宏观研究：政策加力，通胀底部可见

证券研究报告：宏观报告 2024 年 12 月 9 日 市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 研究所 分析师:袁野 SAC 登记编号:S1340523010002 Email:yuanye@cnpsec.com 研究助理:苑西恒 SAC 登记编号:S1340124020005 Email:yuanxiheng@cnpsec.com 近期研究报告 《企业利润回升看需求，需求修复在就业》 - 2024.11.28 宏观研究 政策加力，通胀底部可见  核心观点 （1）11 月 CPI 同比增速 0.2%，低于前值，弱于预期。食品价格超季节性下降，是 CPI 环比增速下降的主要拖累；消费改善尚未传导至非食品分项。 极端天气影响消退，鲜菜、鲜果供给限制解除，推动食品价格回落。从分项环比增速来看，11 月鲜菜、猪肉、鲜果和水产品价格分别下降 13.2%、3.4%、3.0%和 1.3%，合计影响 CPI 环比下降约 0.46 个百分点，占 CPI 总降幅约八成。 非食品价格环比放缓，消费改善并未传导至价格端。从分项环比增速来看，交通工具用燃料价格环比改善；衣着服装非耐用品价格环比增速有所改善、交通工具使用、家用器具等耐用品价格环比并未明显改善；住房价格并未显著回暖，同时就业市场预期有待改善等影响，住房租赁需求有所放缓，共同制约租赁住房价格改善，延续放缓态势；旅游出行进入消费淡季，飞机票、宾馆住宿和旅游价格分别季节性下降。 （2）11 月 PPI 同比增速-2.5%，超预期走强，新涨价因素影响和翘尾因素影响均产生边际改善。 从上中下游来看，下游消费价格有所改善，上游原材料和中游设备制造业价格相对稳定，上游采掘业价格有所走弱。 从重点行业来看，有色金融和交通运输工具制造业价格保持韧性；电子信息制造业、钢铁、非金属矿物制品业、纺织、汽车价格有待改善。 （3）向后看，预计 12 月 CPI 同比增速 0.2%左右，PPI 同比增速-2.2%左右。  风险提示： 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 中美贸易摩擦超预期加剧；政策效果不及预期；海外地缘政治冲突加剧。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 目录 1 食品分项价格超季节性下降，CPI 同比增速弱于预期 ............................................. 5 1.1 CPI 环比跌幅扩大，同比增速小幅上涨，新涨价因素不及预期 ................................. 5 1.2 食品价格超季节性下降，消费改善尚未传导至非食品分项 ..................................... 5 2 PPI 超预期走弱，主因是需求不足及部分大宗商品价格下行 ....................................... 7 2.1 PPI 超预期改善，新涨价因素是主要拖累 ................................................... 7 2.2 下游消费价格有所改善，中游设备制造和上游原材料价格相对稳定 ............................. 8 2.3 从重点行业来看，有色金融和交通运输工具制造业价格保持韧性 ............................... 9 3 展望：12 月 CPI 同比增速 0.2%，PPI 同比增速-2.2% ............................................ 10 风险提示 .................................................................................. 11 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 图表目录 图表 1： CPI 和核心 CPI 同比增速 ......................................................... 5 图表 2： CPI 新涨价和同比翘尾因素 ....................................................... 5 图表 3： 食品和非食品价格同比增速（%） .................................................. 6 图表 4： 食品和非食品价格环比增速（%） .................................................. 6 图表 5： 鲜菜和猪肉价格同比增速 ......................................................... 6 图表 6： 食品分项价格环比增速（%） ...................................................... 6 图表 7： PPI 同比增速和环比增速 ......................................................... 8 图表 8： PPI 新涨价和同比翘尾因素 ....................................................... 8 图表 9： 上中下游价格同比增速（%） ...................................................... 9 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 1 食品分项价格超季节性下降，CPI 同比增速弱于预期 1.1 CPI 环比跌幅扩大，同比增速小幅上涨，新涨价因素不及预期 （1）CPI 同比增速小幅上涨，连续三个月边际回落。11 月 CPI 同比增长 0.2%，连续三个月边际回落，较前值低 0.1pct,较 wind 一致预期 0.5%低 0.3pct，亦弱于季节性，较近五年（不包括 2020 年和 2021 年两个异常年份，下同）均值水平1.9%低 1.7pct；核心 CPI 同比增长 0.3%，较前值回升 0.1pct，较近五年均值水平 1.34%低 1.04pct，指向 CPI 同比增速延续上涨主要是来自食品和能源项。 （2）CPI 环比增速跌幅扩大，核心 CPI 亦环比转负。从 CPI 环比增速来看，11 月 CPI 环比增长-0.6%，较前值回落 0.3pct，较明显弱于季节性，较近五年（不包括 2020 年和 2021 年两个异常年份，下同）均值水平-0.12%低 0.48pct；核心 CPI 环比增长-0.1%，由正转负，较前值回落 0.1pct。 （3）CPI 新涨价因素影响边际回落较为明显，成为拖累 CPI 的主要原因。11 月因上年价格变动的翘尾影