千禾味业(603027)中报点评：二季度收入承压，期待下半年经营改善

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 千禾味业 603027.SH 评 ⚫ 事件：公司公布 24 中报，营收 15.89 亿／+3.78%；归母净利 2.51 亿／-2.38%；扣非归母 2.46 亿／-3.73%；毛利率 35.61%／-2.68pct；归母净利率15.77%／-0.99%。 ⚫ Q2 营收/利润双下滑，毛利率降+销售费率升拖累严重。Q2 营收 6.94 亿/-2.53%，归母净利 0.96 亿/ -14.16%，归母净利率 13.77%/-1.87pct。扣非归母 0.95 亿/-14.73%。其中，Q2 毛利率 35.16%/-2.27pct。Q2 销售/管理/研发费用率为15.96%/3.37%/2.43%，同比+2.48pct/-0.80pct/+0.06pct，人员费用增加使得销售费用增加，限制性股权激励费用减少使得管理费用下降。 ⚫ 酱油平淡，食醋不及预期。24H1 营收分产品看，酱油营收 10.00 亿元/+3.5%；食醋营收 2.02 亿元/-8.18%；其他营收 3.56 亿元/+0.11%；原辅料包材、广宣品等营收 0.30 亿元。24H1 营收分渠道看，经销模式实现营收 11.83 亿元/+3.39%，直销渠道实现营收 3.76 亿元/+3.33%。 ⚫ 下半年精细化管理，强化营销。公司下半年经营计划：1）产品为王，强化品质，深入市场了解市场需求，深度梳理产品体系，更加精准匹配产品与营销场景；适时推出新产品，快速满足用户需求。2）精细化管理，提高经营质量，发掘产供销每一个环节的成本空间，扩大可选供应商范围、增加优质原料来源，在充分保障产品品质的基础上，提升原料利用率、增加副产物价值。3）强化营销，开源增收，继续强化营销网络建设，更加注重不同产品与不同地区、不同消费行为、不同饮食习惯的精准匹配，强化对经销商和销售合作伙伴的赋能，形成合力，共同促进营销网络的快速、健康构建。 ⚫ ⚫ 由于需求端承压我们下调了收入预测及毛利率预测，预测公司 24-26 年 EPS 分别为 0.54/0.62/0.65 元（调整前 24/25 年为 0.64 /0.77 元），使用 FCFF 估值法，对应公司目标价 12.39 元，维持“增持”评级。 风险提示 ⚫ 行业竞争加剧，产品复购率低于预期，渠道拓展不及预期，食品安全问题，成本下降不及预期 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 2,436 3,207 3,309 3,541 3,751 同比增长(%) 26.6% 31.6% 3.2% 7.0% 5.9% 营业利润(百万元) 400 631 664 754 797 同比增长(%) 48.3% 57.7% 5.1% 13.6% 5.8% 归属母公司净利润(百万元) 344 530 557 633 669 同比增长(%) 55.4% 54.2% 5.0% 13.7% 5.8% 每股收益（元） 0.33 0.52 0.54 0.62 0.65 毛利率(%) 36.6% 37.1% 37.0% 37.8% 37.4% 净利率(%) 14.1% 16.5% 16.8% 17.9% 17.8% 净资产收益率(%) 15.5% 17.7% 15.1% 16.2% 15.9% 市盈率 33.0 21.4 20.4 18.0 17.0 市净率 4.8 3.1 3.0 2.8 2.6 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2024年09月06日） 11.06 元 目标价格 12.39 元 52 周最高价/最低价 17.82/11.06 元 总股本/流通 A 股（万股） 102,773/96,124 A 股市值（百万元） 11,367 国家/地区 中国 行业 食品饮料 报告发布日期 2024 年 09 月 19 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现% -17.89 -21.28 -24.99 -35.43 相对表现% -15.18 -17.94 -14.94 -20.2 沪深 300% -2.71 -3.34 -10.05 -15.23 谢宁铃 xieningling@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520070001 蔡子廷 caiziting@orientsec.com.cn 零添加势能向好，看好公司中长期发展：——千禾味业 2023 年中报点评 2023-09-08 零添加长板打开局面，调味品龙头正启航：——千禾味业首次覆盖报告 2022-10-13 二季度收入承压，期待下半年经营改善 增持 （维持） 千禾味业中报点评 —— 二季度收入承压，期待下半年经营改善 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 表 1：FCFF 目标价敏感性分析及估值假设主要参数 目标价敏感性分析 永续增长率 Gn(%) WACC(%) 12.39 1.00% 2.00% 3.00% 4.00% 5.00% 7.38% 13.89 15.54 17.95 21.78 28.83 7.88% 12.87 14.22 16.13 19.02 23.91 8.38% 11.99 13.11 14.65 16.89 20.45 8.88% 11.22 12.16 13.42 15.19 17.88 9.38% 10.55 11.35 12.39 13.82 15.90 9.88% 9.96 10.64 11.51 12.68 14.33 10.38% 9.43 10.01 10.75 11.72 13.05 10.88% 8.96 9.46 10.09 10.90 11.99 11.38% 8.53 8.97 9.51 10.20 11.10 估值假设主要参数 所得税税率 T 15.00% 永续增长率 Gn(%) 3.00% 无风险利率 Rf 2.13% 无杠杆影响的β系数 1.03 考虑杠杆因素的β系数 1.05 市场收益率 Rm 9.16% 公司特有风险 0.00% 股权投资成本（Ke） 9.51% 债务比率 D/(D+E) 2.01% 债务利率 rd 3.85% WACC 9.38% 数据来源：Wind，东方证券研究所 千禾味业中报点评 —— 二季度收入承压，期待下半年经营改善 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表 利润