五粮液(000858)改革深化，价值为先

五粮液(000858) / 白酒Ⅱ / 公司深度研究报告 / 2024.05.29 请阅读最后一页的重要声明！ 改革深化，价值为先 证券研究报告 投资评级:增持(维持) 核心观点 基本数据 2024-05-28 收盘价(元) 150.03 流通股本(亿股) 38.82 每股净资产(元) 37.00 总股本(亿股) 38.82 最近 12 月市场表现 分析师 吴文德 SAC 证书编号：S0160523090004 wuwd01@ctsec.com 分析师 任金星 SAC 证书编号：S0160524010001 renjx@ctsec.com 相关报告 1. 《开门红顺利兑现，目标稳健信心充足》 2024-04-29 2. 《春糖反馈积极，量价优化值得期待》 2024-03-22 3. 《旺季高增，收现亮眼》 2023-10-30 ❖ 价值为先，五粮液挺价势在必行。从 2023 年 1218 至今，针对普五的减量、提价、控货、渠道整理等一系列挺价组合拳已逐渐明朗：1）2024 年经销商合同计划量在 2023 年基础上整体减量 20%；2）2024 年 2 月 5 日起普五出厂价提涨 50 元，由 969 元提至 1019 元；3）2024 年春节后公司暂停发货，以消化渠道库存为主；4）发力渠道整理，发动经销商整治市场上的低价窜货。在这一套挺价组合拳下，市场供给明显收缩，渠道库存控制在相对低位，经销商普遍具有信心，对批价形成强支撑。综合拿货成本上行使得短期内仍或有向上势能，中长期有望理顺量价关系，逐步走出量价博弈困境。 ❖ 营销变革进入深水区，奠定控价基础。五粮液历史上凭借大商制不断攻城略地，获取了最初的快速增长，但同时也遗留下渠道管控薄弱、产销分离、品牌稀释等诸多弊端。2017 年后发起二次创业，在营销体系方面进行大刀阔斧的改革，通过组织扁平化、渠道扁平化、终端体系构建、营销数字化等一系列举措完善营销体系建设，为公司进入稳健的高质量增长阶段奠定了基础。从提价历史来看，普五在批价倒挂环境下提价是常态，操盘手段也愈发精准稳健，在营销改革持续深化基础上，价盘维持向上势头，未来有望持续见证五粮液进入更为顺畅的量价正循环。 ❖ 产品体系不断优化，普五之外仍有潜力。五粮液目前已经形成主品牌“1+3”、系列酒“4+4”的产品矩阵。我们认为五粮液旁系产品策略愈发明晰，配合相关营销举措有望补齐增长：1）1618 着力打造为千元价格带宴席第一品牌，低度五粮液顺应低度化趋势，两者一同加大费投及扫码奖励提升渠道推力；2）经典五粮液发力品牌推广及消费者培育，助力五粮液品牌价值提升；3）产品矩阵完善，推出 45、68 度产品补足差异化需求；4）非标及文创酒进一步丰富产品体系，同时加快陈年酒市场培育建设；5）系列酒继续聚焦大单品战略，加大品牌宣传和文化营销，分类分级市场建设深入推进。 ❖ 投资建议：公司 2024 年维持双位数的收入增长目标，在减量控货、短期业绩预期分歧环境下为市场注入强心剂。我们认为普五“价先”之余，量增仍可通过产品、渠道多元发力实现，伴随营销改革深化，中长期强势能有望逐步形成。看好公司短期内业绩稳健性与中长期量价关系优化下的增长确定性。当前公司估值处于历史相对低位，叠加高分红高股息率特点，配置价值凸显。预计公司 2024-2026 年实现归母净利润 337.2/377.9/421.3 亿元，同比增长11.6%/12.1%/11.5%；对应 PE 为 17.3/15.4/13.8 倍。维持“增持”评级。 ❖ 风险提示：消费场景修复不及预期；食品安全风险；批价提振不及预期 盈利预测： [Table_FinchinaSimple] 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 73969 83272 92175 103018 113575 收入增长率(%) 11.72 12.58 10.69 11.76 10.25 归母净利润(百万元) 26690 30211 33722 37794 42127 净利润增长率(%) 14.17 13.19 11.62 12.08 11.46 EPS(元/股) 6.88 7.78 8.69 9.74 10.85 PE 26.28 18.03 17.27 15.41 13.82 ROE(%) 23.41 23.32 23.03 22.94 22.82 PB 6.15 4.20 3.98 3.53 3.16 数据来源：wind 数据，财通证券研究所（以 2024 年 05 月 28 日收盘价计算） -25%-18%-11%-4%3%10%五粮液沪深300上证指数白酒Ⅱ 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 公司深度研究报告/证券研究报告 前言................................................................................................................................................................... 5 1 营销变革持续推进，普五挺价势在必行 ............................................................................................... 5 1.1 渠道改革复盘：大商制走向扁平化，奠定控价基础 ....................................................................... 5 1.2 提价复盘：倒挂提价是常态，酒企操盘见真章 ............................................................................. 14 1.3 以价为先，挺价组合拳形成 ............................................................................................................. 18 2 产品体系不断优化，普五之外仍有潜力 ............................................................................................. 20 2.1 产品体系清晰，主品 “1+3”、系列酒“4+4”矩阵 ........................................................................... 20 2.2 普五减量之际，看好多元化增长潜力 ............................................................................................. 23 3 品牌营销新