中国外运(601598)业务多元体量领先，股东回报引领价值实现

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 28 [Table_Page] 公司深度研究|物流 证券研究报告 [Table_Title] 中国外运(601598.SH/00598.HK) 业务多元体量领先，股东回报引领价值实现 [Table_Summary] 核心观点： ⚫ 中国初代对外贸易运输企业，体量领先的国际物流巨头。中国外运成立于 1950 年，是中国对外贸易进出口货物运输的总代理。随着中国对外贸易的蓬勃发展，以及多轮的资产并购重组，公司已成为体量领先的国际物流巨头。据公司财报，14-23 年，公司营收 CAGR 为 9%，利润 CAGR 为 15%，平均摊薄 ROE 为 10.5%，据 Transport Topics，公司空运货代货量位于全球第五，海运货代货量位于全球第二。 ⚫ 业务多元化对冲周期，共建稳定利润体量。当前公司已形成货代、专业物流与电商业务三大业务板块，业务结构多元，周期特征不明显。利润构成上，据公司财报，货代、专业物流与投资收益分别贡献了 45%、19%与 47%的营业利润（19-23 年平均），各利润项分属于不同的细分赛道，业务景气度跟随不同的细分产业链，有望共建稳定的利润体量。 ⚫ 积极相应央企价值实现，配置价值吸引力仍具。公司推进回购与分红提升来提升股东回报水平，积极响应央企从价值创造到价值实现的转换。据公司公告，公司多次推出 A 股或 H 股的回购计划，回购节奏紧凑、金额可观。23 年，公司年度分红比例上移至 49.77%，若维持比例不变，24E A 股股息率为 5%，港股股息率为 7%，股东回报可观。 ⚫ 盈利预测与投资建议。预计 24-26 年公司 EPS 分别为 0.59、0.62 与 0.68 元，参考可比公司，给予公司 A 股 24 年 12 倍 PE 估值，对应合理价值为 7.08 元/股；考虑 AH 股溢价因素，给予公司港股 24 年 10倍 PE 估值，对应港股合理价值为 6.37 港元/股。首次覆盖，给予公司A 股“增持”评级，给予公司港股“买入”评级。 ⚫ 风险提示。进出口贸易需求不及预期、空海运运价出现异常偏移、专业物流价格端稳定性不及预期、补贴政策面临向下调整、投资收益不及预期。 盈利预测： [Table_Finance] 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 109294 101705 111,561 113,178 115,419 增长率（%） -12.1% -6.9% 9.7% 1.4% 2.0% EBITDA（百万元） 5055 5828 7,164 7,459 7,871 归母净利润（百万元） 4079 4222 4,299 4,558 4,938 增长率（%） 9.8% 3.5% 1.8% 6.0% 8.3% EPS（元/股） 0.55 0.58 0.59 0.62 0.68 市盈率（P/E） 6.92 8.99 10.20 9.62 8.88 ROE（%） 11.7% 11.2% 10.1% 9.7% 9.4% EV/EBITDA 5.39 6.34 5.19 4.24 3.28 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 [Table_Invest] 公司评级 增持-A/买入-H 当前价格 6.01 元/4.27 港元 合理价值 7.08 元/6.37 港元 报告日期 2024-05-23 [Table_BaseInfo] 基本数据 股票代码 601598.SH 00598.HK 总股本（百万股） 7294.22 7294.22 流通股本（百万股） 5255.92 2038.30 总市值 （百万） 44,349 元 31,146 港元 一年内最高/低价 6.61-4.38 元 4.67-2.54 港元 30 日日均成交量（百万股） 45.92 19.98 30 日日均成交额（百万） 277 元 82 港元 近 3 个月涨跌幅（%） 1.16 23.77 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 许可 SAC 执证号：S0260523120004 0755-82984511 xuke@gf.com.cn 分析师： 代川 SAC 执证号：S0260517080007 SFC CE No. BOS186 021-38003678 daichuan@gf.com.cn 分析师： 周延宇 SAC 执证号：S0260523120008 0755-82534236 zhouyanyu@gf.com.cn 分析师： 钟文海 SAC 执证号：S0260523120011 zhongwenhai@gf.com.cn 请注意，许可,周延宇,钟文海并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： [Table Contacts] -20%-8%5%17%30%42%05/2307/2309/2311/2301/2403/2405/24中国外运沪深300 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 28 [Table_PageText] 中国外运|公司深度研究 目录索引 一、体量领先的国际物流巨头，积极响应央企价值实现 .................................................... 5 （一）背景：招商局物流资产统一运营平台，积极响应央企价值实现 ...................... 5 （二）收支：货代贡献主要收入，毛利端专业物流与货代双线并进 .......................... 8 （三）利润：代理及相关业务以及投资收益是利润的主要来源 ................................. 9 （四）结论：分析盈利能力需分别看向国际货代、专业物流与投资收益 ................ 10 二、国际货代：海运货代为主，关注量价变化 ................................................................. 11 （一）商业模式：组织跨国货物运输的中介，业务易受周期波动影响 .................... 11 （二）代理及相关业务：海运相关业务为核心，关注量价变化 ............................... 13 （三）电商业务：商业模式升级，当前产业链景气正上行 ...................................... 16 三、专业物流：客制化需求，盈利水平相对稳定 ............................................................. 18 四、投资收益：利润重要组成部分，主要由