技改扩能产销同比增长，成本控制能力与产品竞争力提升

请务必阅读最后股票评级说明和免责声明1聚氨酯万华化学（600309.SH）买入-B(维持)技改扩能产销同比增长，成本控制能力与产品竞争力提升2025 年 4 月 18 日公司研究/公司快报公司近一年市场表现资料来源：最闻市场数据：2025 年 4 月 18 日收盘价（元）：54.99年内最高/最低（元）：100.40/54.56流通A股/总股本（亿）：31.40/31.40流通 A 股市值（亿）：1,726.55总市值（亿）：1,726.55资料来源：最闻基础数据：2025 年 3 月 31 日基本每股收益(元)：0.98摊薄每股收益(元)：0.98每股净资产(元)：34.23净资产收益率(%)：3.14资料来源：最闻分析师：李旋坤执业登记编码：S0760523110004邮箱：lixuankun@sxzq.com研究助理：王金源邮箱：wangjinyuan@sxzq.com事件描述4 月 14 日，公司发布《2024 年年度报告》与《2025 年一季度报告》，2024年实现营业总收入 1820.69 亿元，同比+3.83%；归母净利润 130.33 亿元，同比-22.49%；扣非归母净利润 133.59 亿元，同比-18.74%。2025Q1 实现营业总收入 430.68 亿元，同环比分别-6.70%/+24.96%;归母净利润为 30.82 亿元，同环比分别-25.87%/+58.89%；扣非归母净利润为 30.40 亿元，同环比分别-26.33%/+25.07%。事件点评聚氨酯业务板块贡献显著，精细化学品及新材料业务快速增长。2024年，公司实现营业总收入 1820.69 亿元，同比+3.83%，毛利率和净利率分别为 16.16%和 8.12%，同比分别下降 0.62pct 和 2.31pct。分产品来看，公司聚氨酯系列、石化系列、精细化学品及新材料系列营收分别为 758.44、725.18、282.73 亿元，同比分别增长 12.55%、4.60%、18.61%，销量分别为 564、547、203 万吨，同比分别增长 15.4%、15.7%、27.7%，主要系多套装置完成技改扩能。对应的产品毛利率分别为 26.15%、3.52%、12.78%，同比分别-1.54pct、+0.01pct、-8.64pct，主要系化工行业景气度较低，低位震荡，大部分产品价格持续下行。一季度公司主要产品销量同比增长，但受产品价格下跌影响，获利同比下降。多个装置建成投产，在建项目如期推进。石化板块，2024 年，公司蓬莱产业园一期工程如期建成投产，乙烯二期项目建设稳步推进。聚氨酯板块，福建工业园 MDI 装置产能从 40 万吨/年技改扩能至 80 万吨/年，宁波工业园 MDI 装置完成了产能从 120 万吨/年技改扩能至 150 万吨/年。未来，万华福建 MDI 将技改扩能新增 70 万吨/年,预计 2026 年第二季度完成，万华福建第二套 33 万吨/年 TDI 项目预计 2025 年 5 月份建成投产。精细化学品及新材料业务板块，TPU 三期、POE、PEBA、聚碳酸酯二元醇（PCDL）项目顺利投产，MS 和 XLPE 项目稳步推进，预计 2025 年投产。持续加大研发投入，成本控制能力与产品竞争力提升。公司围绕现有装置迭代升级、高端化工新材料突破、电池材料技术攻关、可持续发展技术研发等，成本控制能力产品竞争力显著提升。2024 年全年研发投入 45.50 亿元，占收入的比例为 2.5%，全年共申请国内外发明专利 1220 件，新获得授权649 件。公司将电池材料业务作为第二增长曲线，三大负极材料全流程打通，正极材料持续开发差异化新技术，加速技术升级。投资建议公司研究/公司快报请务必阅读最后股票评级说明和免责声明2预计公司 2025-2027 年归母净利分别为 149.7/165.9/179.1 亿元，对应 PE 分别为 11.5/10.4/9.6 倍。看好公司通过技术创新与产能技改更新带来的成本控制优势与产品竞争力的提升，维持“买入-B”评级。风险提示原材料价格大幅波动、产能建设进度不及预期、贸易摩擦加剧、宏观经济增长不及预期等风险。财务数据与估值：会计年度2023A2024A2025E2026E2027E营业收入(百万元)175,361182,069207,834216,211229,243YoY(%)5.93.814.24.06.0净利润(百万元)16,81613,03314,97216,58717,909YoY(%)3.6-22.514.910.88.0毛利率(%)16.816.215.516.216.3EPS(摊薄/元)5.364.154.775.285.70ROE(%)19.414.313.413.112.5P/E(倍)10.313.211.510.49.6P/B(倍)1.91.81.61.41.2净利率(%)9.67.27.27.77.8资料来源：最闻，山西证券研究所公司研究/公司快报请务必阅读最后股票评级说明和免责声明3财务报表预测和估值数据汇总资产负债表(百万元)利润表(百万元)会计年度2023A2024A2025E2026E2027E会计年度2023A2024A2025E2026E2027E流动资产6186469990639787376277465营业收入175361182069207834216211229243现金2371024533147482549723177营业成本145926152643175599181293191854应收票据及应收账款914412319121821330613718营业税金及附加9601084125813091387预付账款22032124281523233124营业费用13461619184819232038存货2065024107273812577730478管理费用24503023338835033691其他流动资产61576907685368596967研发费用40814550501553115581非流动资产191176223343238793245601251657财务费用16762094233525972568长期投资70469651120601491617549资产减值损失-178-943-852-640-760固定资产98764118828136748142510148635公允价值变动收益82-76-76-76-76无形资产1078611971126921330713902投资净收益621709711710710其他非流动资产7458182892772937486871572营业利润2038917966192752139823116资产总计253040293333302771319363329122营业外收入6496757076流动负债108657126083130127137081136840营业外支出4441137113711371137短期借款4352635557442444183741291利润总额2001016924182132033122055应付票据及应付账款455946913662848734167