碳酸锂成本控制优秀，或受益小金属出口管制

市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告：有色金属 | 公司深度报告 2024 年 12 月 6 日 股票投资评级 买入|维持 个股表现 资料来源：聚源，中邮证券研究所 公司基本情况 最新收盘价（元） 38.22 总股本/流通股本（亿股） 7.21 / 7.11 总市值/流通市值（亿元） 276 / 272 52 周内最高/最低价 41.22 / 25.53 资产负债率(%) 23.0% 市盈率 12.13 第一大股东 中色矿业集团有限公司 研究所 分析师:李帅华 SAC 登记编号:S1340522060001 Email:lishuaihua@cnpsec.com 研究助理:杨丰源 SAC 登记编号:S1340124050015 Email:yangfengyuan@cnpsec.com 中矿资源(002738) 碳酸锂成本控制优秀，或受益小金属出口管制 ⚫ 投资要点 公司成立于 1999 年，前身为地质勘查公司。2014 年在深交所上市，2018 年收购东鹏新材，增加稀有轻金属业务。2022 年，公司收购津巴布韦 Bikita 矿山。2023 年 7 月，公司投资修建的“Bikita 锂矿200 万吨/年锂辉石建设工程项目和锂矿 200 万吨/年透锂长石改扩建工程项目建设完成并正式投料试生产。2023 年 11 月，公司所属江西春鹏锂业投资修建的年产3.5万吨高纯锂盐项目正式点火投料试生产运营。2024 年，公司收购赞比亚 Kitumba 铜矿和 Tsumeb 冶炼厂进入铜领域，进一步提高资源优势。 坐拥世界级锂矿资源，不断增储体现强大地勘能力。公司于 2022年 7 月完成 Bikita 矿山的收购，获取其 100%权益，完成了矿端至冶炼端的一体化布局。公司收购之初，Bikita 矿山矿石量为 2941 万吨，碳酸锂当量为 85 万吨，经历了三次增储之后，矿石量提升至 11335万吨，碳酸锂当量达到 288.5 万吨，相较收购初期提升了 200 万吨以上，同时矿石品位基本保持了平稳，较大的降低了收购成本，体现出公司强大的地勘能力。 自供率提升+不断降本增效，碳酸锂周期底部依旧具有不俗盈利能力。在碳酸锂价格持续低位的情况下，公司通过调整原料产品结构（提升锂辉石配矿比例，降低海运费）、建设光伏电站和扩大市政供电能力等方式不断降低锂精矿生产成本，预计在碳酸锂降至 8 万/吨以下的周期底部依然具有可观的盈利能力。 公司铯铷盐业务保持稳健增长态，市场话语权逐步提升。2024H1，公司主动调控铯铷盐业务生产销售节奏，毛利率水平录得 72.37%的历史新高，在营业收入下降 11.6%的情况下，毛利水平基本保持了稳定，体现出公司市场话语权的逐步提升。公司对于全球高品质铯铷矿资源的控制（Tanco 矿区和 Bikita 矿区），奠定了公司在铯铷盐业务领域的显著资源优势。我们预计随着下游需求保持稳健，供给端公司具有强话语权的情况下，铯铷价格有望维持高位，稳步提升，公司在铯铷板块的盈利能力有望持续增强。 收购 Tsumeb 冶炼厂获取珍贵锗资源,或受益于小金属出口管制。全球锗的资源比较贫乏，全球已探明的锗保有储量仅为 8600 金属吨。公司 Tsumeb 冶炼厂多金属熔炼尾渣堆中的锗资源量为 746 吨，约占全球锗储量的 8.67%。根据 USGS，全球锗年产量大约为 140 吨左右，以公司资源量 746 吨计算，我们预计公司年产量大约为 30 吨，占据-34%-29%-24%-19%-14%-9%-4%1%6%11%16%2023-122024-022024-042024-072024-092024-12中矿资源有色金属 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 世界锗年供给 140 吨的 20%以上。相比锗镓资源位于国内的企业，我们认为中矿资源最受益于镓锗出口管制，公司镓锗业务位于纳米比亚，海内外价差存在扩大预期，利润有望充分释放；同时镓锗战略地位凸显，有望估值提升。 铜板块：矿端+冶炼端一体化布局。矿端：收购 Kitumba 铜矿，拥有 Kitumba 铜矿项目 65%的权益。Kitumba 铜矿区累计探获的保有铜矿产资源量为 2,790 万吨，铜金属量 61.40 万吨，铜平均品位 2.20%。矿山收购完成后，公司计划启动外围找矿工作，并对 Kitumba铜矿项目进行可行性研究工作，目前资料显示该铜矿具有良好的成矿潜力与找矿远景。我们预计公司凭借优异的地勘能力，远期有望进一步增储。冶炼端：收购 Tsumeb 冶炼厂，拥有 Tsumeb 冶炼厂 98%的权益。Tsumeb 冶炼厂是全球少数几家能够处理高砷铜精矿等复杂精矿的特种冶炼厂之一。铜价中枢不断抬升的背景下，公司在铜板块的积极布局有望给予公司稳定的盈利能力。 盈利预测和财务指标：我们预计 2024-2026 年，随着公司 Bikita矿山产品结构的进一步优化，预计公司碳酸锂成本还有进一步下降的空间，同时公司铯铷盐板块继续保持稳定的盈利增速，Tsumeb 冶炼厂的锗逐渐放量，预计中矿资源营业收入为 43.74/44.29/45.33 亿元，YOY 为-27.26%/1.25%/2.34%，归母净利润为 6.30/9.88/12.26 亿元，YOY -71.47%/56.79%/24.12%，对应 PE 为 43.78/27.92/22.50，维持“买入”评级。 ⚫ 风险提示： 碳酸锂价格超预期下跌，公司项目进度不及预期，汇兑风险等。 ◼ 盈利预测和财务指标 [table_FinchinaSimple] 项目\年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 6013 4374 4429 4533 增长率(%) -25.22 -27.26 1.25 2.34 EBITDA（百万元） 2762.92 1193.92 1531.72 1749.28 归属母公司净利润（百万元） 2208.16 629.89 987.61 1225.84 增长率(%) -32.98 -71.47 56.79 24.12 EPS(元/股) 3.06 0.87 1.37 1.70 市盈率（P/E） 12.49 43.78 27.92 22.50 市净率（P/B） 2.26 2.20 2.09 1.97 EV/EBITDA 8.66 20.98 16.41 14.34 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 目录 1 锂盐、铯铷业务为主，业绩受锂盐价格影响有所下滑 ............................................ 5 1.1 地质勘查起家，锂盐和铯铷业务快速发展 ................................................. 5 1.2 中色矿业为公司实际控股股东 ..........................................