沧州明珠(002108)BOPA盈利短期承压，隔膜业务持续推进

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 沧州明珠 002108.SZ ⚫ 事件：公司近期发布 2024 年半年报。上半年实现营业收入 12.3 亿元，同比-6.3%；实现归母净利润 0.9 亿元，同比-46.8%。单二季度来看，公司实现营业收入7.3 亿元（+4.8%），实现归母净利润 0.3 亿元（-65.8%）。盈利水平方面，公司上半年毛利率为 17.0%，同比-1.0pct，净利率为 7.2%，同比-5.8pct。利润下滑的主要原因包括：（1）主要应用于燃气和给水领域的 PE 管道销量较同期有所下降；（2）BOPA 膜业务毛利率由正转负，上半年毛利率仅为-0.8%；（3）锂电隔膜销量虽略高于去年同期，但受市场影响降价较多，毛利率也由同期的 29.0%下降至23.8%。 ⚫ 坚决拓展隔膜业务，长期产能规划接近 25 亿平。公司锂电隔膜子公司上半年取得3255 万利润，在竞争激烈的锂电材料行业表现较为亮眼。2023 年底公司拥有 3.9 亿平隔膜产能，同时规划有芜湖 4 亿平湿法项目、沧州 5 亿平干法项目和沧州 12 亿平湿法项目，远期规划接近 25 亿平。随着上半年芜湖项目 2 亿平隔膜投产，公司有效产能已接近 6 亿平，同比增长 50%，未来公司在建干法和湿法项目还将陆续投产，过去的产能瓶颈将得到解决，并带动公司在隔膜行业中的竞争力不断提升。 ⚫ BOPA 薄膜短期竞争加剧，长期市场需求仍会稳步增长。近几年随着下游消费产业结构调整，BOPA 膜产品会实现全面升级，药包、锂电池铝塑膜、特种尼龙薄膜材料等新应用领域以及海外市场将打开 BOPA 膜市场空间。公司募投项目芜湖 3.8 万吨 BOPA 膜产能已于上半年正式投产，虽然行业竞争激烈导致常规产品进入微利阶段，但公司新上的异步拉伸生产线具备宽幅宽、速度快、产能高等优势，随着新产能爬坡达产，其综合竞争力也将得到进一步提高，毛利率也有望盈利修复。 ⚫ 我们预测公司 24-26 年每股收益分别为 0.11、0.22、0.28 元（前期 24-25 年预测值分别为 0.28、0.31 元，预测值调整原因主要为当前隔膜价格存在下行压力， BOPA薄膜竞争激烈且公司募投项目投产进度不及预期，因此下调隔膜价格、BOPA 销量及毛利率），参考可比公司 25 年估值水平，给予公司 25 年 14 倍市盈率，对应目标价为 3.08 元，维持增持评级。 风险提示 ⚫ 新能源汽车销量不及预期；产能投放不及预期；隔膜海外销量不及预期；行业竞争加剧导致价格继续下降。 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 2,835 2,619 3,441 4,307 5,058 同比增长(%) -1.9% -7.6% 31.4% 25.2% 17.4% 营业利润(百万元) 345 327 211 425 547 同比增长(%) -19.7% -5.4% -35.3% 101.0% 28.8% 归属母公司净利润(百万元) 281 273 178 360 464 同比增长(%) -23.2% -3.0% -34.6% 101.7% 28.9% 每股收益（元） 0.17 0.16 0.11 0.22 0.28 毛利率(%) 16.7% 14.5% 12.2% 16.0% 17.4% 净利率(%) 9.9% 10.4% 5.2% 8.4% 9.2% 净资产收益率(%) 6.4% 5.3% 3.5% 6.8% 8.3% 市盈率 17.9 18.4 28.1 14.0 10.8 市净率 1.0 1.0 1.0 0.9 0.9 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2024年09月19日） 3 元 目标价格 3.08 元 52 周最高价/最低价 4.21/2.87 元 总股本/流通 A 股（万股） 167,270/164,836 A 股市值（百万元） 5,018 国家/地区 中国 行业 新能源汽车产业链 报告发布日期 2024 年 09 月 20 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现 0.67 -2.91 -6.25 -26.18 相对表现 -0.07 1.88 3.18 -12.08 沪深 300 0.74 -4.79 -9.43 -14.1 卢日鑫 021-63325888*6118 lurixin@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860515100003 李梦强 limengqiang@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517100003 杨雨浓 yangyunong@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860524090005 BOPA 盈利短期承压，隔膜业务持续推进 增持（维持） 隔膜销量保持增长，加码扩产湿法项目 2023-09-25 沧州明珠动态跟踪 —— BOPA盈利短期承压，隔膜业务持续推进 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 表 1：沧州明珠可比公司估值水平 公司 代码 最新价格（元）2024/9/19 每股收益（元） 市盈率 2023A 2024E 2025E 2026E 2023A 2024E 2025E 2026E 恩捷股份 002812 25.18 2.59 1.15 1.81 2.52 9.74 21.83 13.94 10.00 星源材质 300568 6.98 0.43 0.45 0.58 0.77 16.27 15.54 12.04 9.07 壹石通 688733 13.59 0.12 0.35 0.59 0.90 110.67 38.67 23.02 15.06 伟星新材 002372 10.69 0.90 0.86 0.95 1.05 11.88 12.45 11.29 10.13 和顺科技 301237 18.71 0.18 0.46 0.87 1.25 102.24 40.45 21.59 14.92 双星新材 002585 4.35 -0.15 0.12 0.36 0.63 -29.92 35.31 12.02 6.91 公元股份 002641 3.87 0.30 0.29 0.32 0.35 13.11 13.40 12.25 10.97 最大值 110.67 40.45 23.02 15.06 最小值 (29.92) 12.45 11.29 6.91 平均数 33.43 25.38 1