涪陵榨菜(002507)新视角下的投资机会

证券研究报告 | 公司深度报告 2024 年 12 月 01 日 强烈推荐（维持） 新视角下的投资机会 消费品/食品饮料 目标估值：21.00 元 当前股价：14.68 元 市场上对涪陵榨菜的主要担忧在于公司及行业成长性放缓，同时历史上所体现的强提价能力也有所减弱，估值修复难度大。行业层面看，增长放缓是事实，但包装化趋势下，新消费场景、人群、渠道对行业增长仍有明显驱动。更重要的是，我们认为当前阶段应以新的投资视角来看待公司投资逻辑，一方面公司业绩企稳，内部管理改善，竞争优势强化，未来业绩更加平稳周期性减弱；另一方面公司现金流充裕，逐步进入资本开始减弱，资本回报提升的战略新阶段。建议关注业绩企稳周期性弱化，投资回报提升拉动的估值修复，我们预计 24-26年 EPS 为 0.75、0.82、0.87 元，给予 25 年目标价 21 元，对应 25X 估值，给予“强烈推荐”评级。  行业层面：预期增速下降，包装化的趋势下关注消费力拐点+升级新方向。虽然行业整体消费量增长放缓，但我国腌制品行业目前仍有一定增长驱动，主要体现在：1）行业规范性提升，包装化替代趋势延续；2）健康趋势下轻盐产品兴起，产品接受度提升，拉动消费端需求增长；3）消费场景、人群、渠道不断完善拓展，年轻群体消费潜力得到挖掘，消费场景日益多元化，同时线上、餐饮等渠道拓展也带动了行业的进一步增长。  公司层面：根基牢固优势显著，管理变革催化改善。第一，公司在行业内的竞争优势断档领先，并在持续扩大，主要体现在：1）公司在行业内的市占率大幅领先，也是唯一上市公司，规模优势显著，龙头地位稳固，未来份额有望继续提升。2）营销阶段性投入，对产品及品牌不断更新升级，品牌影响力更加领先。3）窖池建设基本落地，由于公司是原材料青菜头的最大采购方，因此窖池建成后对原料的存储能力提升，某种程度上也能提高公司对于原料价格的影响力，从而加强成本控制能力。第二，公司积极调整策略，主业榨菜上公司推出战略单品，重夺 2 元价格带。品类拓展上，公司调整产品+政策发力，其他品类有望触底反弹。渠道拓展上，公司餐饮渠道突破，贡献度不断提升。第三，公司内部变革管理优化，新董事长上任，立足主业积极探索发展，同时对公司组织架构、人员考核等做出调整，架构更加扁平化，研发与销售反馈顺畅，经营团队上更加市场化运营，使得管理效率提高的同时，内部人员市场化竞争及晋升机制优化，团队更具活力与斗志。  投资建议：业绩企稳回报提升，新视角下估值有望修复，给予“强烈推荐”评级。历史上提价驱动是市场最核心关注点，因为公司货值小，价格提升能力强。未来价格提升的预期及弹性都有所减弱，但同时，公司也进入了新的发展阶段，除了需要关注提价动力以外，公司不断强化竞争优势，提升渠道管控和内部管理效率，使得发展更加稳健。在当前政策推动消费力稳健复苏的趋势下，公司通过经营策略调整，业绩改善趋势确立，同时在资本扩张即将完成的阶段，未来高盈利和高分红也是大趋势，投资回报改善同样值得关注，新视角下估值有望修复。公司当前估值处于历史分位 7%的水平，24 年公司股息率预计 2.5%，随着分红率提升，未来有望提升至3%以上，叠加业绩改善趋势，我们预计 24-26 年 EPS 为 0.75、0.82、0.87 基础数据 总股本（百万股） 1154 已上市流通股（百万股） 1149 总市值（十亿元） 16.9 流通市值（十亿元） 16.9 每股净资产（MRQ） 7.4 ROE（TTM） 9.8 资产负债率 6.0% 主要股东 重庆市涪陵国有资产投资经营集团有限公司 主要股东持股比例 35.26% 股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现 -2 6 -7 相对表现 -2 -2 -19 资料来源：公司数据、招商证券 相关报告 1、《涪陵榨菜（002507）—收入迎改善，成本红利兑现》2024-10-30 2、《涪陵榨菜（002507）—榨菜业务稳健，期待成本红利》2024-08-30 3、《涪陵榨菜（002507）—渠道压力释放，业绩改善可期》2024-04-29 于佳琦 S1090518090005 yujiaqi@cmschina.com.cn 任龙 S1090522090003 renlong1@cmschina.com.cn -30-20-100102030Dec/23Mar/24Jul/24Nov/24(%)涪陵榨菜沪深300涪陵榨菜（002507.SZ） 敬请阅读末页的重要说明 2 公司深度报告 元，给予 25 年目标价 21 元，对应 25X 估值，给予“强烈推荐”评级。  风险提示：需求恢复不及预期、行业竞争加剧、原材料成本上涨、资本开支增加超预期。 财务数据与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万元) 2548 2450 2486 2699 2905 同比增长 1% -4% 1% 9% 8% 营业利润(百万元) 1055 976 1027 1129 1198 同比增长 21% -8% 5% 10% 6% 归母净利润(百万元) 899 827 865 951 1008 同比增长 21% -8% 5% 10% 6% 每股收益(元) 1.01 0.72 0.75 0.82 0.87 PE 14.5 20.5 19.6 17.8 16.8 PB 1.7 2.1 1.9 1.8 1.7 资料来源：公司数据、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 3 公司深度报告 正文目录 前言 .................................................................................................................... 5 一、 行业层面：包装化趋势延续，新产品带动需求 ......................................... 5 1、行业规范性提升，包装化替代驱动增长 ........................................................ 5 2、健康趋势下轻盐产品兴起，拉动消费端需求 ................................................. 6 3、消费人群、场景不断延伸，新渠道持续拓展 ................................................. 7 二、 公司层面：根基牢固优势显著，管理变革催化改善 .................................. 8 1、核心优势：竞争优势断档领先并持续扩大 .................................................... 8 1）行业内规模及份额优势显著 ...............................................