12月固定收益月报：债市抢跑，空间逼仄

请务必阅读最后股票评级说明和免责声明1固定收益12 月固定收益月报债市抢跑，空间逼仄2025 年 1 月 9 日固定收益研究/定期报告相关报告：债市开门红，缘何大涨？ 2025.1.3中央经济工作会议学习笔记：积极有为的宏观政策助力债牛延续 2024.12.13适度宽松的货币政策更加积极-12 月政治局会议点评报告 2024.12.10山证固定收益团队分析师：王冠军执业登记编码：S0760524040001邮箱：wangguanjun@sxzq.com研究助理：王纯邮箱：wangchun1@sxzq.com投资要点：观点展望宏观政策方面，12 月的中共中央政治局会议指出 2025 年要实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，大力提振消费、扩大内需。会议指出要实施更加积极的财政政策，提高财政赤字率、增加发行超长期特别国债、增加地方政府专项债券发行使用；要实施适度宽松的货币政策，适时降准降息、保持人民币汇率的基本稳定。12 月央行虽未如市场预期直接降准，但开展了 14000 亿买断式逆回购操作，并净买入国债 3000 亿，均为年内月度操作最大规模，叠加 12 月的 MLF 操作规模，合计净投放 5500 亿中长期资金。展望后市，长债仍有下行空间，久期策略或是最佳策略，但仍需关注短期内下行空间可能有限。我们判断，12 月落空的降息降准很有可能在 2025 年一季度落地，当前长债、超长债与中短债的期限利差较大，叠加“资产荒+策略荒”的背景，久期策略或是为数不多的有效策略。短期内，市场情绪可能会带动 10 年期国债进一步下行，但要注意市场已经开始提前定价降息。从外部环境来看，国际因素暂不明朗，但国内货币政策会坚持“以我为主”。一是中美 10 年国债利差绝对值扩至 300BP 左右，为近年来高位；二是虽然12 月美联储降息 25BP，但美元走势依旧强劲，月末美元/人民币汇率仍维持在高位，人民币汇率承压；三是美国当选总统特朗普主张对华加征关税。考虑到以上三点，出于维护人民币汇率稳定的考量，央行执行货币政策可能会更加审慎。然而，10 年美债利率已在 4.5%-4.6%区间呈现筑顶迹象，美债利率短期与经济基本面背离，并且美元走强大概率与特朗普对外关税政策有关，非美货币或面临一定压力。我们判断，未来汇率因素不会成为货币宽松的掣肘。资金市场12 月公开市场资金投放 34025.50 亿元、回笼 42343.00 亿元，净回笼 8317.50亿元。央行公开市场国债净买入债券面值 3000 亿元，买断式逆回购 14000亿元。本月国库现金定存到期 1200 亿元，MLF 投放 3000 亿元，净回笼 11500亿元。截至 12 月 31 日，DR007 收于 1.98%，较 11 月末上行 33.90BP；R007收于 2.23%，较 11 月末上行 43.73BP。12 月共发行同业存单 34705.60 亿元，总偿还 20783.60 亿元，净融资额 13922 亿元，净融资额较上月增加 10594.30亿元。利率市场请务必阅读最后股票评级说明和免责声明2固定收益研究/定期报告本月利率债一级市场整体发行量与净融资较上月减少。国债发行 6759.80亿元，净融资 934.50 亿元。二级市场方面，各期限国债、国开债收益率本月继续下行，截至 12 月 31 日，10 年期国开债到期收益率收于 1.73%，较上期末下降 38BP。信用市场本月新发行信用债总规模 16822.22 亿元，总偿还量 15764.05 亿元，净融资额 1058.17 亿元。其中城投债发行 2882.31 亿元，净融资额-1192.60 亿元，平均票面利率为 2.49%，较上月下降 28BP。风险提示货币政策超预期；资金面超预期；美联储政策超预期；美国对华贸易政策超预期。请务必阅读最后股票评级说明和免责声明3固定收益研究/定期报告目录一、 观点展望...................................................................................................................................................................... 5二、 资金市场...................................................................................................................................................................... 5三、 利率市场...................................................................................................................................................................... 71、 利率债一级市场........................................................................................................................................................ 72、 利率债二级市场........................................................................................................................................................ 8四、 信用市场.................................................................................................................................................................... 101、 信用债一级市场...................................................................................................................................................... 102、 信用债二级市场...................................................................................................................................................... 11风险提示.....................