敷尔佳(301371)公司点评报告：线上＆械品驱动收入稳健增长，关注H2护肤新品推广情况

公 司 研 究 2024.08.30 1 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 敷 尔 佳 （ 301371） 公 司 点 评 报 告 线上＆械品驱动收入稳健增长，关注 H2 护肤新品推广情况 分析师 刘章明 登记编号：S1220523050001 谷寒婷 登记编号：S1220524030001 推 荐 ( 维 持 ) 公 司 信 息 行业 品牌化妆品 最新收盘价(人民币/元) 28.35 总市值(亿)(元) 113.42 52 周最高/最低价(元) 53.36/25.94 历 史 表 现 数据来源：wind 方正证券研究所 相 关 研 究 《敷尔佳(301371)：线上＆化妆品驱动增长，销售费率提升短期盈利承压》2024.05.04 事件：公司披露 24 年中期业绩： 24H1：收入 9.40 亿元/+8.2%，归母净利润 3.40 亿元/-3.7%，扣非归母净利润 3.24 亿元/-5.5%。 24Q2：收入 5.31 亿元/+7.1%，归母净利润 1.89 亿元/-2.8%，扣非归母净利润 1.82 亿元/-5.6%。 收入拆分：线上＆械品驱动成长，关注新渠道放量和新品节奏 分品类：医疗器械收入 4.59 亿元/+14.65%，毛利率 81.29%/-4.56pct，医疗器械板块引领增长，预计主系械字号在抖音放量驱动，毛利率略有下降主系单片拉新和货补政策等影响；化妆品收入 4.81 亿元/+2.68%，毛利率81.53%/+0.93pct，24H2 有望迎来妆品新品的集中推广，有望贡献显著增量。 分渠道：线上直销收入 4.26 亿元/+29.23%为增长核心，预计天猫、京东稳健增长，抖音等新渠道预计高速增长；线上代销、经销收入 0.46 亿元/-25.81%；线下经销、直销收入 4.67 亿元/-1.91%，线下当前仍处调整中。 盈利拆分：折旧摊销及相关费用投放短期影响盈利水平 24Q2 毛利率为 81.41%/-1.5pct，24Q2 归母净利为 35.55%/-3.6pct，主要系线上销售占比增长带动相关销售费用增加、公司北方美谷基地启用后折旧摊销费用增加以及持续加大研发投入所致。 24Q2 销售、管理、研发费率各 31.58%/+4.6pct、4.37%/+0.1pct、1.83%/+0.7pct，公司对创新研发持续投入，销售费用增长主要系公司线上占比提升导致销售投放增加。 投资建议：公司为透明质酸敷料龙头，深耕专业护肤领域多年，渠道扩展线上业绩良好，线下经销有望边际改善。未来将打造贴片式护肤全功效单品矩阵强化“面膜龙头”心智，次抛精华等其他品类也有望持续孵化。预估 24-26 年归母净利润为 7.9/8.7/9.6 亿元，对应 PE 为 14/13/12x，给予“推荐”评级。 风险提示：行业增长失速及竞争加剧、渠道竞争恶化、新品表现不及预期。 方 正 证 券 研 究 所 证 券 研 究 报 告 -51%-41%-31%-21%-11%-1%23/8/3023/11/2924/2/2824/5/2924/8/28敷尔佳沪深300敷尔佳(301371) 公司点评报告 2 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 [Table_ProFitForecast] 盈 利 预 测 （人民币） 单位/百万 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 1934 2158 2413 2707 (+/-)% 9.29 11.63 11.80 12.20 归母净利润 749 790 867 964 (+/-)% -11.56 5.46 9.67 11.20 EPS (元) 1.99 1.98 2.17 2.41 ROE(%) 13.38 12.92 12.98 13.19 PE 19.20 14.35 13.09 11.77 PB 2.73 1.85 1.70 1.55 数据来源：wind 方正证券研究所 注：EPS 预测值按照最新股本摊薄 敷尔佳(301371) 公司点评报告 3 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 [Table_Forcast] 附录:公司财务预测表 单位：百万元(人民币) 资产负债表 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 3480 3855 4192 4495 营业总收入 1934 2158 2413 2707 货币资金 3317 3369 3642 3898 营业成本 344 399 458 528 应收票据 0 0 0 0 税金及附加 34 22 24 27 应收账款 18 121 141 151 销售费用 532 701 796 893 其它应收款 3 10 9 12 管理费用 90 97 101 108 预付账款 15 70 83 91 研发费用 33 32 36 41 存货 123 171 204 231 财务费用 -75 -99 -101 -109 其他 3 113 113 113 资产减值损失 0 0 0 0 非流动资产 2409 2927 3271 3666 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期投资 0 404 621 932 投资收益 13 34 40 44 固定资产 664 588 486 386 营业利润 1001 1053 1155 1283 无形资产 28 75 138 186 营业外收入 6 0 0 0 其他 1717 1859 2026 2161 营业外支出 3 0 0 0 资产总计 5889 6782 7463 8161 利润总额 1004 1053 1155 1283 流动负债 268 647 765 838 所得税 255 263 289 321 短期借款 0 0 0 0 净利润 749 790 866 962 应付账款 130 54 69 72 少数股东损益 0 0 0 -2 其他 137 593 696 766 归属母公司净利润 749 790 867 964 非流动负债 20 20 20 20 EBITDA 954 1094 1236 1338 长期借款 0 0 0 0 EPS（元） 1.99 1.98 2.17 2.41 其他 20 20 20 20 负债合计 288 668 785 858 主要财务比率 2023A 2024E 2025E 2026E 少数股东权益 0 0 -1 -2 成长能力(同比增长率%) 股本 400 400 400 400 营业总收入 9.29 11.63 11.80 12.20 资本公积 2780 2780 2780 2780 营业利润 -11.57 5.24 9.67 11.07 留存收益 2421 2935 3498 4125 归属母公司净利润 -11.56 5.46 9.67 11.20 归属母公司股东权益 5601