于 VA 一致预期的1.5%，我们认为主要由于季节性气候扰动影响了部分穿戴需求释放。1Q24非 GAAP 净利润 25.8 亿元，对应非 GAAP 净利率 9.3%，同比提升 1.8pp，优于 VA 一致预期的 8.2%。我们维持 2024/2025/2026 年非 GAAP 净利润预测 95/104/111 亿元不变。基于 DCF 估值法的目标价为 23.89 美元（前值：23.34 美 元 ，WACC/永 续 增 长 率 分 别 为 11.8%/0.0% ， 不 变 ）。 对 应2024/2025/2026 年非 GAAP PE 为 10x/9x/8x。维持“买入”评级。 服饰品类需求表现稳健带动收入提升，SVIP 会员用户同比健康增长 1Q24 唯品会总成交额（GMV）为 524 亿元，同增 8.0%（4Q23/3Q23：+21.9/+13.1%yoy），主因服装品类 GMV 实现同比双位数增长的稳健表现。1Q24 唯品会产品收入为 258.5 亿元（占收入比例 93.5%），同比-0.3%，低于 VA 一致预期的同增 1.1%，收入增速与 GMV 增速之间的差距主因退货率提升。1Q24 唯品会活跃客户总数为 4,310 万，同比-1.4%，而超级 VIP（SVIP）的数量在 1Q24 同比增长 11%，并贡献了唯品会 1Q24 总 GMV 的 45%（4Q23:46%）。 毛利率同比稳健改善，谨慎投入带动经营效率优化 1Q24 唯品会毛利率同比改善 2.3pp 至 23.7%，优于 VA 一致预期的 22.7%，我们认为主因与品牌方持续强化的合作关系和规模效应的释放所推动。1Q24 经营费用率为 14.8%，同比上升 0.1pp，其中营销费用率为 2.5%（1Q23：3.0%），履约费用率为 7.2%（1Q23：6.5%），我们认为反映出公司相对谨慎的营销投入力度，以及优化退换货服务对履约成本的影响。管理层称，在 2Q24 公司继续维持了谨慎的外部投放以期较为稳健的利润释放，但仍在不断加强对于 SVIP 的权益提升以建立更好的用户粘性。 股东回报举措不断优化，2Q 高基数影响下收入增长或短期承压 管理层表示，公司将在 2024 年完成约 5 亿美元的回购，而 2025 年将使用不少于 75%的 2024 年非 GAAP 归母净利润用于股息分配和股票回购，基于我们预测的 2024 年利润 95 亿计算，该笔股东回报金额或达 71 亿元，约相当于其 5 月 21 日收盘市值的 11%，彰显了较强的股东回报决心。尽管公司 2Q24 在高基数下或面临一定的短期增长压力（公司指引收入同比下滑5%~0%），但持续优化的股东回报举措有望支撑其估值吸引力。 风险提示：消费复苏不及预期；电商行业竞争激烈超预期，稀释利润率。 研究员 夏路路 SAC No. S0570523100002 SFC No. BTP154 xialulu@htsc.com +(852) 3658 6000 研究员 侯杰 SAC No. S0570523010002 SFC No. BRI004 houjie017864@htsc.com +(86) 10 6321 1166 基本数据 目标价 (美元) 23.89 收盘价 (美元 截至 5 月 21 日) 16.45 市值 (美元百万) 8,922 6 个月平均日成交额 (美元百万) 59.32 52 周价格范围 (美元) 13.48-19.72 BVPS (美元) 9.61 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 103,152 112,856 112,965 122,977 129,344 +/-% (11.88) 9.41 0.10 8.86 5.18 归属母公司净利润 (人民币百万) 6,299 8,106 8,044 8,705 9,196 +/-% 34.56 28.70 (0.77) 8.21 5.64 EPS (人民币，最新摊薄) 9.83 14.40 14.44 15.78 16.84 ROE (%) 19.27 23.26 19.63 17.64 15.77 PE (倍) 11.13 8.12 8.09 7.40 6.94 PB (倍) 2.14 1.78 1.45 1.20 1.01 EV EBITDA (倍) 5.41 3.94 2.84 1.92 1.11 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (1)9192838May-23Sep-23Jan-24May-24(%)唯品会标普500 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 唯品会 (VIPS US) 1Q24 业绩回顾 图表1： 唯品会：季度收入趋势 图表2： 唯品会：季度非 GAAP 归母净利润趋势 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 图表3： 唯品会：季度 GMV 趋势 图表4： 唯品会：季度活跃用户数趋势 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 图表5： 唯品会：季度订单量趋势 图表6： 唯品会：季度客单价趋势 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 (15)(10)(5)0510150501001502002503003504003Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q24收入同比（右轴）(人民币亿元)(yoy%)012345678910051015202530353Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q24非GAAP归母净利润非GAAP归母净利润率（右轴）(人民币亿元)(%)(10)(5)05101520253001002003004005006007003Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q24GMV同比（右轴）(人民币亿元)(yoy%)(8)(6)(4)(2)02468101236384042444648503Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q24季度活跃用户同比（右轴）(百万人)(yoy%)(6)(4)(2)02468101214160501001502002503Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q24订单量同比（右轴）(百万单)(yoy%)(10)(5)0510150501001502002503003503Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q24客单价同比（右轴）(人民币元)(yoy%) 免责声明和披露以