方盛制药(603998)快速成长中的创新中药企业

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 方盛制药 (603998 CH) 快速成长中的创新中药企业 华泰研究 首次覆盖 投资评级(首评): 买入 目标价(人民币): 13.99 2025 年 1 月 09 日│中国内地 中药 方盛制药是一家快速成长的创新中药企业，2020 年启动归核化战略、聚焦创新中药：1）主力产品 2021-2023 年进入国采，集采风险敞口显著收窄；2）中药创新药 2024 年收入提速，驱动公司收入增长与净利率提升；3）核心品种均列入国谈、集采、基药等目录，政策风险较小。 中药创新药：政策倾斜鼓励，企业大有可为 我们看好中药创新药行业：1）顶层强调促进中医药传承创新发展，鼓励性政策不断出炉；2）药监局审评审批提速，鼓励有临床价值、严谨证据的新药上市，新药获批加速；3）医保局支付倾斜，中药新药具备定价优势；4）近年多个新药受益于国谈身份与自身推广，爬坡速度更快、销售峰值更高。 骨科与心脑血管：集采充分出清，玄七快速放量 1）骨科：i）藤黄健骨片以独家剂型中标 2023 年国家集采，2024 年以价换量、收入下滑，2025 年起收入平稳增长；ii）1 类新药玄七健骨受益于加大覆盖与国谈，收入爬坡放量（2024~26 年 275/25/33%yoy），有望成为 5~10亿大品种；2）心脑血管：i）依折麦布与血塞通口服积极拥抱集采，未来表现平稳；ii）养血祛风预计 1H25 获批，有望成长为 5~10 亿元大品种。 儿科与呼吸系统：小儿荆杏与强力枇杷膏持续成长 1）儿科：1 类新药小儿荆杏受益于渠道覆盖销售持续爬坡（2024~26 年+50/50/30%yoy），未来成人适应症（预计 2026 年获批）与糖浆剂（临床前研究）有望扩大用药人群；2）呼吸科：强力枇杷膏作为独家剂型、医保、基药品种近年医院覆盖与销售收入持续提升，带动呼吸系统收入强劲增长。 我们与市场观点不同之处 1）市场担心公司体量较小、抗风险能力弱。我们认为在医疗合规大背景下，公司产品具备国谈、基药、国采等身份，在医院准入上更具优势；2）市场对中药创新药持续增长性存疑。我们认为公司的创新药基于确切疗效进入国家谈判，获得定价优势与准入优势，有望随着覆盖率提升持续增长。 首次覆盖给予“买入”评级 我们预计公司 2024-26 年收入 18.2/20.7/23.6 亿元（+12%/14%/14% yoy），归母净利 2.8/3.1/3.7 亿元（+49%/10%/22% yoy），给予 2025 年 PE 估值20x（2024-26E 公司、可比公司归母净利润 CAGR 分别为 26%、9%，可比公司均值 16x，考虑集采出清、创新中药放量带来业绩持续增长给予一定溢价），目标价 13.99 元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：市场推广不及预期风险，中药行业政策风险，原料价格波动风险。 研究员 代雯 SAC No. S0570516120002 SFC No. BFI915 daiwen@htsc.com +(86) 21 2897 2078 研究员 张云逸 SAC No. S0570519060004 zhangyunyi@htsc.com +(86) 21 3847 6729 联系人 唐庆雷 SAC No. S0570123070049 SFC No. BUS625 tangqinglei@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 13.99 收盘价 (人民币 截至 1 月 8 日) 9.35 市值 (人民币百万) 4,106 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 76.93 52 周价格范围 (人民币) 7.46-13.24 BVPS (人民币) 3.63 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 1,792 1,629 1,822 2,071 2,364 +/-% 14.36 (9.12) 11.85 13.69 14.13 归属母公司净利润 (人民币百万) 285.85 186.82 278.70 307.07 373.55 +/-% 308.12 (34.64) 49.18 10.18 21.65 EPS (人民币，最新摊薄) 0.65 0.43 0.63 0.70 0.85 ROE (%) 22.11 13.12 18.17 18.07 19.54 PE (倍) 14.36 21.98 14.73 13.37 10.99 PB (倍) 2.95 2.82 2.55 2.30 2.02 EV EBITDA (倍) 10.15 15.93 11.29 9.50 8.20 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (32)(17)(1)1530Jan-24May-24Sep-24Jan-25(%)方盛制药沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 方盛制药 (603998 CH) 盈利预测 资产负债表 利润表 会计年度 (人民币百万) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 会计年度 (人民币百万) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 流动资产 1,191 920.67 1,124 1,146 1,384 营业收入 1,792 1,629 1,822 2,071 2,364 现金 399.72 208.98 233.75 265.74 303.29 营业成本 586.29 519.54 499.90 541.34 584.69 应收账款 177.50 209.64 223.39 268.91 292.96 营业税金及附加 28.55 29.27 32.74 37.22 42.48 其他应收账款 164.90 13.50 186.04 40.81 218.10 营业费用 754.62 657.53 743.21 849.07 973.77 预付账款 66.60 104.80 86.92 131.04 117.71 管理费用 187.65 149.31 154.83 173.96 196.17 存货 303.40 328.28 338.25 383.54 396.05 财务费用 19.93 10.82 31.85 30.87 26.46 其他流动资产 78.97 55.46 55.46 55.46 55.46 资产减值损失 (1.18) (2.33) (2.61) (2.97) (3.39) 非流动资产 1,731 2,160 2,195 2,245 2,310 公允价值变动收益 (0.06) 0.05 0.05 0.05 0.05 长期投资 252.07 257.52 237.52 237.52 237.52 投资净收益 166.25 (3.85) 55.00 20.00