非银行业点评：回调后的“黄金坑”：情绪、政策、基本面再平衡

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 非银行业点评 回调后的“黄金坑”:情绪、政策、基本面再平衡 2025 年 04 月 15 日 [Table_Author] 分析师：张凯烽 研究助理：李劲锋 执业证号：S0100524070006 执业证号：S0100124080012 邮箱：zhangkaifeng@mszq.com 邮箱：lijinfeng_2@mszq.com ➢ 事件：4/13 央行发布 3 月金融数据。3 月末，广义货币(M2)余额 326.06万亿元，同比增长 7%。狭义货币(M1)余额 113.49 万亿元，同比增长 1.6%。2025 年 3 月末，社会融资规模存量为 422.96 万亿元，同比增长 8.4%。2025年一季度社会融资规模增量累计为 15.18 万亿元，比上年同期多 2.37 万亿元。 ➢ 从 3 月金融数据来看，前期增量政策逐步落地显效，政府债券发行放量对社融增速提供有力支撑。尽管近期伴随关税政策的不确定性，非银板块估值回调明显。我们认为当前情绪、政策、基本面三个方面有望再平衡，关税政策博弈后的非银板块迎来配置“黄金坑”。 ➢ 情绪端，伴随近期美国关税政策的不确定影响，非银板块近期回调明显，我们认为站在当前时点，在美国关税政策逐步明晰以及我国应对及时的背景下，情绪面带来对板块估值的拖累有望逐步减缓，伴随非银板块公司业绩基本面的支撑，券商、保险等板块 1Q25 业绩有望保持良好增长态势，情绪有望伴随基本面表现而逐步修复。 ➢ 政策端，逆周期政策逐步加码落地，一揽子宏观调控政策适时发力有望有效托底宏观经济。从 3 月金融数据来看，前期增量政策逐步落地显效，政府债券发行放量对社融增速提供有力支撑。短期关税政策的博弈并不改变经济持续保持韧性和稳中向好的态势，企业盈利回暖和 ROE 回升有望有力支撑资本市场基本面表现和估值回升。 ➢ 资金端，今年以来，央行多次表态择机“降准降息，适时加大公开市场操作力度，增加流动性供给”并有效配合财政政策的发力，有望最大程度上发挥组合政策的效果，同时充足的流动性有望稳定资产价格和资本市场稳定。 ➢ 保险公司权益约束放松，权益投资空间打开，资产端有望充分受益市场反弹。2025 年 4 月 8 日，国家金融监督管理总局发布《关于调整保险资金权益类资产监管比例有关事项的通知》（以下简称《通知》），《通知》上调权益资产配置比例上限：[150%,200%)、[250%,300%)和 350%以上这三个档位的权益资产配置比例（即权益资产规模/上季度末总资产规模，以下简称“权益配置比例”）分别提升 5%，分别从 25%/35%/45%提升至 30%/40%/50%，我们测算短期内有望使中国太保、中国人保和中国太平理论上可以将权益配置比例提升 5%，带来的理论权益增配规模分别为 1417 亿元、883 亿元和 867 亿元，合计约 3168 亿元增量资金。《通知》优化保险资金比例监管政策，加大对资本市场和实体经济的支持力度，我们认为伴随宏观经济修复，保险资、负两端均有望受益而带动估值反弹。 ➢ 寿险方面：伴随“报行合一”推进费用控制，以及预定利率下调及分红险产品和保障型产品开发，2025 年主要上市险企 NBVM 提升趋势有望延续，个险渠道人力呈现企稳回升态势，银保渠道规模、价值贡献有望同步提升，积极应对利率下行下潜在“利差损”风险，逐步提升分红险占比，降低传统险占比，产品结构有望持续优化。综合考虑保费增长态势及同期基数，我们预计头部险企新业务价值增速：新华保险>中国太保>中国平安>中国人保>阳光保险>中国人寿。 ➢ 产险方面：优化产品供给和服务，承保和理赔表现均有望同比提升。中国人保 2025 年 4 月 13 日发布业绩预增预告，预计 1Q25 实现归母净利润 116.52亿元至 134.45 亿元，同比增长 30%至 50%。财险龙头率先发布一季度业绩预增预告，我们认为体现了财险、寿险和投资等业务板块同步优化的趋势。财险业绩方面，1Q25 自然灾害和巨灾赔付有望小幅改善，同时承保端和理赔端严控业务质量，部分非车险业务出清也有望提升 COR 表现，头部上市险企如中国平安、中国太保、阳光保险、中国太平等公司的财险业绩有望实现显著提升。 ➢ 截至 2025 年 4 月 11 日，保险指数 PE-TTM 为 7.66X，位于 5 年 0.20%的极低分位数；PB-MRQ 为 1.25X，处于 5 年 34.40%分位数。我们认为是配置保险板块的舒适区，大幅回调后的板块估值仍处较低位置，伴随后续宏观政策逐步 推荐 维持评级 相关研究 1.非银行业周报 20250413：券商一季度业绩预喜，板块估值修复可期-2025/04/13 2.保险行业 2024 年年报综述：迎接价值增长新起点-2025/04/08 3.保险行业点评：长期的力量：调整偿付能力，拓宽权益投资空间-2025/04/08 4.非银行业周报 20250406：险企持续举牌，提升权益投资收益空间-2025/04/06 5.非银行业点评：寿险开门红表现平稳，财险多险种共振支撑增长-2025/04/06 行业点评/非银行金融 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 落地，有望进一步提振市场预期，带动资本市场活跃度提升，保险资、负两端均有望受益而带动估值反弹，建议积极关注中国太保，关注中国财险、新华保险、阳光保险、中国太平、中国平安、中国人寿。 ➢ 上市券商陆续发布 25Q1 业绩预增公告，财富管理与自营业务贡献显著。截至 4/14 已有 11 家上市券商发布 25Q1 业绩预增相关公告，归母净利润方面，国泰海通（350%~400%）、东吴证券（100%~120%）同比增速均超 1 倍，中国银河（70%~90%）、东方证券（62%）、兴业证券（57%）、华泰证券（50%~60%）、华安证券（80%~100%）、中金公司（50%~70%）、中信建投（50%）同比增速保持在 50%及以上。若不考虑吸收合并后的国泰海通，且区间按下限统计，10 家券商平均归母净利润增速达到 49%。25Q1 市场交投热度保持高位，投行业务收入有所回升，各家公司公告在说明 25Q1 业绩增长原因时，也相应提到财富管理、交易投资、投行业务收入大幅增长。除自营投资外，其他业务条线也出现边际改善信号。我们认为 2025 年券商业绩修复向好趋势有望延续。 ➢ 3 月 M1 与社融同比增速保持回升趋势，经济基本面与股市交投热度具备韧性。4/13 央行发布金融数据显示，货币方面，3 月末，广义货币(M2)余额 326.06万亿元，同比增长 7%，同比增速与 2 月持平。狭义货币(M1)余额 113.49 万亿元，同比增长 1.6%，同比增速较 2 月提升 1.50pct，回升至 2024 年 3 月以来最高水平。存量方面，2025 年 3 月末社会融资规模存量为 422.96 万亿元，同比增长 8.4%，增速较 2 月增加 0.20pct，也为 2024 年 5 月至今最高增速值。从主要