上汽集团(600104)全年零售量高于批发量，预计受益于国改盈利将筑底企稳向上

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 上汽集团 600104.SH ⚫ 上汽集团 12 月整体批发销量环比微增，全年终端销量高出批发销量超 60 万辆。上汽集团 12 月整体销量 48.30 万辆，同比减少 24.2%，环比增长 0.9%；1-12 月累计销量 401.30 万辆，同比减少 20.1%。据公司公众号，12 月公司终端销量达 50.6 万辆，高于 12 月批发销量；2024 年公司终端销量达 463.9 万辆，较 2024 年批发销量高出超过 60 万辆，预计公司今年批发销量表现承压的主要系持续去库所致。随着公司去库存逐步完成，8-12 月公司连续 5 个月实现批发销量环比增长，2025 年批发销量筑底回升值得期待，预计批发销量持续改善也将带动 2025 年业绩企稳向上。 ⚫ 上汽奥迪及 ID.家族表现亮眼，上汽通用批发及终端销量连续多月环比改善。上汽大众 12 月销量 13.00 万辆，同比减少 8.9%，环比减少 1.9%；1-12 月累计销量 114.81万辆，同比减少 5.5%。上汽通用 12 月销量 6.40 万辆，同比减少 38.9%，环比增长13.8%，销量连续 5 个月实现环比正增长；1-12 月累计销量 43.50 万辆，同比减少56.5%。据上汽大众公众号，上汽奥迪 2024 全年累计新车交付同比增长 70%，上汽大众 ID.家族 2024 全年销量 13.02 万辆，同比增长 23.8%，成为合资品牌纯电销冠；在国内合资品牌整体承压较大的背景下，上汽大众豪华品牌及新能源品牌表现不俗；据上汽通用公众号，12 月上汽通用终端销量达 7.31 万辆，连续 6 个月实现环比增长；上汽通用 2024 全年终端销量达 67.30 万辆，较批发销量高出近 55%；随着合资品牌去库完成，预计合资品牌 2025 年销量将有望企稳回升。 ⚫ 2024 年公司海外终端销量逆势增长，上汽智己将于 2025 年进入新车周期。上汽乘用车12月销量7.74万辆，同比减少43.4%，环比增长5.2%；1-12月累计销量70.70万辆，同比减少 28.3%。公司 12 月新能源汽车销量 15.41 万辆，同比减少 29.8%，环比减少 11.9%；1-12 月累计销量 123.41 万辆，同比增长 9.9%。上汽智己 12 月销量 8003 辆，同比减少 23.1%，环比减少 20.0%；1-12 月累计销量 6.55 万辆，同比增长 71.2%。公司 12 月海外及出口销量 10.09 万辆，同比减少 28.6%，环比增长7.2%；1-12 月累计销量 103.84 万辆，同比减少 14.1%。公司 2024 年海外终端销量108.2 万辆，在欧洲反补贴不利影响下仍然实现终端销量同比增长。12 月 15 日，上汽智己宣布完成 B1 轮股权融资，整体 B 轮融资金额合计 94 亿元。根据规划，上汽智己将于 2025 年推出 4 款全新产品，包括 2 款纯电和 2 款增程产品。预计智己首款增程车型将于 2025 年一季度发布。 ⚫ 受益于上海国企改革，公司有望加快推进改革、促进经营能力及竞争力改善。公司在下半年积极推进落实各项改革举措，推动荣威与飞凡整合，与大众集团延长合资合作并将携手打造多款中国市场专供车型；预计在市政府支持下，公司有望加大改革力度，推进集团组织重构、业务重塑、优势重造，促进经营能力及市场竞争力逐步企稳向上。 ⚫ 预测 2024-2026 年 EPS 分别为 0.89、1.06、1.15 元，可比公司 25 年 PE 平均估值21 倍，目标价 22.26 元，维持买入评级。 风险提示 上汽乘用车销量低于预期、上汽大众、上汽通用销量低于预期、行业价格战加剧、海外贸易保护政策影响出口风险。 ⚫ 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 720,988 726,199 659,813 714,524 760,302 同比增长(%) -5.1% 0.7% -9.1% 8.3% 6.4% 营业利润(百万元) 26,022 25,937 17,060 20,364 22,001 同比增长(%) -37.2% -0.3% -34.2% 19.4% 8.0% 归属母公司净利润(百万元) 16,118 14,106 10,329 12,295 13,269 同比增长(%) -34.3% -12.5% -26.8% 19.0% 7.9% 每股收益（元） 1.39 1.22 0.89 1.06 1.15 毛利率(%) 9.6% 10.2% 10.2% 10.7% 10.9% 净利率(%) 2.2% 1.9% 1.6% 1.7% 1.7% 净资产收益率(%) 5.8% 5.0% 3.5% 4.0% 4.2% 市盈率 14.9 17.0 23.3 19.5 18.1 市净率 0.9 0.8 0.8 0.8 0.7 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2024年12月31日） 20.76 元 目标价格 22.26 元 52 周最高价/最低价 21.3/11.49 元 总股本/流通 A 股（万股） 1,157,530/1,157,530 A 股市值（百万元） 240,303 国家/地区 中国 行业 汽车与零部件 报告发布日期 2025 年 01 月 02 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现% 11.49 18.09 41.9 57.77 相对表现% 12.71 17.62 43.96 43.09 沪深 300% -1.22 0.47 -2.06 14.68 姜雪晴 jiangxueqing@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860512060001 袁俊轩 yuanjunxuan@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860523070005 整体销量持续环比改善，预计盈利将季度环比向上 2024-12-02 受益于上海国企改革，预计公司有望困境反转 2024-12-01 合资品牌盈利承压，自主新能源拓展海外市场 2024-09-17 全年零售量高于批发量，预计受益于国改盈利将筑底企稳向上 买入 （维持） 上汽集团动态跟踪 —— 全年零售量高于批发量，预计受益于国改盈利将筑底企稳向上 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 表 1：可比公司估值比较 数据来源：Wind、东方证券研究所 公司代码最新价格(元)2024年12月31日2023A2024E2025E2026E2023A2024E2025E2026E广汽集团6012389.340.430.220.290.3321.7742.5