利率专题：海外对比与当下思考，央行买卖国债

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 利率专题 央行买卖国债——海外对比与当下思考 2024 年 06 月 10 日 ➢ 历史上，央行如何买卖国债？ 目前，我国央行主要通过质押式回购参与国债交易，通过公开市场操作向市场投放短期流动性，熨平资金面波动。但需注意的是，质押式回购当中，银行提供的质押券仅作为担保工具，而并未发生所有权转移，也即央行并未直接持有国债。买断式购入方面，央行操作整体较为谨慎，历史上几次购入国债主要是配合特别国债的发行。 ➢ 海外央行如何买卖国债？ （一）美联储：2008 年以来的两轮 QE 美联储 QE 主要是在常规货币政策工具受限情况下采取的非常规货币政策。在经济基本面承受较大压力的情况下，名义利率触及较低水平，货币政策由价格型调控转向数量型调控。从操作来看，不同于公开市场操作买卖短期债券，QE 通过大量买入中长期债券压低长期利率，增加市场流动性，从而刺激经济复苏，两次实施 QE 期间美联储大幅扩表。 （二）日央行：2000 年以来的 QE 与 QQE 2000 年以来，为了应对持续的经济复苏放缓和通货紧缩问题，日本央行不断加码货币宽松政策，期间政策利率无限接近于 0%，伴随着国债的大量购买。2016/9 引入 YCC 后，对收益率的调控也愈发精准，通过购买国债将长端收益率控制在合意区间。2024/3 退出负利率和 YCC 后，仍维持了国债的购买规模，以确保良好的金融环境。 ➢ 当下怎么看？ 央行买卖国债，作为货币政策工具箱的充实优化，一方面在传统货币政策工具外，能补充央行调控流动性投放以及收益率曲线的方式，另一方面也体现了财政货币政策的协调配合。我国国债市场规模已居全球第三，流动性明显提高，这为央行在二级市场开展国债现券买卖操作提供了客观可能性和操作的意义。 相较海外央行历史上在常规货币政策工具用尽情况下采用的 QE，我国常规货币政策空间仍存，政策利率和零利率仍有距离，降准也仍有空间，且当前国内宏观经济状态也处于逐步修复区间，或尚未达到开启 QE 的阶段。 短期视角下，根据《金融时报》：“从央行近期的多次表态来看，当下并不会进行国债的购买。”一方面，银行体系流动性合理充裕，超长期特别国债发行节奏平滑，央行买债进行流动性管理的必要性不强；另一方面，债券市场需求旺盛，若央行在二级市场购债，容易造成供需的进一步失衡。关于“在必要时卖出国债”，长期国债收益率主要反映长期经济增长和通胀的预期，同时也受到无风险资产相对缺乏等因素的扰动。因而央行若下场卖债或更多是出于对长端收益率回归合理区间的引导，重在平衡供求关系，也并不意味着政策收紧引导收益率持续上行，中期视角下长端收益率的中枢和趋势仍和经济基本面相关联，而这又会影响央行对于资金和短端的引导，值得我们进一步观察。 长期视角下，央行买卖国债是货币政策工具手段的扩充优化，或将成为公开市场操作进行基础货币调节的工具之一，并可同时通过国债买卖调节市场供求，促进收益率平稳运行。同时，也是财政货币政策协调配合的体现，但整个过程或是温和渐近式的。 ➢ 风险提示：政策不确定性；基本面变化超预期；海外地缘政治风险 [Table_Author] 分析师 谭逸鸣 执业证书： S0100522030001 邮箱： tanyiming@mszq.com 研究助理 何楠飞 执业证书： S0100123070014 邮箱： henanfei@mszq.com 相关研究 1.固收周度点评 20240609：要担心年中流动性扰动吗？-2024/06/09 2.高频数据跟踪周报 20240608：本周有色金属价格回落-2024/06/08 3.流动性跟踪周报 20240608：DR007 下行至 1.77%-2024/06/08 4.转债策略研究系列：6 月转债策略：挖掘偏债转债中低估标的-2024/06/07 5.城投随笔系列：城投如何参与收储存量房？-2024/06/07 固收专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 历史上，央行如何买卖国债？ .................................................................................................................................. 3 2 海外央行如何买卖国债？ ......................................................................................................................................... 5 2.1 美联储：2008 年以来的两轮 QE .................................................................................................................................................... 5 2.2 日央行：2000 年以来的 QE 与 QQE ............................................................................................................................................. 7 3 当下怎么看？........................................................................................................................................................ 11 4 风险提示 .............................................................................................................................................................. 13 插图目录 .................................................................................................................................................................. 14 表格目录 ......................................................................................................................